淺析期權(quán)套保常用策略

企業(yè)需要跟蹤標(biāo)的物價格以及市場情緒變化進(jìn)行調(diào)整

保護(hù)性看跌期權(quán)策略

對于很多現(xiàn)貨企業(yè)而言，最大的擔(dān)心就是在持有現(xiàn)貨的時候，其價格下跌，或在銷售的時候，價格下跌，導(dǎo)致收益降低。如果現(xiàn)貨價格在未來一段時間內(nèi)可能呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)的走勢，那么對于企業(yè)而言，就面臨一個問題：套期保值操作要不要做？對于保守性的企業(yè)，可能會選擇觀望。對于套保經(jīng)驗(yàn)豐富的企業(yè)，可以選擇使用期權(quán)套期保值。對于企業(yè)而言，持有現(xiàn)貨存在一定的成本，包括儲藏成本、資金占用成本、管理成本等。如果能通過衍生品市場操作帶來一定的收益，對于企業(yè)的經(jīng)營也是可取的。

例如，某油脂油料加工企業(yè)經(jīng)過研究分析，認(rèn)為未來一段時間內(nèi)豆粕價格延續(xù)下跌的可能性較大，但中期仍將圍繞2800元/噸附近振蕩。既想防止豆粕價格大幅下跌帶來較大的損失，又不想失去豆粕價格上漲帶來的收益，于是企業(yè)決定對現(xiàn)有的4000噸豆粕進(jìn)行部分套期保值。經(jīng)過研究，該油脂企業(yè)決定買入看跌期權(quán)進(jìn)行保護(hù)，即買入m1801―p―2700合約300手，價格為7.5元/噸，共支付權(quán)利金22500元（300×10×7.5=22500），套保比例為75%。由于該公司采用的是部分套保策略，風(fēng)險并非完全對沖。對于套保的部分，如果持有到期，最大的風(fēng)險是107.5元/噸，潛在收益無限。

圖為保護(hù)性看跌套保損益（持有到期）

上圖是期權(quán)套保策略中，期權(quán)合約持有到期的損益圖。如果在持有期權(quán)合約未到期時，即使豆粕期貨1801合約價格高于2700元/噸，在到期日足夠的情況下，期權(quán)m1801―p―2700合約價格應(yīng)該高于7.5元/噸。若該企業(yè)認(rèn)為豆粕期貨價格或?qū)⒅沟蠓€(wěn)，可以選擇平掉期權(quán)頭寸，獲取一定的收益，降低成本。如果后市正如其預(yù)期，那么此操作無疑是成功的。如果判斷錯誤，豆粕價格上漲，其最大損失也只有7.5元/噸。如果價格出現(xiàn)大幅下跌，該企業(yè)的現(xiàn)貨頭寸也得到了較好的保護(hù)，一舉兩得。

拋補(bǔ)期權(quán)組合策略

所謂拋補(bǔ)期權(quán)組合策略，就是在持有標(biāo)的物的基礎(chǔ)上，進(jìn)行賣出跨式組合的組合投資策略，其目的是通過標(biāo)的物窄幅振蕩，獲取權(quán)利金，從而增加階段性收益。該策略的成功率高低，主要是依據(jù)投資者對標(biāo)的物后市價格走勢的判斷。該策略實(shí)施的要點(diǎn)是選擇近月合約的期權(quán)合約。因?yàn)榻潞霞s的期權(quán)合約時間價值衰減更快，面臨的不確定性減小，即標(biāo)的物價格上漲或下跌的可能性較小，振蕩的可能性較大，這樣期權(quán)到期獲取時間價值的勝算較高。

對于持有標(biāo)的頭寸的投資者而言，該策略具有較多的實(shí)施機(jī)會。從商品價格波動規(guī)律分析，其價格波動呈現(xiàn)周期性變化，出現(xiàn)趨勢性走勢的時間段較少，更多的時候是盤整振蕩。

因此，這種拋補(bǔ)期權(quán)組合策略的用武之地較多。無論是現(xiàn)貨商還是持有較多相關(guān)期貨頭寸的投資者，都可以采用本策略。對于現(xiàn)貨商而言，該策略可以降低成本。對于投資者而言，該策略可以增加階段性收益。

對于投資者或現(xiàn)貨企業(yè)而言，拋補(bǔ)期權(quán)組合策略帶來一定收益的同時，也帶來了較大的風(fēng)險。如果期權(quán)標(biāo)的價格大幅上漲，持有現(xiàn)貨或標(biāo)的頭寸帶來的收益將被期權(quán)投資組合對沖，使得最大收益有限。如果期權(quán)標(biāo)的價格大幅下跌，持有現(xiàn)貨或標(biāo)的頭寸帶來的損失將加倍。因此，該策略需要及時止盈止損，以確保收益并控制風(fēng)險。當(dāng)然，如果標(biāo)的物后市價格振蕩區(qū)間偏大，通過降低收益從而降低風(fēng)險，可以把賣出跨式組合變成寬跨式組合，風(fēng)險區(qū)間放大，收益相應(yīng)相抵。至于風(fēng)險和收益之間的取舍，看投資者的風(fēng)險偏好。

圖為拋補(bǔ)期權(quán)組合策略損益

持保立權(quán)策略（Covered Call）

對于現(xiàn)貨企業(yè)以及一些實(shí)施買入套保操作的企業(yè)或機(jī)構(gòu)投資者而言，他們共同的特點(diǎn)就是認(rèn)為標(biāo)的物后市價格上漲的可能性較大。如果他們認(rèn)為短期內(nèi)上漲的幅度有限，勢必將增加成本。為改善這一結(jié)果，他們可以選擇賣出看漲期權(quán)，獲取一定的額外收入。

圖為持保立權(quán)策略損益

如果選擇本策略，要注意兩點(diǎn)，即合約的選擇和執(zhí)行價格的選擇。相對而言，執(zhí)行價格相同的遠(yuǎn)月期權(quán)合約價格要高于近月期權(quán)合約價格。但是到期日越長，面臨的不確定性也就越高。對于賣出期權(quán)的投資者而言，未來面臨的不確定性越低越好。因此，在選擇合約時，盡可能選擇近月合約。對于不同執(zhí)行價格的看漲期權(quán)，執(zhí)行價格越高，價格越低。從這個角度分析，執(zhí)行價越低，期權(quán)價格越高，對賣方越有利。但是從投資者賣出看漲期權(quán)所賺取的時間價值來看，平值期權(quán)時間價值最大，虛值期權(quán)的價格全部是時間價值，平值期權(quán)的時間價值最低。因此，在執(zhí)行價格選擇上，盡可能選擇執(zhí)行價格略高于當(dāng)前標(biāo)的價格，更有利于該策略實(shí)施效果。

從本質(zhì)上分析，持保立權(quán)策略就是備兌期權(quán)的一種。如果一直持有該策略，結(jié)果是風(fēng)險無限、收益有限。但是行情一直在變化，投資者的研判也在不斷變化。從國內(nèi)外期權(quán)行權(quán)情況分析，行權(quán)的比例很低，一般期權(quán)都是對沖平倉。因此，現(xiàn)貨商或機(jī)構(gòu)投資者在實(shí)施該策略的時候，要根據(jù)市場的變化靈活操作，才能達(dá)到更好的效果。

雙限期權(quán)策略（Collor）

從本質(zhì)上分析，雙限期權(quán)策略是保護(hù)性看跌策略的進(jìn)一步深化，即在保護(hù)性看跌期權(quán)的基礎(chǔ)上，增加一個賣出看漲期權(quán)。這樣可以減少權(quán)利金的投入，但是失去了標(biāo)的價格上漲帶來的收益。

從標(biāo)的價格走勢研判上分析，投資者認(rèn)為標(biāo)的物中期趨勢是上漲的，但是短期面臨下行風(fēng)險，又想減少權(quán)利金的投入，所以才有雙限期權(quán)策略。該策略的實(shí)施操作要點(diǎn)有三個方面。第一，由于投資者認(rèn)為標(biāo)的物近期面臨下跌風(fēng)險，看好中期價格走勢，因此選擇期權(quán)合約為近月合約。這樣既可以持有到期，也可以選擇對沖平倉。第二，標(biāo)的物價格存在一個波動區(qū)間，即短暫的下跌后，會迎來反彈，而不是突破行情。第三，買入一個看跌期權(quán)，同時賣出一個看漲期權(quán)，執(zhí)行價格上，看跌期權(quán)的執(zhí)行價略低于標(biāo)的物當(dāng)前的價格，看漲期權(quán)的執(zhí)行價格略高于標(biāo)的物當(dāng)前的價格。一般來說，權(quán)利金的支出大于收入，初始資金為凈支出。

圖為雙限期權(quán)策略損益

如果期權(quán)存續(xù)時間較短，且在投資者持有期權(quán)合約期間，標(biāo)的物價格變化趨勢如預(yù)期發(fā)展，那投資者可以有效規(guī)避短期風(fēng)險。對于現(xiàn)貨企業(yè)而言，采用雙限期權(quán)策略，可以在價格下跌時獲得一定的收益，使得操作更加靈活，更有利于經(jīng)營。如果標(biāo)的價格變化不符合預(yù)期，而是上漲，這時候就要考慮對沖期權(quán)策略。從風(fēng)險角度分析，我們認(rèn)為應(yīng)先對沖賣出看漲期權(quán)，之后再對沖買入看跌期權(quán)，這樣可以有效控制風(fēng)險。具體的操作還應(yīng)該根據(jù)價格變化，制定合理的策略。

總體而言，期權(quán)豐富了企業(yè)的套保手段，但對企業(yè)進(jìn)入金融市場提出了更高的要求，因?yàn)槠跈?quán)的套保需要更加專業(yè)的人才。對于企業(yè)而言，最大的風(fēng)險不是價格變化，而是做自己不熟悉的事情，比如沒有熟悉期權(quán)的人。因此，在配備專業(yè)人才后，企業(yè)根據(jù)需求，制定合理、切實(shí)可行的操作策略，并時刻跟蹤標(biāo)的物價格變化以及市場投資情緒靈活調(diào)整策略，才能保證企業(yè)穩(wěn)健發(fā)展。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。