巧借期貨避風(fēng)港 糖企輕松化解“周期煩惱”

國內(nèi)白糖價格歷來有兩年到三年一個周期的說法。2016年12月以來，國內(nèi)白糖價格呈現(xiàn)單邊下跌趨勢，鄭糖期貨主力1805合約從2016年12月最高點的7416元/噸持續(xù)下降至5700元/噸左右，跌幅接近30%。在這波下跌之中，糖企經(jīng)營壓力明顯增大，而一些企業(yè)則通過白糖期貨套保，有效地減少了價格波動風(fēng)險，為企業(yè)安全過冬尋找到了一個溫暖的“避風(fēng)港”。

產(chǎn)能大增壓制白糖價格

白糖下行的周期并沒有結(jié)束。2017/2018榨季以來，白糖期貨價格波動率顯著下降。新榨季首個交易日，鄭糖期貨主力1805合約收盤價報5827元/噸，截至1月底收盤價報5807元/噸，基本沒有太大變化。四個月中，價格最高達6237元/噸，最低為5721元/噸，波動幅度516元/噸，波動率不到9%，遠低于正常15%的波動率水平。新榨季，南寧現(xiàn)貨新糖集團報價最高為6500元/噸，最低為5900元/噸，波動幅度為600元/噸左右。2017年12月以來，隨著主產(chǎn)區(qū)集中開榨，糖價有所下滑。

業(yè)內(nèi)人士分析認(rèn)為，糖價持續(xù)下行主要有國際、國內(nèi)兩方面的四個原因。國內(nèi)方面，一是2017/2018榨季國內(nèi)市場存在增產(chǎn)預(yù)期，2017年11月在南寧召開的全國食糖產(chǎn)銷工作會議上，中國糖業(yè)協(xié)會預(yù)計2017/2018榨季全國產(chǎn)量為1020萬噸，較2016/2017榨季增產(chǎn)90萬噸，增幅為9.7%。11月底，廣西自治區(qū)政府將糖料蔗定價為500元/噸，并希望2018/2019榨季甘蔗收購價不低于500元/噸，在條件許可的情況下，盡早確定2018/2019榨季的糖料蔗收購價，市場預(yù)計2018年的甘蔗種植面積仍將維持甚至擴大。

二是糖料種植成本的差異化。近兩年，北方甜菜種植面積逐步擴大，受種植結(jié)構(gòu)調(diào)整，內(nèi)蒙古等地的玉米種植面積減少后，甜菜種植積極，且農(nóng)戶收益明顯提高。從甜菜糖廠新建、擴建規(guī)模以及相對應(yīng)的甜菜訂單看，預(yù)計2018年甜菜種植面積有望增加30%左右，2018/2019榨季甜菜糖產(chǎn)量有望突破150萬噸。作為機械化程度較高的糖料，南北方糖料成本和制糖成本差異進一步拉大。

在國際方面，國際糖也迎來供過于求的新周期，過剩預(yù)估逐步調(diào)高。經(jīng)過2015/2016、2016/2017榨季兩年的短暫當(dāng)季短缺后，國際糖市場再度迎來過剩周期，由于2015/2016榨季之前，已連續(xù)經(jīng)歷五個榨季的過剩，此次2017/2018榨季再度開啟過剩周期，造成原糖價格長期在14美分/磅以下，倫敦白糖價格僅有370美元/噸。此外，國際知名機構(gòu)的預(yù)估也多集中在過剩600萬噸以上。印度糖廠協(xié)會近期上調(diào)了印度的產(chǎn)量至2610萬噸，機構(gòu)預(yù)估最高的甚至上調(diào)到2700萬噸，較開榨初期的2500萬噸明顯增加。此外，泰國、歐盟等國家和地區(qū)，產(chǎn)量和出口量同比都有較大增長，這些綜合因素導(dǎo)致原糖價格自2017年6月份以來就長期徘徊在14美分/磅左右，迄今已有八個月之久。

與此同時，替代品和進口糖成本較低，也直接影響國內(nèi)糖價。果葡糖漿主要在飲料中替代白糖，目前價格在2500元/噸，等甜度折合糖價大約為3600元/噸左右，年產(chǎn)量在350萬噸以上，對白糖消費沖擊較大。對巴西等主要的食糖進口國，盡管有95%的保障措施關(guān)稅，但仍有189個國家和地區(qū)不適用貿(mào)易保障措施，仍按50%關(guān)稅執(zhí)行(具體名單每年有所調(diào)整)，在目前原糖處于13-14美分/磅的情況下，50%關(guān)稅的進口糖成本也大幅低于國內(nèi)成本。

國貿(mào)期貨在研究報告中指出，2017年全球食糖市場產(chǎn)需關(guān)系由產(chǎn)不足需開始轉(zhuǎn)換為生產(chǎn)過剩，而為市場普遍預(yù)期與共識的“生產(chǎn)過剩”成為2018年食糖市場的關(guān)鍵詞，貫穿、影響2017年國際原糖的整個走勢。北半球新榨季進入火熱期，后市產(chǎn)銷情況仍需關(guān)注。原糖2017年上半年一路下跌，從年初最高的21.5美分/磅附近跌到6月底最低的13.5美分/磅，年最大跌幅將近37%。在跌到糖價成本附近后，下半年伴隨著美元走弱雷亞爾走強、油價上漲、巴西糖醇壓榨比變低以及基金調(diào)倉、空頭回補的階段性支撐下走出圍繞13.5-15.6美分盤整的區(qū)間震蕩行情。預(yù)計后市仍將維持區(qū)間震蕩格局。

白糖期貨打造糖企避風(fēng)港

糖價企業(yè)下跌給糖企帶來了巨大的經(jīng)營壓力。比如A股上市公司南寧糖業(yè)近期就公告稱，預(yù)計全年業(yè)績虧損19400萬元-18500萬元，虧損主要是2017年四季度食糖市場價格下跌幅度較大，導(dǎo)致全年食糖毛利率下跌約4個百分點，公司主營產(chǎn)品食糖銷量比上年同期減少月17萬噸，年末庫存食糖同比增加，食糖銷售毛利未能覆蓋全年期間費用。

對于巨大的經(jīng)營壓力，糖企也在主動求新求變。最明顯的例子就是，越來越多的糖企通過期貨套保來規(guī)避風(fēng)險。

一些傳統(tǒng)的觀念認(rèn)為，期貨價格上漲就是服務(wù)實體經(jīng)濟，價格下跌就是妨礙實體經(jīng)濟發(fā)展，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這一觀點存在明顯的錯誤。有統(tǒng)計數(shù)據(jù)以來的事實證明，產(chǎn)量與價格呈反比關(guān)系是不以人為意志為改變的，政策只能延緩趨勢，但難以改變趨勢。2006年以前，糖價與產(chǎn)量呈反比走勢，2006年以后，兩者的反比關(guān)系依然存在，無論有沒有期貨，產(chǎn)量增加，糖價下跌都是市場的必然選擇。

市場經(jīng)濟通過價格信號調(diào)整資源配置，玉米就是一個典型例子，市場化定價后，玉米價格不斷下跌，顯示土地資源不應(yīng)該更多配置到玉米種植上，改種雜糧雜豆后，市場需求得到滿足，農(nóng)民的收入有了顯著提高。面積縮減后，玉米價格也從低點的1400元/噸上漲到目前的1800元/噸。

期貨市場具有價格發(fā)現(xiàn)功能，能夠幫助實體企業(yè)規(guī)避價格波動風(fēng)險，合理利用期貨工具，是企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展的關(guān)鍵。相關(guān)調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，世界500強企業(yè)有94%使用金融衍生品進行套期保值。

鄭州商品交易所(以下簡稱“鄭商所”)對國內(nèi)有色和鋼鐵行業(yè)進行了研究比較：2008年，有色金屬價格下跌51%，行業(yè)企業(yè)90%參與套保，盈利90億元；同期，鋼材價格下跌33%，行業(yè)企業(yè)無套保，全鋼鐵行業(yè)虧損61億元。沒有期貨市場套期保值的保護，企業(yè)就是在汪洋大海里隨波逐流的小船，隨時都面臨翻船的危險，這也是為什么國際市場能看到很多百年長青企業(yè)，而國內(nèi)鮮有存在超過30年企業(yè)的原因?？梢韵胂螅绻麤]有期貨市場的套期保值的保護，多少糖企早已經(jīng)倒在了2008年。

2017年4月份以來，鄭商所白糖期貨主力合約價格從6800元/噸跌到目前的5800元/噸，跌幅達到1000元/噸。2017年4月中旬南寧現(xiàn)貨價格6720元/噸，白糖期貨1709合約始終無法上漲到6800元/噸，顯示市場已經(jīng)對遠期的定價不太樂觀。從價差結(jié)構(gòu)上，基本都是遠月低于近月的，近月低于現(xiàn)貨的熊市遠期貼水結(jié)構(gòu)，后來現(xiàn)貨糖價的走勢也基本印證了這一預(yù)期。

期貨市場對中遠期的價格發(fā)現(xiàn)功能，得到了很好的體現(xiàn)。在部分時段，盤面價格明顯低于現(xiàn)貨價格，又吸引了貿(mào)易企業(yè)通過期貨市場采購倉單，最終交割時實現(xiàn)期現(xiàn)回歸，也體現(xiàn)了期貨市場的有效性，反映了期貨交割和期現(xiàn)流通的便利性。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)分析，鄭商所白糖期貨自上市以來的期現(xiàn)貨價格相關(guān)性高達0.99，可以說價格發(fā)現(xiàn)功能發(fā)揮非常好。

通過一些企業(yè)的具體案例來看，套期保值的功能體現(xiàn)就更加直觀。近兩年，國內(nèi)白糖貿(mào)易商積極利用鄭商所白糖期貨參與基差交易和盤面點價，報價方式逐漸由傳統(tǒng)的固定報價發(fā)展成為“盤面點價+升貼水”。中糧糖業(yè)副總經(jīng)理吳震表示，“終端消費企業(yè)在點價期內(nèi)選擇于已有利的購買成本，提前鎖定原料成本；上游糖廠可在點價期內(nèi)選擇較高的銷售價格，優(yōu)化公司的銷售策略。”中糧糖業(yè)2017報年報顯示，當(dāng)期公司持倉套期保值商品期貨合約公允價值約3.28億元，當(dāng)期帶來的其它綜合收益為6206萬元。

事實上，無論是通過上市公司的公告，還是鄭商所點基地企業(yè)的優(yōu)秀案例，以及鄭商所每日公布的四十多個白糖品牌、五十多萬噸倉單數(shù)量，都可以看到企業(yè)套保的積極性和參與的廣泛性。企業(yè)通過套保，增厚了經(jīng)營利潤，在價格下行期保存、壯大了實力，在行業(yè)優(yōu)勝劣汰的整合期生存發(fā)展，為進一步的擴張奠定基礎(chǔ)。

目前在白糖現(xiàn)貨貿(mào)易中，大量采用的遠期點價、買賣基差、含權(quán)貿(mào)易等新型貿(mào)易模式，極大豐富了現(xiàn)貨行業(yè)的交易工具，通過期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能，牛市中賣方晚點價，買方早點價，熊市中買方低庫存甚至零庫存，分批入廠先行用糖，后期集中點價，糖廠則先行套?；蚩諉纹谵D(zhuǎn)現(xiàn)。使得在不同的市場環(huán)境下，買方有效降低了采購成本，賣方提高了銷售均價，食糖產(chǎn)業(yè)鏈上中下游都有機會、有工具提升經(jīng)營水平，而將風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁到期貨市場，由投機者承擔(dān)。

白糖期權(quán)上市并放松持倉限制后，含權(quán)貿(mào)易，場外期權(quán)定制等更為靈活的經(jīng)營模式，開始為企業(yè)所掌握，價格保險、賣權(quán)收益等受到企業(yè)的極大歡迎，也被視為新的風(fēng)口和藍海。利用金融工具成長起來的優(yōu)秀企業(yè)正在塑造整個白糖產(chǎn)業(yè)鏈的新面貌。投資公司參股實體企業(yè)，風(fēng)險管理公司介入購銷環(huán)節(jié)的產(chǎn)融結(jié)合案例也越來越多。

交易所服務(wù)糖企不缺位

近年來，順應(yīng)行業(yè)發(fā)展趨勢，鄭商所對白糖期貨進行了多次規(guī)則制度的修改，研發(fā)上市的白糖期權(quán)也取得了良好的效果，行業(yè)內(nèi)的認(rèn)可度也在不斷提高，服務(wù)實體經(jīng)濟方面的能力不斷提升，并且依法全面從嚴(yán)監(jiān)管，有效防范和化解了市場風(fēng)險。

在規(guī)則制度修訂方面，鄭商所下調(diào)了白糖期貨保證金，進一步降低企業(yè)資金成本，提高套期保值效率；每年定期調(diào)整交割庫布局，為滿足北方甜菜糖、沿海加工糖、南方甘蔗糖的交割提供了便利；倉單從通用改為非通用，制糖企業(yè)不必?fù)?dān)心優(yōu)質(zhì)倉單被動注銷，發(fā)揮了倉單融資的功能，企業(yè)注冊倉單的積極性不斷提升；增加了廠庫交割的方式，引入信用倉單幫助企業(yè)降低交割成本，增加交割的靈活性，也有助于防范市場風(fēng)險；2017年開始實行了新的升貼水，順應(yīng)目前國內(nèi)白糖市場的發(fā)展趨勢和格局。

同時，在白糖期權(quán)研發(fā)方面，2017年4月鄭商所成功推出了白糖期權(quán)，為企業(yè)風(fēng)險管理提供了新的工具；9月，上調(diào)了白糖期權(quán)的持倉限額，在保證期權(quán)市場穩(wěn)定運行的基礎(chǔ)上，進一步滿足企業(yè)套期保值數(shù)量的需要。

可以說，近年來鄭商所白糖期貨、期權(quán)規(guī)則制度的調(diào)整完善都是以提升服務(wù)實體經(jīng)濟的能力和水平為目標(biāo)，順應(yīng)了產(chǎn)業(yè)格局的變化，為產(chǎn)業(yè)企業(yè)的套期保值掃清了障礙。

并且，在市場監(jiān)管方面，鄭商所表示持續(xù)依法全面從嚴(yán)監(jiān)管。根據(jù)鄭商所提供的信息，2017年鄭商所處理異常和違規(guī)交易線索386起，向證監(jiān)會稽查局移送兩起。處理違規(guī)交易案件66起，對100個自然人和法人客戶給予紀(jì)律處分。認(rèn)定實際控制關(guān)系賬戶207組，涉及客戶644個。與證監(jiān)會稽查局、全國36家證監(jiān)局簽署合作備忘錄，實現(xiàn)自律監(jiān)管和行政監(jiān)管的有效銜接。通過事前防范，降低風(fēng)險隱患，保障市場平穩(wěn)健康運行，鄭商所白糖期貨主力合約摘牌價都實現(xiàn)了期現(xiàn)貨價格回歸，體現(xiàn)了市場有效性。鄭商所表示，2018年將繼續(xù)推進強監(jiān)管、嚴(yán)監(jiān)管，突出監(jiān)管姓監(jiān)的工作要求，利用技術(shù)手段和一線優(yōu)勢，防止惡意投機炒作，繼續(xù)服務(wù)實體經(jīng)濟。

2017年鄭商所積極推廣三業(yè)活動，其中涉及白糖品種的百余場。通過舉辦期權(quán)培訓(xùn)、視頻講座和現(xiàn)場服務(wù)，累計培訓(xùn)企業(yè)中高層和相關(guān)業(yè)務(wù)人員近萬人。通過白糖點基地建設(shè)，推廣產(chǎn)業(yè)典型，向產(chǎn)業(yè)套保傳經(jīng)送寶。此外，加大扶貧力度，支持會員單位開展“保險+期貨”項目24個，其中白糖項目16個，補貼資金近2000萬元。2018年將繼續(xù)加大投資者交易投入和扶貧資金投入，擴大試點品種和數(shù)量。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。