巧用棉花期貨規(guī)避進口棉紗價格風險

落實十九大精神鄭商所服務(wù)實體經(jīng)濟“點基地”案例巡禮之四

引言：在連續(xù)實施了三年臨時收儲政策之后，2014年開始國家在新疆地區(qū)啟動了棉花目標價格試點工作。除去收儲政策實施的三年里棉花期現(xiàn)貨價格相關(guān)性稍弱外，鄭商所棉花期貨對現(xiàn)貨價格一直發(fā)揮著很好的引領(lǐng)作用。以棉花為主要原材料的棉紗，其成分中70%左右是棉花，棉花價格的波動直接影響著棉紗價格。因此，在棉紗期貨上市以前，棉花期貨也是紡織企業(yè)為棉紗做套期保值的“最佳拍檔”。

近日，期貨日報記者在走訪浙江省紡織品進出口集團有限公司時了解到，該公司正是運用棉花期貨價格與棉紗價格波動的關(guān)聯(lián)性，利用棉花期貨套期保值，鎖定棉紗進口及庫存風險。

1、棉紗進口業(yè)務(wù)需要棉花期貨管理風險

浙江省紡織品進出口集團有限公司（下稱浙紡集團）隸屬于浙江省國際貿(mào)易集團有限公司，是中國紡織品服裝進出口行業(yè)主要的專業(yè)公司之一。浙紡集團董事長祝培軍告訴期貨日報記者，公司從1980年開始經(jīng)營紡織品進出口業(yè)務(wù)，現(xiàn)有17家子公司和2家大型倉庫。公司業(yè)務(wù)以紡織品服裝出口為主業(yè)，主要經(jīng)營面料、服裝和家紡產(chǎn)品，年出口額在3億美元左右。公司出口的面料、服裝等以棉類制品為主，紡織原料是棉花棉紗。

在棉花棉紗業(yè)務(wù)發(fā)展上，為了拓展公司主業(yè)，即紡織服裝產(chǎn)業(yè)鏈，浙紡集團在2014年年初組建貿(mào)易一部。貿(mào)易一部的業(yè)務(wù)范圍是向產(chǎn)業(yè)鏈上游拓展，更好地為下游產(chǎn)業(yè)服務(wù)，依據(jù)公司具體情況，確定以棉花、棉紗進口業(yè)務(wù)為主。“當時由于進口棉花需要配額，國產(chǎn)棉花處于收儲階段，國內(nèi)棉花可流通資源嚴重缺乏，因此確定業(yè)務(wù)開展以進口棉紗為主，擇機開展棉花貿(mào)易業(yè)務(wù)。”貿(mào)易一部總經(jīng)理陳加祥如是說。

在開展進口棉紗業(yè)務(wù)過程中，貿(mào)易一部發(fā)現(xiàn)其面臨的主要風險是棉紗庫存風險和匯率變動風險。陳加祥說，庫存風險基本上可以用棉花期貨來對沖和保護。“作為比較成熟的期貨品種，鄭商所棉花期貨能夠滿足我們的風險管理要求。”而棉花國際價格波動也影響國內(nèi)棉花價格，因此在進口棉紗時，可以根據(jù)棉花期貨行情進行套保。

從公司棉紗進口業(yè)務(wù)的具體情況出發(fā)，陳加祥道出了公司進口棉紗的原因。我國每年棉紡織品出口量遠遠高于棉花進口量，做成服裝等棉織品之后出口比例超過50%。從國內(nèi)整體的棉花生產(chǎn)消費情況來看，國內(nèi)棉花供應(yīng)長期存在缺口。

事實上，國產(chǎn)棉花在三年臨時收儲政策結(jié)束以后，特別是新疆的棉花品質(zhì)每年都有明顯的提升，當前基本上可以滿足高支紗高品質(zhì)的要求。用新疆棉做成的棉紗、坯布的質(zhì)量進一步提高，也使得服裝質(zhì)量得到提升，從而有利于下游出口。不過，國產(chǎn)棉花與國際棉花相比仍不具備價格優(yōu)勢，陳加祥介紹，浙紡集團進口印度棉花，價格要低很多。

內(nèi)外價差過大造成的結(jié)果是進口棉紗量增加，因為棉紗進口不需要配額，所以浙紡集團進口的棉紗特別是坯布不斷增加。“進口棉紗量的多少，與內(nèi)外棉價差關(guān)聯(lián)度非常高。拋儲后內(nèi)外棉價差逐漸縮小，公司的棉紗進口量也不斷下降，最少時比高峰減少了一半以上。”陳加祥進一步解釋道。

據(jù)了解，浙紡集團在進口棉紗過程中，從簽合同下訂單，到國內(nèi)港口清關(guān)出來，正常時間需要2個月左右。這一時期，在訂單價格已經(jīng)敲定的情況下，公司面臨價格波動風險和匯率波動風險，而利用鄭商所棉花期貨可以對沖價格波動風險。

“這些風險給公司的經(jīng)營帶來很大壓力，為了規(guī)避風險，我們想了很多辦法，在棉紗期貨沒有推出之前，我們只能用棉花期貨來對沖風險。”陳加祥說，他們統(tǒng)計了十年的相關(guān)歷史數(shù)據(jù)后發(fā)現(xiàn)，棉花和棉紗的價差相當穩(wěn)定，除了淡旺季有一定的變化外，規(guī)律性非常明顯。“我們根據(jù)這個合理價差，在棉花期貨上進行對沖。一開始以嘗試為主，拿出30%的訂單量來對沖，后來逐步提高?，F(xiàn)在對沖的比例在70%—80%，風險大時也可能100%對沖。”

2、從嘗試到常規(guī)利用棉花棉紗價差管理庫存風險

浙紡集團貿(mào)易一部成立后，參與棉花期貨套保已經(jīng)有三個年頭。2014年浙紡集團與大地期貨建立了定期的交流機制。在真正參與棉花期貨的套期保值前，浙紡集團內(nèi)部用了將近半年的時間建立套期保值制度。

2014年9月，浙紡集團考慮用棉花期貨對集團進口的棉紗進行庫存風險管理。因為浙紡集團是省屬國企，前期采取了穩(wěn)起步的策略，對現(xiàn)貨常備庫存的40%，即2000噸棉紗進行套期保值操作。該套保方案執(zhí)行完成后，合計盈利700元/噸，避免了2000噸棉紗庫存跌價140萬元左右的損失。從2015年開始，浙紡集團的對沖比例從30%增加到今年的70%以上，棉紗套保數(shù)量也從2000噸增加到現(xiàn)在的4000噸左右。

此外，浙紡集團還與大地期貨合作，在棉紗和棉花期貨的套保上進行創(chuàng)新。2015年8月，紡織產(chǎn)業(yè)面臨普遍的現(xiàn)金流危機，9月是傳統(tǒng)的紡織行業(yè)旺季，棉花和棉紗需求也未有起色。12月底，棉花期現(xiàn)價差1200元/噸，棉花期貨折算到現(xiàn)貨后和32支普梳紗價差在8350元/噸。因此，大地期貨為浙紡集團設(shè)計了做空紡織廠加工費用的套保方案。方案中將浙紡集團棉紗庫存降低2000噸，同時在棉花期貨上對應(yīng)買入2000噸棉花。該方案從實施到結(jié)束，時間跨度將近4個月，其中現(xiàn)貨減虧125萬元，期貨端盈利140萬元，合計增加利潤265萬元。

“其實開始我們利用鄭棉期貨賣出套保，主要是為了適應(yīng)市場，而隨著對市場的熟悉和業(yè)務(wù)的開展，2016年逐步開始了一些新的嘗試，比如在棉紗現(xiàn)貨和棉花期貨之間的價差套利、棉花期貨虛擬庫存的建立等。”陳加祥說，每一項新的期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)的開展，均事先經(jīng)過內(nèi)部的討論和各個相關(guān)部門的意見統(tǒng)一，形成共識后再開展。

2016年棉花期貨的貼水一度很高，浙紡集團的進口棉紗無法通過賣出鄭商所的棉花期貨進行對沖，只能減少棉紗的進口量。陳加祥與大地期貨研發(fā)總監(jiān)周文科交流后認為基差扭曲嚴重，因此在棉花期貨1605和1609合約上買入，建立虛擬庫存。

周文科解釋，因為當時棉花期貨貼水現(xiàn)貨2000元/噸，棉紗和棉花的價差也超出常規(guī)，相當于棉花價格被低估，棉紗價格被高估。所以，賣出一部分棉紗，對應(yīng)買入這部分棉花，相當于總庫存沒變，但是成本降下來了。“那是我們唯一一次建立虛擬庫存。”陳加祥說：“公司幾位領(lǐng)導包括董事長、總經(jīng)理、副總經(jīng)理都非常支持。”

其實，套期保值更應(yīng)該被理解為期現(xiàn)結(jié)合，周文科表示，在服務(wù)企業(yè)過程中他發(fā)現(xiàn)，不少國有企業(yè)都會被“套期保值”這個概念束縛住。未來市場上期現(xiàn)結(jié)合就是要優(yōu)化成本，以棉花期現(xiàn)價格為例，主要方向基本相同，但期貨與現(xiàn)貨二者的參與群體、交割期限、交割地點、質(zhì)量要求等均是有差異的，所以在價格上體現(xiàn)為基差波動，這很正?！，F(xiàn)貨企業(yè)本來就是要賺取價差，既然期貨市場投機者給了產(chǎn)業(yè)這么好的價差機會，企業(yè)就要考慮如何在風險可控的前提下，降低成本去“擁抱”這個價差，增加增收的渠道，而不應(yīng)該拘泥于具體的操作形式。

經(jīng)過這幾年在棉花期貨上套期保值的探索，浙紡集團利用棉花期貨管理棉紗庫存風險已經(jīng)從嘗試變?yōu)槌B(tài)。陳加祥回憶，印象最深刻的是2016年“雙十一”那天，日盤期貨價格大幅飆升，下午公司緊急討論，入賬250萬元保護期貨頭寸不被強平。夜盤開盤期貨封漲停，直到漲停板打開且下跌后，才松了一口氣。“雖然期貨價格最終會向現(xiàn)貨價格回歸，但是短期容易受資金和市場情緒的影響。”

陳加祥介紹，在風險控制方面，浙紡集團主要加強事前防控，比如在制度重建時，對期貨交易的品種、市場選擇、現(xiàn)貨敞口、期貨總頭寸等進行控制，保證不會出現(xiàn)企業(yè)不可承受的大問題。在此基礎(chǔ)上，做好供需形勢的邏輯推理、行業(yè)信息收集，最后才是交易風險。“期貨市場的風險主要是短期價格波動劇烈風險，對此我們在內(nèi)部流程上進行了優(yōu)化，保證在劇烈的市場波動中，及時補充期貨風險準備金，使期現(xiàn)貨頭寸總體得到有序管理。”

3、棉紗期貨活躍將使得涉紗企業(yè)套期保值更直接

據(jù)介紹，浙紡集團今年上半年32支進口紗約23200元/噸，其在鄭商所棉花期貨主力合約價格為15600—15800元/噸時開始進行套期保值操作。到目前棉紗現(xiàn)貨下跌500元/噸，鄭棉下跌500—700元/噸，參與套期保值部分的風險得到完全轉(zhuǎn)移，對棉紗庫存風險的管理效果明顯。

談到當前棉花、棉紗市場形勢對公司經(jīng)營的影響，陳加祥表示，2017/2018年度市場脈絡(luò)十分清晰。首先，國家去庫存思路不變，拋儲將從明年3月12日開始。其次，中國以外庫存消費比在64%左右，創(chuàng)10年來新高。內(nèi)外棉實際價格為近2年來新高，這對國內(nèi)紡織企業(yè)十分不利。

此外，目前棉花同與其相競爭的農(nóng)產(chǎn)品相比，在價格上還有競爭優(yōu)勢，基于此，下年度全球可能將繼續(xù)擴大棉花播種面積。不過，盡管全球供應(yīng)充足，但國內(nèi)由于棉花配額管制，還存在著結(jié)構(gòu)性短缺問題。

根據(jù)上述基本情況，浙紡集團的經(jīng)營思路是，當優(yōu)質(zhì)新疆棉與鄭棉達到合理的升貼水時，將買入適量新疆棉，并與鄭商所棉花期貨進行對沖。另外，不斷提高在途、庫存棉紗套保比重，直到全封閉，條件合適時繼續(xù)展開棉紗、棉花的套利業(yè)務(wù)。

在調(diào)研中，陳加祥告訴期貨日報記者，浙紡集團近幾年在與上下游客戶交流利用棉花期貨情況時發(fā)現(xiàn)，大部分上規(guī)模的紡織廠利用棉花期貨，進行期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)保值增值已經(jīng)比較成熟；國內(nèi)主要的上規(guī)模的棉紗企業(yè)大多利用鄭棉期貨鎖定原料成本、穩(wěn)定生產(chǎn)利潤、優(yōu)化庫存。但棉花期貨對棉紗貿(mào)易外商來講，可能普及率沒有那么廣，不過棉紗貿(mào)易外商基本都會關(guān)注鄭州棉紗期貨。而布廠對期貨認知度不高，參與比較少。但大型布廠對棉紗期貨有需求。

陳加祥說，鄭商所棉紗期貨上市第一天，他們就參與了交易，在1801合約上做了少部分套?？諉巍τ谡慵徏瘓F來講，可以根據(jù)棉花和棉紗的價差關(guān)系和行業(yè)現(xiàn)狀，在鄭棉和鄭棉紗兩個期貨品種之間，選取更有利于管控公司風險的合約。浙紡集團也會繼續(xù)秉持穩(wěn)健經(jīng)營的原則，推進棉紗現(xiàn)貨和期貨相結(jié)合的工作。

目前棉紗期貨在套期保值上的運用還不廣泛，陳加祥認為主要還是流動性不足。“如果棉紗期貨流動性好，我們或以棉紗期貨的套期保值為主，畢竟棉花期貨和棉紗之間還隔了一層。棉紗成本中，除了占比七成左右的棉花原料成本，剩下三成是勞務(wù)成本。直接用棉紗期貨套期保值，不但可以把棉花的原料成本風險鎖定，還可以把加工費風險一起鎖定。”

陳加祥認為，棉紗期貨未來的發(fā)展還是值得期待的，生產(chǎn)和使用棉紗的企業(yè)都可以利用棉紗期貨來鎖定成本、管理風險。但目前來看，很多紡織企業(yè)規(guī)模偏小，生產(chǎn)經(jīng)營周期短，今天生產(chǎn)出來明天可能就賣掉了，因此其庫存很少，所以他們覺得不需要管理風險。“不像我們這些從下單到銷售平均周期超過3個月的企業(yè)，期限非常長，風險很大，一定需要管理風險的工具。”

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。