內(nèi)外交困 棕櫚油反彈空間有限

11月中上旬，以MPOB及USDA利空報(bào)告為轉(zhuǎn)折點(diǎn)，國內(nèi)外油脂走勢急轉(zhuǎn)直下，接連遭受重挫。在馬來西亞11月棕櫚油產(chǎn)量可能偏高、印度大幅上調(diào)植物油進(jìn)口關(guān)稅等利空消息接連刺激下，棕櫚油成為本輪國內(nèi)油脂急速下挫的領(lǐng)跌品種。11月9日至今，國內(nèi)棕櫚油期貨指數(shù)跌7%，豆油期貨指數(shù)跌3.6%，菜油期貨指數(shù)跌3.2%。

我國棕櫚油全部依賴進(jìn)口，內(nèi)外價(jià)差直接決定國內(nèi)棕櫚油供給。因此，國際棕櫚油供求分析非常重要。國際棕櫚油走勢直接決定了國內(nèi)棕櫚油的運(yùn)行趨勢，但國內(nèi)需求層面也同樣關(guān)鍵，影響著國內(nèi)外棕櫚油走勢的強(qiáng)弱，也反過來通過進(jìn)口影響國際棕櫚油價(jià)格。本文主要立足國內(nèi)，側(cè)重從需求層面解讀近期棕櫚油基本面。

進(jìn)口套盤利潤改善 12月進(jìn)口預(yù)計(jì)仍高

近期國內(nèi)棕櫚油急跌，一方面在于BMD毛棕櫚油期貨的快速下跌，主要原因還是11月馬來西亞棕櫚油產(chǎn)量或超預(yù)期，產(chǎn)地近月存在銷售壓力；另一方面在于國內(nèi)棕櫚油進(jìn)口套盤利潤的明顯改善。

由于國內(nèi)棕櫚油盤面相對馬來西亞棕櫚油FOB報(bào)價(jià)略抗跌，近期進(jìn)口套盤利潤一度明顯改善。上周，12月馬來西亞24度棕櫚油FOB進(jìn)口對應(yīng)國內(nèi)P1805套盤利潤平水甚至略高。2018年1—3月24度棕櫚油對應(yīng)P1805套盤利潤縮窄至到-100元/噸以內(nèi)。因此，12月國內(nèi)工廠仍有進(jìn)口機(jī)會及動力，明年一季度進(jìn)口意愿也在增強(qiáng)。據(jù)了解，上周國內(nèi)新買入10船12月船期棕櫚油，新增進(jìn)口約12萬噸。

對于后期進(jìn)口，近期預(yù)估11月國內(nèi)棕櫚油進(jìn)口量50萬噸左右（其中24度38萬—40萬噸，工棕10萬—12萬噸），12月進(jìn)口量預(yù)計(jì)調(diào)高至50萬—51萬噸左右（其中24度39萬—40萬噸，工棕10萬—12萬噸）。上周棕櫚油的下跌，對國內(nèi)的直接后果就是12月進(jìn)口買船大增。

12月庫存居高難降 國內(nèi)基差弱勢持續(xù)

去年11—12月，國內(nèi)棕櫚油表觀消費(fèi)量分別估算為35萬噸、45萬噸。今年10—11月國內(nèi)豆油棕櫚油現(xiàn)貨價(jià)差運(yùn)行區(qū)間相似，12月預(yù)計(jì)難有大幅變化。若參考去年同期表觀消費(fèi)量，今年11月國內(nèi)24度棕櫚油實(shí)際進(jìn)口可能大于月需求。進(jìn)入12月，由于國內(nèi)食品剛需領(lǐng)域春節(jié)前備貨及生產(chǎn)，實(shí)際進(jìn)口可能持平略少于月需求。

事實(shí)上，11月國內(nèi)食用棕櫚油港口庫存確實(shí)仍呈增長趨勢。截至11月27日，國內(nèi)食用棕櫚油港口庫存50.1萬噸。較10月同期的45.2萬噸增加4.9萬噸，增幅為10.9%；較去年同期23.6萬噸增加26.5萬噸，增幅為112%。參考月消費(fèi)量，當(dāng)前棕櫚油港口庫存約夠國內(nèi)一個半月的消費(fèi)量，港口商業(yè)庫存比較充足。參考上文對12月進(jìn)口的預(yù)估，12月下旬國內(nèi)棕櫚油港口庫存可能略降，但大概率仍在45萬噸左右的偏高水平。

基差方面，隨著進(jìn)口增加，國內(nèi)庫存回升，貿(mào)易需求季節(jié)性減弱，加上國內(nèi)豆棕價(jià)差持續(xù)偏低，9月至今國內(nèi)棕櫚油基差表現(xiàn)非常孱弱。進(jìn)入11月，P1805基差一直在0到-100元/噸徘徊。由于12月國內(nèi)進(jìn)口量仍大，在國內(nèi)庫存充裕背景下，預(yù)計(jì)12月P1805負(fù)基差局面仍會存在。

豆油庫存壓力持續(xù) 豆棕價(jià)差難回升

當(dāng)前美豆2017/2018年度新作大豆收獲已經(jīng)完成。11月開始，國內(nèi)進(jìn)入美豆到港的高峰期。前期，農(nóng)業(yè)部嚴(yán)控GMO（轉(zhuǎn)基因）證書發(fā)放，但對11月大豆到港實(shí)際影響不是很大，對12月國內(nèi)大豆的到港影響還需觀察。不過，即便對12月大豆到港存在影響，對粕類影響預(yù)計(jì)更大。由于國內(nèi)豆油庫存壓力一直較大，預(yù)計(jì)對國內(nèi)豆油盤面實(shí)際影響有限。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，11月，國內(nèi)各港口進(jìn)口大豆預(yù)報(bào)873萬噸，12月最新預(yù)期930萬噸，2018年1月預(yù)期820萬噸。雖然一些油廠大豆到港后卸貨有延遲，但目前是油廠集中執(zhí)行合同期，加上實(shí)際壓榨利潤較好，11月國內(nèi)主要油廠開機(jī)率季節(jié)性回升。進(jìn)入12月，進(jìn)口大豆數(shù)量更高，加上執(zhí)行前期油粕合同的需求，國內(nèi)油廠開機(jī)率料將繼續(xù)攀升，國內(nèi)豆油的供給量也將持續(xù)增加。

庫存方面，今年以來，國內(nèi)豆油商業(yè)庫存一直是持續(xù)增加勢頭，并未出現(xiàn)季節(jié)性去庫存進(jìn)程。這與全球增產(chǎn)國內(nèi)進(jìn)口大豆持續(xù)大增、國內(nèi)油廠壓榨利潤較好有關(guān)。

截至11月24日，國內(nèi)豆油商業(yè)庫存總量164.4萬噸。雖然已至11月底，但國內(nèi)豆油庫存還在趨勢增加。國內(nèi)豆油1801及1805合約基差也一直是負(fù)基差局面。由于12月開機(jī)率超高，預(yù)計(jì)12月中下旬，國內(nèi)元旦、春節(jié)小包裝備貨旺季集中開啟，豆油庫存才會出現(xiàn)小幅回落。

豆棕價(jià)差：由于棕櫚油近期利空云集領(lǐng)跌油脂，國內(nèi)豆棕盤面及現(xiàn)貨價(jià)差均有較明顯回升。12月12日，MPOB即將公布11月重要數(shù)據(jù)。目前市場預(yù)估馬來西亞11月產(chǎn)量偏高，庫存可能大幅攀升。短期內(nèi)棕櫚油盤面預(yù)計(jì)仍弱于豆油。

進(jìn)入12月，GMO嚴(yán)控或影響國內(nèi)油廠報(bào)價(jià)心態(tài)，加上12月豆油備貨高峰臨近，國內(nèi)豆油供需偏松程度較11月或稍有改觀。棕櫚油方面，12月國內(nèi)棕櫚油進(jìn)口量仍高，但因食品行業(yè)春節(jié)生產(chǎn)剛需存在，12月下旬商業(yè)庫存可能略降。綜合來看，中短期國內(nèi)豆棕價(jià)差繼續(xù)擴(kuò)大空間很小。

2018年國際棕櫚油預(yù)計(jì)繼續(xù)增產(chǎn)，南美大豆若無明顯拉尼娜現(xiàn)象也將增產(chǎn)。因此，中長期國內(nèi)豆棕價(jià)差還是難有趨勢回升。國內(nèi)棕櫚油終端烹飪油消費(fèi)將持續(xù)受豆油的擠壓。

對棕櫚油后市的研判

綜上，12月中下旬前，國內(nèi)油脂走勢預(yù)計(jì)仍將偏弱。在充足的壓榨及進(jìn)口背景下，國內(nèi)豆油及棕櫚油庫存近期仍有一定回升空間。由于11月馬來西亞棕櫚油產(chǎn)量及庫存可能超預(yù)期，加上國內(nèi)12月棕櫚油進(jìn)口大增，短期國內(nèi)棕櫚油仍偏弱運(yùn)行。不排除再度出現(xiàn)技術(shù)下跌，但空間預(yù)計(jì)不大。12月中下旬，國內(nèi)油脂或因備貨需求有所反彈，但因豆油庫存及壓榨高峰持續(xù)，反彈空間有限。若有反彈，春節(jié)前備貨結(jié)束后，油脂或再度偏弱。 

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。