華泰期貨：策略周報(bào)20171120

冬季限產(chǎn)疊加宏觀數(shù)據(jù)不佳，上周商品先高后低

市場表現(xiàn)：

上周開啟冬季環(huán)保限產(chǎn)，同時(shí)公布的宏觀數(shù)據(jù)走弱反映出內(nèi)需不足，受此影響上周商品先強(qiáng)后弱，黑色板塊震蕩分化，其中原材強(qiáng)于成材；化工品多數(shù)走升；有色金屬多數(shù)飄綠；農(nóng)產(chǎn)品整體偏弱。

主導(dǎo)邏輯：

從流動(dòng)性來看，上周央行公開市場逆回購到期3400億，上周央行進(jìn)行11500逆回購操作，上周逆回購口徑凈投放8100億，創(chuàng)近10個(gè)月單周新高。流動(dòng)性壓力最大的階段正在過去，預(yù)計(jì)未來幾日資金面緊張將逐步緩解，綜合考慮財(cái)政支出與逆回購到期影響，下半月資金面可能不松不緊、保持平穩(wěn)。我們認(rèn)為下半年央行仍將在穩(wěn)健中性的貨幣政策基調(diào)下，通過“削峰填谷”操作穩(wěn)定市場對(duì)資金面利率的預(yù)期，資金面將更加趨于平穩(wěn)，后期流動(dòng)性對(duì)資產(chǎn)價(jià)格影響力逐漸轉(zhuǎn)向中性。

宏觀方面，據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局顯示，中國10月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比較前值降低0.3個(gè)百分點(diǎn)至10%，其中地產(chǎn)類消費(fèi)的拉動(dòng)作用出現(xiàn)了明顯下滑，由9月的0.6%下降至0.3%，印證了地產(chǎn)鏈對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)的減弱，同時(shí)汽車類消費(fèi)的拉動(dòng)也連續(xù)三月下滑；此外10月規(guī)模以上工業(yè)增加值受冬季限產(chǎn)影響，當(dāng)月同比較前值降低0.4個(gè)百分點(diǎn)至6.2%，顯示工業(yè)生產(chǎn)很穩(wěn)，但產(chǎn)品銷售率同比下降0.2%，說明經(jīng)濟(jì)的需求端不強(qiáng)，與投資和出口數(shù)據(jù)走弱相一致，而工業(yè)生產(chǎn)的供給端則不弱，工業(yè)存貨預(yù)計(jì)出現(xiàn)“積壓”；投資方面，10月固定資產(chǎn)投資當(dāng)月同比較前值降低3個(gè)百分點(diǎn)至3.2%，為2005年以來新低，投資全面走弱從各個(gè)分項(xiàng)的的當(dāng)月同比增速來看，基建降至11.6%（前值15.7%），地產(chǎn)降至5.6%（前值9.2%），制造業(yè)投資1.2%（前值2.2%）?？傮w來看，10月宏觀數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳。消費(fèi)上看，地產(chǎn)與汽車類消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)由拉動(dòng)轉(zhuǎn)為拖累；10月工業(yè)增加值雖然不弱，但產(chǎn)銷率比上年同期下降，說明經(jīng)濟(jì)的需求端不強(qiáng)；投資方面看10月固定投資當(dāng)月同比為2005年以來新低，并且各個(gè)分項(xiàng)都有不同程度的走弱。展望后市我們認(rèn)為前期政府供給側(cè)改革和地產(chǎn)調(diào)控、去杠桿及信貸收縮等政策已經(jīng)由供給端傳導(dǎo)至需求端，預(yù)計(jì)今后經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張承壓，維持經(jīng)濟(jì)繼續(xù)底部震蕩的觀點(diǎn)。

基本面方面，上周商品先強(qiáng)后弱，上周開啟冬季環(huán)保限產(chǎn)，同時(shí)公布的宏觀數(shù)據(jù)走弱反映出內(nèi)需不足，受此影響黑色板塊震蕩分化，其中原材強(qiáng)于成材；化工品多數(shù)走升；有色金屬多數(shù)飄綠；農(nóng)產(chǎn)品整體偏弱。基差方面，從我們的跟蹤的數(shù)據(jù)上可以到黑色板塊成材近月合約升水幅度較大，螺紋鋼（10.8）、熱卷（9.5）以及動(dòng)力煤(10.6)升水幅度較大,能化板塊中甲醇升水幅度為8.6%，農(nóng)產(chǎn)品板塊中，油脂以及玉米升水幅度較大；而黑色原材以及橡膠處于貼水狀態(tài)。跨期價(jià)差方面，1-5合約雞蛋（-12.1）、動(dòng)力煤（-8）、甲醇（-6）、螺紋鋼（-5.4）、熱卷（-5.4）以及白糖（-5.1）貼水幅度較大；升水幅度較大有瀝青（16.9）、橡膠（3.4）、焦炭（2.5）、鐵礦石（1.5），農(nóng)產(chǎn)品上油脂升水幅度較大。綜上所述，我們認(rèn)為冬季限產(chǎn)政策疊加宏觀數(shù)據(jù)不佳，令工業(yè)品供應(yīng)與下游需求呈現(xiàn)供需兩弱局面，工業(yè)品呈現(xiàn)原材弱成才強(qiáng)局面，整體走勢可能呈現(xiàn)震蕩偏弱。另外從基差上看工業(yè)品整體升水幅度較高，說明市場對(duì)限產(chǎn)政策所導(dǎo)致的供給減少邊際變化已逐漸消化，往后限產(chǎn)政策對(duì)工業(yè)品價(jià)格的影響會(huì)越來越小。

總的來看，10月宏觀數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳。消費(fèi)、工業(yè)增加值以及固定投資都有不同程度的走弱。而基本面上我們認(rèn)為冬季限產(chǎn)政策疊加宏觀數(shù)據(jù)不佳，令工業(yè)品供應(yīng)與下游需求呈現(xiàn)供需兩弱局面，另外從基差上看工業(yè)品整體升水幅度較高，說明市場對(duì)限產(chǎn)政策所導(dǎo)致的供給減少邊際變化已逐漸消化，往后限產(chǎn)政策對(duì)工業(yè)品價(jià)格的影響會(huì)越來越小。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。