期權(quán)是怎樣“煉”成的

　　摘要

　　1874年禁令的實(shí)際效果受到一定影響，為期權(quán)“繁衍生息”留出了一絲空間。

　　——寫在白糖期權(quán)上市首日

　　歷史上有許多被限制、受打壓的“惡魔”想法和“非法”行為，最終卻成為偉大的發(fā)現(xiàn)、發(fā)明，造福人類。例如，哥白尼提出的日心說，遭到當(dāng)時(shí)羅馬天主教廷的反對，認(rèn)為它是違反《圣經(jīng)》的。同樣，我們今天交易的商品期貨期權(quán)(下稱期權(quán))在美國問世不久就被1865年的芝加哥期貨交易所規(guī)則“擯棄”。1874年被伊利諾斯州法院判為賭博行為，禁止交易。1892年，美國國會(huì)兩院相繼通過反期權(quán)提案，只是因?yàn)樽罱K投票結(jié)果比提案通過需要三分之二的票數(shù)少26票，才有驚無險(xiǎn)地未成為正式法律。進(jìn)入20世紀(jì)后，聯(lián)邦政府介入監(jiān)管，強(qiáng)硬出手，并多次禁止期權(quán)交易(例如1921年、1936年和1978年)。在長達(dá)一個(gè)多世紀(jì)的磨難、打擊和錘煉中，期權(quán)交易時(shí)而銷聲匿跡，時(shí)而四處蔓延，然而它沒有破碎，也沒有夭折，而是忍辱負(fù)重、頑強(qiáng)生存、百煉成鋼。

　　期貨、期權(quán)相伴而生——內(nèi)戰(zhàn)催化劑

　　在美國，股票期權(quán)和商品期權(quán)的發(fā)展歷史是期權(quán)發(fā)展的兩個(gè)不同分支。就股票期權(quán)來說，從1873年到1875年，叫做“特惠權(quán)交易”的期權(quán)在紐約非常活躍，它們多數(shù)是以定單驅(qū)動(dòng)方式進(jìn)行的場外股票期權(quán)交易，然后發(fā)展到1973年標(biāo)準(zhǔn)化的場內(nèi)股票期權(quán)交易。而農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)的發(fā)展基本上是沿著農(nóng)產(chǎn)品期貨期權(quán)的道路發(fā)展過來的?，F(xiàn)代農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)交易起源于芝加哥期貨交易所。

　　研究表明，1848年建立芝加哥期貨交易所的最初目的似乎不是要實(shí)現(xiàn)糧食貿(mào)易的合理化，而是計(jì)劃要為商人和現(xiàn)貨商提供某種形式的、能夠討論和解決其共同關(guān)心問題(包括履行合約過程中發(fā)生的分歧)的普通的會(huì)面場所。所以，可以說，在芝加哥期貨交易所存續(xù)的頭十年中，它并不具備交易所功能，更不用說發(fā)揮監(jiān)管作用了(即使它對會(huì)員有管理規(guī)定)。事實(shí)上，到1853年，該交易所要靠提供免費(fèi)午餐才能吸引少部分人參與。

　　1861年美國爆發(fā)內(nèi)戰(zhàn)，芝加哥期貨交易所經(jīng)歷了由戰(zhàn)爭經(jīng)濟(jì)學(xué)驅(qū)動(dòng)的革命。內(nèi)戰(zhàn)前所未有地催生了農(nóng)產(chǎn)品市場的生產(chǎn)規(guī)模和運(yùn)作模式。戰(zhàn)爭期間，芝加哥地理和經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)性發(fā)展使期貨合約的出現(xiàn)成為可能，而最早的期貨交易規(guī)則直到1865年10月13日才形成。據(jù)此我們可以認(rèn)為，現(xiàn)代商品期貨交易的起源時(shí)間是1865年10月13日。

　　鮮為人知的是，在美國內(nèi)戰(zhàn)時(shí)期，與期貨相伴而生的另一種農(nóng)產(chǎn)品交易方式——期權(quán)交易在芝加哥興起。當(dāng)時(shí)稱為“特惠權(quán)”的交易很像現(xiàn)代的期權(quán)合約(看跌期權(quán)和看漲期權(quán))。這種交易還包括在芝加哥期貨交易所歷史上不同時(shí)期叫做“報(bào)價(jià)與出價(jià)”以及“保險(xiǎn)合約”的“特權(quán)交易”，它們都有助于幫助和保護(hù)大型出口商和航運(yùn)商規(guī)避隔夜報(bào)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。例如，一個(gè)谷物銷售商可能已經(jīng)利用“特惠權(quán)交易”避免其大筆谷物交易產(chǎn)生虧損的風(fēng)險(xiǎn)。通過支付特權(quán)交易費(fèi)用，他有權(quán)在市場下跌時(shí)以更好的價(jià)位進(jìn)行交割。然而，與期貨合約不同的是，如果價(jià)格上升了，這種合約賦予權(quán)利方可以不進(jìn)行交割的權(quán)利。就是這種可以不交割的選擇權(quán)交易給芝加哥期貨交易所帶來了麻煩，因?yàn)楫?dāng)時(shí)認(rèn)為期貨合約不同于賭博的唯一原因是它們通常進(jìn)行實(shí)物商品的交割。

　　通常，這種選擇權(quán)只在下一交易日有效，但這也不一定。例如，假設(shè)在某交易日小麥以61美分/蒲式耳收市，一位交易商買進(jìn)1張行權(quán)價(jià)格為63美分/蒲式耳的“看漲期權(quán)”。如果下一交易日小麥價(jià)格漲到65美分/蒲式耳的話，那么，該交易商享有以63美分/蒲式耳的價(jià)格行權(quán)，或者什么都不做的“特權(quán)”。另一方面，如果小麥價(jià)格下降到59美分的話，那么，他也擁有什么都不做的“特權(quán)”，坐等其選擇權(quán)失效，而看漲期權(quán)賣方獲得一開始買方支付的特權(quán)費(fèi)，即每1000蒲式耳1美元的權(quán)利金。

　　交易所規(guī)則棄期權(quán)——最早的歷練

　　期權(quán)與期貨相伴而生，但因其看上去比期貨更像賭博，所以，在那個(gè)瘋狂投機(jī)的年代，交易所也沒有搞清它是“好孩子”還是“壞孩子”不敢“領(lǐng)養(yǎng)”它。而交易所會(huì)員卻對它“情有獨(dú)鐘”，所以，期權(quán)一出生就是向一些會(huì)員討吃“百家飯”而生存的。

　　在伴隨內(nèi)戰(zhàn)而擴(kuò)張交易的時(shí)期，許多交易所會(huì)員通過特惠權(quán)交易保護(hù)其期貨合約，從而獲得一個(gè)根據(jù)市場狀況決定是否交割的選擇權(quán)或“特惠權(quán)”。然而，在1865年的規(guī)則中，交易所規(guī)定成交合約是要交割的，或是以某種形式的交割。因此，交易所是反對特惠權(quán)交易的。交易所規(guī)則第11條的最后部分規(guī)定“該交易所會(huì)員為有條件的交割，或獲得谷物而購買或賣出的特惠權(quán)不應(yīng)被董事會(huì)或者仲裁委員認(rèn)定為商業(yè)交易”。由于“特惠權(quán)”交易沒有考慮實(shí)物交割，所以，它看上去就是賭博。這為交易所譴責(zé)特惠權(quán)交易提供了充分依據(jù)。然而，特惠權(quán)交易代表了一種被市場廣泛接受的交易方式。交易所采用的解決辦法就是籌劃規(guī)則中的表述，以期在無損交易所的情況下許可特惠權(quán)交易。

　　正如上述措辭表述的那樣，這一條并不是一條真正意義上的規(guī)則，它沒有對會(huì)員設(shè)定需要遵守的政策，不禁止其實(shí)際運(yùn)作，也不規(guī)定罰則。事實(shí)上，它是個(gè)警告，即交易所官員不會(huì)把看跌期權(quán)和看漲期權(quán)交易認(rèn)定為針對會(huì)員投訴的合法基礎(chǔ)。在自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，會(huì)員完全可以自由地進(jìn)行特惠權(quán)交易。只要雙方不反對，就萬事大吉。但是，如果其中一方遭受經(jīng)濟(jì)上的損害，并試圖通過交易所尋求賠償?shù)脑?，那么，董事?huì)既不受理該案，也不給予寬免。

　　后來，盡管交易所又通過了幾項(xiàng)關(guān)于特惠權(quán)交易的補(bǔ)充解決方案，但是，都反映出支持會(huì)員的偏向。例如，在1876年4月，交易所董事會(huì)決定依據(jù)伊利諾斯州的法令，禁止特惠權(quán)交易，并且規(guī)定，交易所不會(huì)認(rèn)定這些交易為合法交易。該決議禁止“在交易所交易廳內(nèi)的公開市場”進(jìn)行特惠權(quán)交易。任何參與這類交易的會(huì)員將被暫時(shí)取消進(jìn)入交易所的資格。

　　盡管使用了強(qiáng)硬的措辭，但是，制定此項(xiàng)規(guī)定是為了全面消除特惠權(quán)交易仍值得懷疑。更確切地說，其意圖就是要終結(jié)正常交易時(shí)間在公開的交易大廳公然進(jìn)行的愈演愈烈的看跌期權(quán)和看漲期權(quán)交易。這項(xiàng)規(guī)定沒有任何內(nèi)容禁止在交易所大樓走廊或外面的路邊進(jìn)行特惠權(quán)交易。事實(shí)上，涉及交易時(shí)間的規(guī)定也沒有禁止在交易所交易時(shí)段的路邊或走廊交易。

　　1877年10月22日，一位董事“提請大家關(guān)注一下看跌期權(quán)和看漲期權(quán)日益擴(kuò)大的交易量”。董事會(huì)投票決定將這類事務(wù)轉(zhuǎn)交規(guī)則委員會(huì)進(jìn)行調(diào)查，并做個(gè)計(jì)劃匯報(bào)“以達(dá)到抑制此類交易的目的”。一周之后，“一項(xiàng)附有無數(shù)簽名的申請”提交至董事會(huì)，要求采取“合適的行動(dòng)，對其進(jìn)行檢查，如果有可能的話，就完全限制”看跌期權(quán)和看漲期權(quán)交易。在1877年11月5日的會(huì)議上，委員會(huì)報(bào)告說，交易所律師已經(jīng)建議，董事會(huì)可以拒絕接受任何涉及由特惠權(quán)交易衍生而來的相關(guān)合約的投訴。委員會(huì)敦促董事會(huì)通過這一政策。董事會(huì)曾經(jīng)于1865年采用了一項(xiàng)類似規(guī)則，并于1876年4月再次采用了一項(xiàng)幾乎相同的規(guī)則，但這一切都是徒勞的。

　　1867年，伊利諾斯州倉庫法案通過，該法案第17項(xiàng)規(guī)定“所有賣出未來交割谷物的合約(在簽訂合約以及實(shí)際占有時(shí)，賣方是所有者、或者是這批谷物所有者的代理的情況除外)是無效合約和賭博合約，支付此合約結(jié)算價(jià)差的一切資金可以以與賭博虧的錢一樣的方式駁回”。第18項(xiàng)規(guī)定“從事這種賭博合約各方當(dāng)事人將被判有罪……”。1867年8月10日，交易所中有9個(gè)典型會(huì)員被逮捕，但是，此案從未審訊。該條規(guī)定隨后在法律中出現(xiàn)，但是，在后來的立法會(huì)議上撤銷了第17、18項(xiàng)規(guī)定。

　　在董事會(huì)于1877年11月12日召開的會(huì)議上采用了另一項(xiàng)關(guān)于看跌期權(quán)和看漲期權(quán)交易的決議。這次最新的努力做出規(guī)定，期權(quán)交易違反現(xiàn)有法令，而且以其為基礎(chǔ)的合約有可能被法庭宣判為沒有價(jià)值或無效合同。這項(xiàng)決議還規(guī)定：依據(jù)交易所規(guī)定，董事會(huì)將不會(huì)認(rèn)定這類合同是合法的，“任何向無辜的對方轉(zhuǎn)讓其明知是以特惠權(quán)為基礎(chǔ)的合同的會(huì)員將被認(rèn)定為犯有欺詐罪，并應(yīng)處以欺詐罪或不守信用罪的懲罰”。但這些禁令也沒有任何成效。

　　這些行動(dòng)表明，交易所不愿意斷然采用禁止特惠權(quán)交易的規(guī)定。在實(shí)際意義上，交易所會(huì)員是以承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)為生計(jì)的;對很多人來說，那就是他們的生意。需要強(qiáng)調(diào)的是，無論怎樣規(guī)定，買方總是能夠找到賣方的。具有諷刺意味的是，相互交易的會(huì)員之間所期待的誠信允許他們觸犯規(guī)則的靈魂。在大量的看跌期權(quán)和看漲期權(quán)交易中，幾乎沒有會(huì)員曾經(jīng)尋求交易所幫助其訂立合約，他們自己解決這些問題。因此，這些交易與董事會(huì)鄭重宣布他們不承認(rèn)這些交易之間沒有什么不同。

　　伊州立法禁止期權(quán)——一禁一世紀(jì)

　　立法背景

　　1874年，涉及禁止期權(quán)交易的條例是美國內(nèi)戰(zhàn)后伊利諾斯州農(nóng)業(yè)運(yùn)動(dòng)盛行所產(chǎn)生的結(jié)果。作為戰(zhàn)爭期間的主要谷物中心，芝加哥的迅速發(fā)展促進(jìn)了新興的谷物倉庫利益集團(tuán)和鐵路部門之間越來越多的利益關(guān)系。到1869至1870年間，這個(gè)“邪惡聯(lián)盟”形成了對進(jìn)出芝加哥的糧食實(shí)施壟斷的事實(shí)。不論糧食是否在芝加哥的倉庫存放，進(jìn)入芝加哥的糧食都要征費(fèi)2美分/蒲式耳。更為糟糕的是，他們逼迫農(nóng)場主把糧食存放在聯(lián)盟圈內(nèi)的倉庫里，因?yàn)?ldquo;鐵路部門對不屬于聯(lián)盟圈的倉庫谷物征收額外的8至10美分/蒲式耳的費(fèi)用”。此外，芝加哥期貨交易所缺乏有效手段強(qiáng)制倉庫商和鐵路部門遵守谷物分級(jí)和檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)。

　　倉庫商和鐵路部門這種毫無掩飾的利益勾結(jié)并不是農(nóng)場主唯一的苦難。農(nóng)業(yè)行業(yè)同時(shí)反對賭徒和投機(jī)商通過“虛假票據(jù)”的運(yùn)作操縱價(jià)格。當(dāng)時(shí)，耕地大面積擴(kuò)張引起糧食產(chǎn)量增長，價(jià)格下降。以小麥為例，其價(jià)格從1866年的1.52美元/蒲式耳下降到1868年的1.08美元/蒲式耳。而那一時(shí)期伊利諾斯州的農(nóng)場主幾乎全部依賴小麥和玉米，因此，農(nóng)場主的處境舉步維艱。

　　在1869年至1870年的伊利諾斯州憲制會(huì)議上，農(nóng)場主的不滿情緒得以發(fā)泄。會(huì)議提出大量敵視“芝加哥期貨交易所或其他商業(yè)組織”的提案，最終提出了對鐵路部門和倉儲(chǔ)系統(tǒng)有效的州級(jí)監(jiān)管規(guī)定。1871年，立法機(jī)構(gòu)頒布法律使這項(xiàng)規(guī)定生效，但是，在1873年，伊利諾斯州最高法院宣布鐵路法令違憲(原因是它不僅僅不禁止不公正的差別待遇，而且不禁止具有任何特征的歧視，還因?yàn)樗粶?zhǔn)許公司解釋其采用差別對待的原因，而是根據(jù)武斷和決定性的有罪推定，剝奪企業(yè)的特許經(jīng)營權(quán))。此時(shí)，反映農(nóng)業(yè)不滿情緒的組織大量增加。1871年，伊利諾斯全州有8個(gè)格蘭其組織(即保護(hù)農(nóng)業(yè)利益的農(nóng)場主組織)。到1873年，這一數(shù)字達(dá)到500多個(gè)。事實(shí)上，1873年1月，眾多當(dāng)?shù)剞r(nóng)場主俱樂部會(huì)員與格蘭其組織聯(lián)合，組成了全州范圍的機(jī)構(gòu)——新的伊利諾斯州農(nóng)場主協(xié)會(huì)，在6個(gè)月內(nèi)其分支機(jī)構(gòu)就超過1000家。

　　1873年年初，剛剛成立的伊利諾斯州農(nóng)場主協(xié)會(huì)在斯普林菲爾德集會(huì)。通過群眾集會(huì)、請?jiān)笗图o(jì)念儀式等媒介手段，農(nóng)場主組織公然抨擊那些對伊利諾斯州的農(nóng)業(yè)利益有敵意的“經(jīng)銷商、機(jī)構(gòu)和行為”。不滿投訴指向了鐵路部門、芝加哥期貨交易所、糧食倉庫商、糧食經(jīng)紀(jì)商以及那些控制立法機(jī)構(gòu)的律師。除了對不存在的糧食進(jìn)行投機(jī)外，他們還批評交易所會(huì)員在19世紀(jì)70年代初發(fā)生的大量的逼倉現(xiàn)象。1872年，芝加哥論壇報(bào)指出逼倉者對無辜一方的影響：“在錢德勒對燕麥開始逼倉前，一個(gè)伊利諾斯州的農(nóng)場主在芝加哥市場以38美分/蒲式耳的價(jià)格賣出了他自己的、將在6月份交割的1.5萬蒲式耳燕麥。但是，由于鐵路和倉庫設(shè)施的阻滯，該農(nóng)場主不可能實(shí)現(xiàn)實(shí)際交割。所以，他不得不被迫以43美分/蒲式耳的價(jià)格從操縱者手中買入燕麥了結(jié)其合約。在逼倉結(jié)束后，當(dāng)他的燕麥到達(dá)市場的時(shí)候，他的賣價(jià)是31美分/蒲式耳。因此，他自己的燕麥損失12美分/蒲式耳。”

　　立法出臺(tái)

　　鑒于以上背景，立法機(jī)構(gòu)做出迅速響應(yīng)，在頒布了更為嚴(yán)厲的鐵路治理措施(于1873年5月2日成為法律)的同時(shí)，主要由農(nóng)村立法委員組成的內(nèi)務(wù)委員會(huì)順利地上報(bào)了一個(gè)禁止糧食賭博的提案。但是，直到1873年會(huì)議結(jié)束時(shí)，該提案一直懸而未決。當(dāng)大會(huì)于1874年1月再次召開的時(shí)候，在州刑法的修訂和完善成為會(huì)議的重要議程的條件下，由聯(lián)合修改委員會(huì)提交的一個(gè)新增部分涉及期權(quán)交易。其中載明，任何簽訂銷售未來交割谷物合約的人(除賣方是貨主或是貨主的代理，以及事實(shí)上擁有貨物的情況)將被處以1000美元以下罰款，以及1年以下的監(jiān)禁。所有此類合約都將被認(rèn)為是賭博合約，并因此在法律上是無效的。

　　幾位議員詳述了芝加哥期貨交易所的“邪惡”以及國家的普通民眾是怎樣被“敲竹杠”的，一番爭辯之后，參議院最終以32票反對、5票贊同刪除了這部分提案。顯然，大多數(shù)人認(rèn)為，在沒有嚴(yán)重?fù)p害合法商業(yè)的情況下，立法提案不可能阻止谷物投機(jī)的惡性行為。在這種情況下，參議院采用不點(diǎn)名形式，通過了一個(gè)旨在禁止四個(gè)分離的市場濫用的法案：期權(quán)交易、通過散布謠言影響商品價(jià)格以期壟斷市場、軋空市場(即逼倉)以及試圖逼倉等。法案極為重要的部分規(guī)定“任何簽訂合約使自己或他人獲得在未來賣出或買入任何谷物或其他商品期權(quán)的人”都將被罰款和/或監(jiān)禁(與早先的版本類似).

　　期權(quán)非法

　　表面上，該法令似乎存在歧義，它是完全禁止所有期貨交易還是僅僅指特惠權(quán)交易(看跌期權(quán)及看漲期權(quán))違法?在作為先例援引的1857年波特訴維茨案例中，美國聯(lián)邦法院裁定此案例中有爭議的合約完全是一個(gè)約定未來交割的合約。“不管存在什么樣的疑惑”，盡管合約某一方在簽訂未來交割合約時(shí)缺少商品，但是，這本身并不有損合約。“不管是在英國還是在美國，現(xiàn)在這種情況都被認(rèn)為是一個(gè)既定的法律。”這樣的協(xié)議并不是未來銷售的合約。也就是說，約定未來交割的合約不是未來銷售的合約，因而是合法合約。這正是1874年的法令尋求闡明的細(xì)微區(qū)別。如果這種行為采用在特定時(shí)間內(nèi)交割的、具有約束力的協(xié)議的形式的話，那么，法條似乎并沒有禁止期貨交易。

　　1875年，現(xiàn)貨商桑德博恩訴農(nóng)場主貝內(nèi)迪克特案例中，涉及谷物現(xiàn)貨商與農(nóng)場主之間簽訂的合約，而合約買賣的玉米仍在田地里生長。之后，現(xiàn)貨商拒絕付款，理由是在簽訂合約時(shí)，他并沒有收到所要求數(shù)量的玉米，他認(rèn)為農(nóng)場主犯有欺詐罪，不應(yīng)被判勝訴。根據(jù)波特訴維茨的判例，伊利諾斯州最高法院拒絕了現(xiàn)貨商桑德博恩的主張，并指出：“如果因?yàn)楹炗喓霞s銷售目前還未擁有的貨物就被指控是詐欺的話，那實(shí)在是過分了。如果承認(rèn)這項(xiàng)指控的話，那么，國家的貿(mào)易和商業(yè)將會(huì)受到很大影響。”

　　沃爾科特訴希思的案例也是在1875年聽證的，涉及的也是一個(gè)類似的遠(yuǎn)期交易合約，它再次得到法院的支持——“合約方的義務(wù)就是不論在什么情況下都要交割谷物，但是，在交割月最后一個(gè)交易日閉市前的任一時(shí)間交割是賣方的選擇權(quán)利”。這種合約沒有什么是不合法的。1874年立法的要點(diǎn)旨在禁止特惠權(quán)“以賣方的選擇或是以買方的選擇進(jìn)行交割……或不交割”。

　　在法規(guī)成為法律之后的三年時(shí)間里，法院進(jìn)一步明確了即期銷售與未來交割(合法的)以及未來銷售和/或交割(非法的)的區(qū)別。最高法院再次確認(rèn)了1874年的法令“并不禁止合約方買賣未來交割的谷物”。在合同期限內(nèi)合約方選擇一天接收谷物是完全合法的，因?yàn)檫@并不是選擇性的銷售。在交割日期限制內(nèi)的選擇并不屬于法令禁止范圍，因?yàn)樗皇卿N售的選擇。

　　1879年，伊利諾斯州上訴法院使這一區(qū)別更加明確。在判決坦尼訴福特的案例時(shí)，判決結(jié)果強(qiáng)調(diào)，法令禁止合約“給予自己、或給予他人在未來時(shí)間或買、或賣某些商品的選擇權(quán)”。因此，法院將“期權(quán)”定義為：對遠(yuǎn)期合約中一方規(guī)定的、要求其在特定時(shí)限內(nèi)任意一天履行的特惠權(quán)。然而，法令所使用的期權(quán)一詞僅僅意味著對買賣的選擇、權(quán)利或特惠權(quán);而交易這種在未來時(shí)間或買或賣的選擇、權(quán)利或特惠權(quán)正是法令企圖禁止的。

　　1875年，伊利諾斯州法院駁回了一個(gè)在到期日沒有交割谷物的合約。法院認(rèn)定該協(xié)議是特惠權(quán)合約，在該合約中“賣方享有交割、或不交割谷物的特惠權(quán)……而買方享有接收或不接收谷物的特惠權(quán)……根據(jù)合約方的選擇確定…… 按照賭博交易的投機(jī)性質(zhì)，法律將不能容忍這類合約的存在”。第二年，法院擴(kuò)大了條約的范圍，包括在其禁止范圍內(nèi)以價(jià)差清算合約的交易。也就是說，沒有實(shí)物交割，通過差價(jià)結(jié)算的交易將被認(rèn)定為違法交易。這類合約的“雙方都沒有履行合約的意圖，只是在到期日、或到期日之前取消合約，并為此支付差價(jià)，與期權(quán)銷售相比較，這類合約的交易一樣是有害的和不道德的。它們都不屬于公平合法的交易”。

　　交割意向

　　上述幾個(gè)案例表明，期貨合法、期權(quán)違法。在處理芝加哥期貨交易所會(huì)員簽訂的合約的時(shí)候，對于法院來說，基本的問題是交割。法院一致認(rèn)為，要達(dá)成合法的合約，就得有交割。也就是說，不打算進(jìn)行實(shí)物交割的期貨、期權(quán)交易都是不合法的。然而，不僅芝加哥期貨交易所的官員公開承認(rèn)，超過90%的合約都沒有谷物的實(shí)際交割，而且這也是常識(shí)。那么，法院將怎樣認(rèn)定這些合約呢?解決的辦法在于怎樣定義“交割”。到19世紀(jì)80年代，法院已經(jīng)接受了幾個(gè)基本上類似的履行合約的方法，例如，價(jià)差結(jié)算、清算合約以及環(huán)形結(jié)算等，它們都無須實(shí)際接觸谷物。

　　在一個(gè)市場交易時(shí)段涉及數(shù)以百計(jì)的經(jīng)銷商，他們同時(shí)買賣，并可以順暢地處理那些相互替換的合約。初審法官很難理解為什么一個(gè)強(qiáng)制交割的合約可以在沒有交割的情況下了結(jié)。對于此類交易，谷物(或者谷物實(shí)際所有權(quán)人)每天都要轉(zhuǎn)手無數(shù)次，因此，真正的商品交割是不可能的，而法院似乎也不再堅(jiān)持實(shí)際交割了。相反，他們開始強(qiáng)調(diào)，如果希望交割的話，那么，交易商的交割意圖或者交割意愿及能力是怎樣的。

　　法院強(qiáng)調(diào)交割意向，芝加哥期貨交易所也真的是要求交割的。但是，對于期貨經(jīng)紀(jì)公司和經(jīng)紀(jì)人來說，做到“意向”交割易如反掌，成交一份合約，改變其想法，在買賣雙方之間結(jié)算。買賣雙方自始至終都可以說他們有交割意向。法官不禁意識(shí)到交易商可以利用期貨合約這一形式，總是說要交割，因而輕而易舉地對價(jià)格賭博。也許，法院對交割的要求與公認(rèn)的交割很少發(fā)生這兩者之間明顯相左，致使法官相當(dāng)糾結(jié)。他們意識(shí)到，用合約賭博是很難發(fā)現(xiàn)的事情，尤其是當(dāng)涉及的合約方“通過呈現(xiàn)合法的商業(yè)外衣”尋求規(guī)避法律的時(shí)候。

　　1876年，伊利諾斯州最高法院宣布一些合約是無效合約，因?yàn)樗婕暗暮霞s方期望對所達(dá)成合約按照基差了結(jié)合約，“不需要履行、或提供履行意向”。當(dāng)合約方免除履行(或交割)“或者至少是不提供，或者是沒有履行意愿的時(shí)候，他們所提供的合約將是違法的”。同樣，1878年聯(lián)邦法院主張，當(dāng)合約方有實(shí)物交割意向的時(shí)候，隨后的相互結(jié)算(取代實(shí)際的履行)不擁有使合約違法無效的溯及力。

　　總之，由于投機(jī)與賭博界限的區(qū)別、交割與交割意向的確認(rèn)等司法解釋問題，1874年禁令的實(shí)際效果受到一定影響，為期權(quán)“繁衍生息”留出了一絲空間。

　　來源：期貨日報(bào)

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