銅價震蕩產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配與定價權(quán)爭奪

11月28日早訊：周四晚間，LME金屬期貨多數(shù)下跌，倫鋁、倫鋅跌幅均超1%，倫鉛則逆勢上揚(yáng)。具體來看，倫銅報10930美元，跌23美元，跌幅0.21%，自一個月高點(diǎn)回落；倫鋁報2831.5美元，跌32.5美元，跌幅1.13%；倫鋅報3022美元，跌33美元，跌幅1.08%；倫鉛報1983.5美元，漲10美元，漲幅0.51%；倫錫報37925美元，跌165美元，跌幅0.43%；倫鎳報14840美元，跌5美元，跌幅0.03%。

近期，銅價在復(fù)雜多變的宏觀環(huán)境、供應(yīng)端動態(tài)以及需求端變化的多重影響下，呈現(xiàn)出震蕩態(tài)勢。深入剖析這些因素，不僅能洞察銅行業(yè)當(dāng)前面臨的問題，更能為把握其未來趨勢提供重要依據(jù)。

宏觀因素：政策與經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)交織影響

宏觀層面，美國政策的不確定性對銅價產(chǎn)生了顯著影響。美國銅關(guān)稅存在不確定性，使得美國COMEX期銅相對LME期銅存在2% - 3%的溢價，持續(xù)吸引銅進(jìn)入美國庫存，且未來18個月內(nèi)這一溢價預(yù)計將持續(xù)存在。這一現(xiàn)象不僅改變了全球銅的庫存分布，也加劇了美國以外地區(qū)銅庫存相對緊張的擔(dān)憂。同時，美聯(lián)儲的貨幣政策走向也備受關(guān)注。據(jù)CME"美聯(lián)儲觀察"，美聯(lián)儲12月降息25個基點(diǎn)的概率為71%。若12月降息，流動性增加將助力銅價重拾升勢；若維持利率不變，銅價則可能面臨下行壓力，甚至下破8.5w去到8.3w，不過這也為投資者提供了加倉權(quán)益的良好機(jī)會。

中國作為全球最大的金屬消費(fèi)國，其經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)對銅價影響重大。近期中國10月份工業(yè)企業(yè)利潤萎縮，地產(chǎn)開發(fā)商萬科尋求推遲債券償還的消息，引發(fā)了市場對中國經(jīng)濟(jì)增速放緩的擔(dān)憂，進(jìn)而對銅價形成壓力。因為房地產(chǎn)行業(yè)是銅的重要消費(fèi)領(lǐng)域，其發(fā)展?fàn)顩r直接影響銅的需求預(yù)期。

供應(yīng)端：礦山供應(yīng)受阻與冶煉產(chǎn)能矛盾凸顯

供應(yīng)端方面，關(guān)鍵礦山供應(yīng)受阻和礦石短缺是推動今年銅價屢創(chuàng)新高的重要因素。例如，一些重要銅礦的生產(chǎn)中斷，加劇了市場對供應(yīng)緊張的擔(dān)憂。10月29日銅價曾創(chuàng)下11200美元的歷史紀(jì)錄，主要就是受主要銅礦生產(chǎn)中斷的影響。

全球最大銅生產(chǎn)商智利國家銅業(yè)公司（Codelco）在亞洲銅周期間向中國買家提出2026年長期合同報價，要求將銅供應(yīng)溢價大幅提高至每噸350美元，較2023年約定的每噸89美元上漲近300%。這一創(chuàng)紀(jì)錄的溢價要求，折射出美國潛在關(guān)稅政策引發(fā)的全球銅貿(mào)易流向變化及供應(yīng)緊張預(yù)期。然而，面對這一"一口價"報價，部分中國買家表示難以接受，至少三家Codelco的中國客戶計劃放棄長期合同，轉(zhuǎn)向現(xiàn)貨采購。這也反映出中國從智利進(jìn)口的精煉銅數(shù)量近年持續(xù)下降，Codelco溢價作為基準(zhǔn)定價的實際意義正在減弱。

此外，全球冶煉產(chǎn)能增長明顯快于礦山產(chǎn)能擴(kuò)張，特別是中國新增冶煉產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)大，加劇了銅精礦爭奪，導(dǎo)致全球TC/RC水平不斷下跌。2025年，中國冶煉廠與智利礦商達(dá)成的年度TC/RC價格僅21.25美元/噸和2.125美分/磅，為近年罕見低位。而日本冶煉廠則以25美元/噸和2.5美分/磅獲得相對更高的條件，凸顯其與中國體系的分化。日本冶煉企業(yè)正在與全球礦商就2026年TC/RC進(jìn)行單獨(dú)談判，試圖擺脫以中國為主導(dǎo)的全球定價基準(zhǔn)，建立有別于全球基準(zhǔn)的新價格體系，以緩解利潤被擠壓的壓力。這反映出全球銅精礦定價權(quán)的競爭正在加劇，2026年TC/RC談判將呈現(xiàn)碎片化格局，冶煉行業(yè)的盈利壓力仍將持續(xù)。

需求端：短期疲弱與長期支撐并存

需求端來看，短期內(nèi)疲弱的消費(fèi)主導(dǎo)了銅價回落。自10月29日觸及歷史高位以來，銅價震蕩回落3%，遠(yuǎn)期AI帶動電力消費(fèi)增長未能兌現(xiàn)在即期，缺乏新的驅(qū)動是短期銅價回落的原因。全球銅顯性庫存增加至78萬噸，環(huán)比增加4.7萬噸，較去年同期增加24萬噸，這也折射出高銅價對消費(fèi)的部分抑制。

從長期來看，綠色能源轉(zhuǎn)型和全球基建復(fù)蘇將支撐銅的長期需求。隨著全球?qū)η鍧嵞茉吹闹匾?，風(fēng)力發(fā)電、太陽能發(fā)電、電動汽車等領(lǐng)域?qū)︺~的需求將持續(xù)增長。例如，電動汽車的充電樁、電池以及電機(jī)等部件都需要大量的銅。同時，全球范圍內(nèi)的基建項目，如鐵路、橋梁、建筑等的建設(shè)，也會帶動銅的消費(fèi)。

行業(yè)折射問題：產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配與定價權(quán)爭奪

從行業(yè)角度來看，當(dāng)前銅市場折射出產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配不均衡和定價權(quán)爭奪激烈的問題。在冶煉環(huán)節(jié)，由于TC/RC水平不斷下跌，冶煉廠盈利持續(xù)承壓。中國冶煉廠已連續(xù)第三個季度拒絕對TC/RC提供指導(dǎo)價，凸顯行業(yè)精礦短缺的嚴(yán)峻性。而日本冶煉企業(yè)試圖建立獨(dú)立定價體系的努力，也反映出全球銅精礦定價權(quán)的競爭日益激烈。這種競爭不僅影響著企業(yè)的利潤空間，也關(guān)系到各國在全球銅產(chǎn)業(yè)鏈中的地位和話語權(quán)。

未來趨勢：供需缺口擴(kuò)大支撐銅價重心上移

綜合宏觀、供應(yīng)和需求三方面因素，未來銅價走勢將取決于美國關(guān)稅政策落地情況、供需基本面及替代材料發(fā)展（如鋁代銅）等多重因素。盡管短期內(nèi)銅價面臨一些壓力，但鑒于銅礦增量有限，電力消費(fèi)前景良好，全球銅供需出現(xiàn)缺口且隨時間推移缺口呈擴(kuò)大之勢，這將支撐銅價重心上移。

對于投資者而言，權(quán)益端銅相關(guān)標(biāo)的具有一定的投資價值。目前銅相關(guān)標(biāo)的計量2025年8w銅價15 - 16倍PE，2026年8.5w銅價12 - 13倍，建議在滬銅波動率下降至低位時積極介入銅標(biāo)的布局。

銅價在近期的震蕩是宏觀、供應(yīng)和需求等多方面因素共同作用的結(jié)果。雖然行業(yè)面臨著一些挑戰(zhàn)，但從長期來看，綠色能源轉(zhuǎn)型和全球基建復(fù)蘇將為銅的需求提供有力支撐，銅價有望在供需缺口的推動下重心上移。投資者應(yīng)密切關(guān)注市場動態(tài)，把握投資機(jī)會，同時企業(yè)也應(yīng)積極應(yīng)對行業(yè)變化，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)鏈布局，提升自身競爭力。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。