房地產(chǎn)“戰(zhàn)國時代”：碧桂園的3000億野心

從“中國最大地主”到跌出第一陣營再到“千億黑馬”，碧桂園演繹了一個家族公司重生、進化、奮進的中國故事。

自2010年開始至今，引入“三斌”和合伙人制度后，碧桂園這家老牌家族企業(yè)便由底谷翻身，業(yè)績突飛猛進。

5月3日，碧桂園公告，2016年首四月實現(xiàn)合同銷售金額約649.2億元，按照這個速度，公司今年銷售或?qū)_擊2000億。

日前，碧桂園發(fā)布了一線城市戰(zhàn)略，而海外項目碧桂園森林城市的造勢也是一浪接一浪。從三四線之王向一二線激進轉(zhuǎn)舵，同時大幅進軍海外市場，對房地產(chǎn)相關業(yè)務單獨拆分和資本化，碧桂園表現(xiàn)出了狼性的一面。

然而，股權(quán)高度集中于楊國強家族的碧桂園，仍然難說已經(jīng)擁有了現(xiàn)代企業(yè)制度和公司治理，對于碧桂園來說，明后年沖擊3000億，與萬科一爭高下，“成為房地產(chǎn)公司第一”是它的愿景，但公司目前國內(nèi)外全線作戰(zhàn)，面臨巨大經(jīng)營和管控壓力；而那些隱藏在高歌猛進下的管理和治理漏洞，也有待繼續(xù)“打補丁”和完善。

三四線之王的逆襲

起步于廣東順德的碧桂園，曾經(jīng)講述了一個激動人心的“中國最大地主”的故事。

2007年上市不到半年，碧桂園的土地儲備從4月的1900萬平方米激增136.84%，達到截至7月末的4500萬平方米。

據(jù)當時國務院發(fā)展研究中心《中國房地產(chǎn)企業(yè)競爭力研究報告》數(shù)據(jù)，4500萬平方米土儲比業(yè)界老大萬科多出1倍，是香港長和系當時全部土地儲備的2.5倍。

在碧桂園上市招股書中，土地價格低是其擴張的優(yōu)勢，“我們是中國擁有最龐大和低成本土地儲備的房地產(chǎn)開發(fā)商之一，為未來的增長和盈利能力提供了強有力的支持。”

巨量的土地儲備也提振了投資者的信心。同年9月21日，碧桂園的股價達到其歷史峰值的每股10.208港元，總市值超過1600億港元。

但此后不久，碧桂園的股價陷入長時間的低迷。經(jīng)過了上市初期的高估值，碧桂園的市盈率也一路下滑。

股價的低迷與三四線市場過剩、碧桂園業(yè)務發(fā)展受困不無關聯(lián)。根據(jù)碧桂園2006年和2007年的年報，碧桂園收入分別上漲52.9%、124.3%。而2008年的宏觀調(diào)控讓碧桂園深受影響，全年收入下跌11.4%，銷售面積下降17.8%。即便到了2009年，其收入與2007年相比仍差1%。

而在樓市上一輪調(diào)整的2011年、2012年，碧桂園年度銷售金額一直保持在450億元左右，幾乎是“停滯不前”。

為了擺脫困境，過去幾年碧桂園一直在調(diào)整區(qū)域布局，加大了廣東省外項目、二三線大盤以及海外項目的投資。2013年3月開始，碧桂園發(fā)起激烈的“全民營銷”活動，營銷團隊暴增到18000多人，銷售費用及管理費用也飆升，分別占收入的約6.9%及3.2%。

與此同時，2013年碧桂園銷售額從400多億一下跳到1060億，躋身房企千億俱樂部；當年公司平均開盤時間為5.7個月，遠低于業(yè)內(nèi)平均開發(fā)周期；銷售占比中，二線城市和海外市場已有表現(xiàn)。

到了2015年，碧桂園一二線銷售占比已達52%，三四線城市占比降至46%。

2015年，碧桂園還首進上海、深圳、成都、南京等地，一二線城市新購土地占比為75%。新獲取土地預期建筑面積3821萬平方米，總代價560億元，比年初預計的200億多出了一倍多。

而2016年的拿地預算約為500億元，碧桂園總裁莫斌表示，將繼續(xù)加強一、二線城市的土地儲備，持續(xù)深耕三、四線城市核心地段。

民營企業(yè)中的“合伙人”

能夠成功逆襲，碧桂園的秘密武器、制度依賴是內(nèi)部合伙人機制。

這些合伙人首先從引進高管開始，2010年，中建出身的莫斌加入碧桂園擔任總裁，他所做的第一件事，就是將原來總部高度集權(quán)的管理模式進行了一次大刀闊斧的改革，公司從此變成“三級管控”：總部、區(qū)域、項目。

而碧桂園引進的中建系CFO吳建斌，則幫助碧桂園正在建立以財務倒推、倒逼公司經(jīng)營模式的調(diào)整，并設立財務的安全底線，這讓碧桂園向一家規(guī)范、穩(wěn)健的公司靠近。

而在之后幾年讓公司業(yè)務幾何式增長的，則是合伙人計劃。2012年碧桂園推出“成就共享”計劃，激勵項目管理人員；自2014年11月開始，升級更新為“同心共享”，集團高管和區(qū)域管理團隊對每個新項目進行不超過15%的跟投。

其中碧桂園集團投資公司對所有的項目跟投比例為1%到5%，區(qū)域投資公司對自己區(qū)域的所有項目最高跟投不超10%。

“這是碧桂園近年最重要的管理創(chuàng)新與變革，核心管理人員成了項目公司股東。”力推該計劃的吳建斌說。

同時，碧桂園也在進一步梳理“總部-區(qū)域-項目”的三級管控體系，對各個區(qū)域進行優(yōu)化整合，讓區(qū)域公司成為相對獨立的經(jīng)營實體。

這與萬科的項目跟投機制類似，但不一樣的在于，萬科合伙人是項目及股權(quán)雙重的保障，也以此杜絕項目層面利益輸送的發(fā)生。

輝立證券研究指出，碧桂園的合伙人計劃由于項目有明確的現(xiàn)金流回收要求，不會出現(xiàn)因為項目公司為確保利潤，置集團公司資金鏈安全于不顧的現(xiàn)象，看起來是安全的。

碧桂園的合伙人計劃更加開放，并強調(diào)風險共擔。達到結(jié)算條件，集團每半年將對投資份額的增值情況進行通報，當投資的項目盈利時，可以退出，當項目出現(xiàn)虧損時，不能退出，共擔風險。

在實際的在跟投項目運作過程中，當項目呈現(xiàn)正現(xiàn)金流，股東可以及時按股權(quán)進行利益分配，而獲取的現(xiàn)金可以參加后續(xù)新的項目跟投，從而實現(xiàn)現(xiàn)金的滾動。

截至2015年底，合伙人機制實施一年來，碧桂園已有168個項目引入了合伙人機制，73個項目開盤銷售，凈利潤水平達到了12%，累計銷售金額338億元，開盤時間是4.3個月，年化自有資金收益率56%，現(xiàn)金流周期8.2個月，與之前相比，每一項指標有顯著的改善和提升。

截至目前，集團投資公司分三次共募集了2.42億資金作為股本金投資，后期項目投資加銀行杠桿。而通過不斷滾動進行新的投資，目前資金數(shù)額已達到5.84億。吳建斌稱這個數(shù)字可能兩年以后是10億。

“其實集團公司期待的并不是2.42億資金，而是2.42億資金背后的個人責任和公司利益完整掛鉤。”吳建斌說，合伙人制度最大的好處是規(guī)避了拿地風險，因為每個項目的成敗，買地占50%，設計占30%，營銷占20%，在合伙人制下，每個人對自己的財產(chǎn)負責，增值保值是根本，就不會涉險去拿地。

此外，在吳建斌眼中，合伙人計劃讓碧桂園建立了自己的護城河，在房地產(chǎn)“戰(zhàn)國時代”去逐鹿天下。

多元與資本化之路

像其他的房企一樣，當主營業(yè)務重上增長的軌道，碧桂園也同時在考慮多元化轉(zhuǎn)型。其中，資本運作不可或缺。

去年4月，碧桂園引入平安保險成為其第二大股東，資本運作的步伐開始加速，旗下多類資產(chǎn)分拆上市計劃也提上日程。

在地產(chǎn)主業(yè)之外，碧桂園旗下包括教育、物業(yè)管理公司、酒店、社區(qū)金融、社區(qū)服務等在內(nèi)的多元化業(yè)務，大部分均作了分拆上市的安排。

碧桂園學校已有20多年的歷史，目前有學校34所，在校生2萬多人，公司已經(jīng)將碧桂園的教育產(chǎn)業(yè)在內(nèi)部進行方案調(diào)整，全面推進上市。

作為集團業(yè)務新的關注點，物業(yè)管理和社區(qū)相關業(yè)務的上市工作也在議程中。吳建斌透露，物業(yè)管理上市工作正在推動和進行之中，如進展順利，今年底將在上海上市。

除了多分拆業(yè)務上市，碧桂園去年還以11.88億元的金額認購了天圖資本約10%股份。天圖資本主營私募股權(quán)投資基金管理業(yè)務和股權(quán)投資業(yè)務，專注于投資品牌消費品企業(yè)。

而致力于構(gòu)建一站式全閉環(huán)家庭服務平臺，在全國近百個城市運營“管家?guī)?rdquo;APP，提供服務項目主要包括鐘點工、保姆、月嫂等的易盟天地，碧桂園出資了約9756萬元，認購了該家政O2O平臺20%的股份。

通過金融化打造地產(chǎn)開發(fā)、社區(qū)配套、投資金融三大業(yè)務板塊，碧桂園進一步拓展和優(yōu)化產(chǎn)業(yè)鏈，完善社區(qū)生態(tài)鏈，業(yè)務覆蓋客戶的全生命周期。

要完成多元化這個宏大的計劃，融資手段和財務技巧不可或缺。這方面，CFO吳建斌最有發(fā)言權(quán)。

碧桂園2015年年報顯示，公司當年融資渠道擴大，成本大幅降低，期末加權(quán)平均借貸成本同比下降139個基點，至6.20%。

期內(nèi)，先是通過向中國平安以50億元人民幣的價格進行股權(quán)融資，接著又利用開放的國內(nèi)外融資渠道，在土地合資方面與平安陸金所合作，15個項目完成資金募集，金額達到60億元。通過中國平安發(fā)行8億美元集團貸，60億元人民幣公司貸。

此外，2015年公司利用永續(xù)債工具，融資160億。

對此，一些券商表示憂慮。里昂證券指出，公司發(fā)行利息9.5厘的永續(xù)債用于潛在并購機會，令負債比率升至歷史新高；另外，公司今年用于增加土地的預算上升29%至500億元，反而令庫存增添上升壓力。

“這些永續(xù)債在今年都將還完”。吳建斌稱，截至去年公司凈負債率60%，仍在可控范圍內(nèi)；碧桂園會堅守負債率70%以內(nèi)的比例，確保不會上升到80％-90%的水平，預計2016年融資的成本，會從2015年的6.2%，繼續(xù)下降到5%~6%之間。

庫存方面，莫斌表示，今年公司可售總貨量約3000億元，一、二線市場為1620億元，占總貨量的54%，去化問題不是很大。

全線作戰(zhàn)的挑戰(zhàn)

在海外，碧桂園開發(fā)了位于馬來西亞第二大城市新山市伊斯干達特區(qū)的森林城市項目，是中國房地產(chǎn)商有史以來最大的單體項目，預計總投資超2500億人民幣。

碧桂園馬來西亞區(qū)域副總裁于潤澤表示，公司未來幾年的目標是，海外項目銷售將占到集團總銷售額約10%的比例，逐步達到20%，并為公司貢獻更多的利潤率。不過截至目前，森林城市并沒有明確的銷售數(shù)據(jù)。

縱觀碧桂園的業(yè)務分布，已經(jīng)從三四線到一二線，再到海外的馬來西亞、澳洲，以及眾多的創(chuàng)新、分拆業(yè)務，如何整合運營，最終實現(xiàn)“行業(yè)第一”的目標？

盡管一二線銷售超過了一半，但2015年碧桂園的毛利率出現(xiàn)了下降，從26%下降至20%左右。

對于碧桂園來說，2016年提升毛利率是當務之急。對此莫斌表示，碧桂園在三、四線主要做的是改善型需求，這些項目命名為“勞斯萊斯”項目，價格比同行在同一地段的項目貴20%左右。

此外，莫斌稱，一線城市周邊和二線的強省會城市儲備了大量土地，已開盤的項目均帶來了很好的利潤。公司今年的毛利率一定會提升。

長期以來，深耕三、四線讓碧桂園在這些城市擁有足夠的經(jīng)驗，盡管目前成立了一線事業(yè)部，但在業(yè)內(nèi)人士看來，沒有一線的運營經(jīng)驗，底氣稍顯不足；在三、四線的超級大盤通過最低成本快速擴張，這種模式在土地價格高昂的一線城市并不適用。

易居中國執(zhí)行總裁丁祖昱認為，當前一線城市的地價高企，如果不做高溢價產(chǎn)品，在一線城市是很難賺到錢的。

碧桂園早有打算。聯(lián)席總裁朱榮斌，便是碧桂園從富力地產(chǎn)挖來的干將，擁有豐富的一線城市開發(fā)經(jīng)驗。

去年7月以來，由朱榮斌掛帥的碧桂園一線城市事業(yè)部，已經(jīng)在上海、廣州、深圳等城市獲取了10個項目，其中在上海5個項目，廣州3個項目，在深圳有2個項目。

在朱榮斌看來，要增強在一二線的競爭力，主要還是品牌、團隊，包括在一線事業(yè)部的跟投項目，不僅當總經(jīng)理的要專業(yè)，還得有足夠的資本才行。

此外，在一二線城市，由于地價高企，資金壓力巨大，目前代價過大的招拍掛并不是碧桂園拿地的主要途徑，碧桂園也通過與其它企業(yè)合作的方式來滿足其擴張需要。

克而瑞機構(gòu)研究員曾英杰表示，總體來說，目前一線城市土地市場較熱，地價較高，通過合作拿地可降低資金風險，另一方面，外地房企通過與當?shù)胤科蠛献髂玫?，可降低開發(fā)風險，積累開發(fā)經(jīng)驗。

在從“深耕三、四線”轉(zhuǎn)向“擁抱一、二線”之后，莫斌所憧憬的是，“未來，碧桂園將努力成為全世界最具競爭力的企業(yè)之一。”

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。