期貨和期權(quán)對沖策略比較

期權(quán)和期貨作為衍生品中最主要的風(fēng)險管理工具，總會被投資者拿來對比。那么它們的具體差異在哪里呢？本文將從市場交易概況以及工具運用的差異兩方面入手，對期權(quán)和期貨的進行直觀的比較。

從全球衍生品市場的交易量來對比期貨和期權(quán)的活躍度，可以發(fā)現(xiàn)近5年以來期貨成交量均略高于期權(quán)成交量；不過總體上兩者相差有限，根據(jù)2017年FIA的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，全球交易所期貨成交量約為148億，期權(quán)成交量則為103億，兩者都是主要的衍生品投資工具。

進一步來看期貨和期權(quán)交易的資產(chǎn)類別偏好，則可以發(fā)現(xiàn)：全球期貨交易中主要以商品期貨為主；在期權(quán)交易中，權(quán)益類的期權(quán)產(chǎn)品則占到了主導(dǎo)地位。從2016年全球交易所的數(shù)據(jù)來看：全球158億的期貨交易量中，權(quán)益類交易量占比僅24.5%；而在全球93億的期權(quán)交易量中，權(quán)益類期權(quán)的交易量達到了其中的77.8億，占比高達83.4%，反映了場內(nèi)期權(quán)交易中，權(quán)益類產(chǎn)品更受歡迎。此外，根據(jù)統(tǒng)計，場內(nèi)交易的權(quán)益類期貨期權(quán)產(chǎn)品中，指數(shù)類產(chǎn)品相比個股類產(chǎn)品的市場需求更高。

在對期權(quán)和期貨市場概況有所了解后，我們來了解一下期貨和期權(quán)作為風(fēng)險對沖工具的不同之處。概括來說，可以將差異分為三類：是否具有選擇權(quán)、收益結(jié)構(gòu)差異、保證金差異。

以持有50ETF為例，來對比運用期貨和期權(quán)進行風(fēng)險對沖的核心差異。假設(shè)在2018年4月2日，投資者持有50ETF，此時50ETF的價格為2.702人民幣。但是投資者認為在未來的1個月時間內(nèi)50ETF有下跌的可能，因此希望通過衍生品工具對現(xiàn)貨持倉進行對沖。此時，投資者有兩個選擇，分別用IH股指期貨和50ETF期權(quán)進行對沖，即投資者既可以通過開倉IH股指期貨空單鎖定50ETF下跌風(fēng)險，也可以通過買入50ETF認沽期權(quán)對沖下跌風(fēng)險。其中，1手IH期貨合約市值近似等于300000份50ETF，1張50ETF期權(quán)合約對應(yīng)10000份ETF。需要注意的是，這里為了簡化計算，我們?nèi)恳悦抗蔀閱挝贿M行計算，即將IH的點數(shù)除以1000，大致折算為對應(yīng)的每股50ETF的價格。當N個交易日之后，若50ETF價格下跌到2.5元每股時，投資者持有的現(xiàn)貨50ETF將面臨每股0.202元的損失。

情形一：如果投資者在期初開倉IH股指期貨空單對沖下跌風(fēng)險，在假設(shè)無基差變動的背景下，期貨價格下跌至2.491，期貨端反而能獲得0.202元的收益。那么50ETF和期貨的資產(chǎn)組合的整體盈虧將為0元，即完全對沖了個股下跌的風(fēng)險。

情形二：如果投資者在起初買入一個4月到期的平值認沽期權(quán)對沖下跌風(fēng)險，在繳納了每股0.0699元的權(quán)利金后，投資者就具有了在行權(quán)日選擇行權(quán)的權(quán)利。當股價下跌至2.5元，小于2.7的行權(quán)價時，投資者行權(quán)，期權(quán)端行權(quán)的收益就可以抵消現(xiàn)貨下跌的損失。不過考慮到買入期權(quán)需要支付權(quán)利金，因此利用買入認沽期權(quán)進行對沖的資產(chǎn)組合整體盈虧為每股-0.0699元，也就是權(quán)利金的金額。

從上面這個例子，我們可以很明確地了解兩者的差異。

收益差異：從對沖后的組合收益來看，期權(quán)和期貨有所不同，其差異主要源自收益結(jié)構(gòu)的不同。在不考慮期貨基差變動的情況下，如果利用期貨進行對沖，無論現(xiàn)貨標的價格如何變化，整個組合收益都將為0，也就是投資者在對下跌風(fēng)險進行對沖的時候放棄了股票上漲時的收益。但是對于買入認沽期權(quán)來說，在50ETF下跌的時候盡管會損失一部分權(quán)利金，但也實現(xiàn)了對現(xiàn)貨頭寸的保護，且損失的權(quán)利金金額已確定；而在上漲時選擇不行權(quán)就不會放棄現(xiàn)貨端的上漲。其中，只要當股價的漲幅大于權(quán)利金的支出時，整個組合能獲得盈利。

是否有選擇權(quán)：簡單概括，期權(quán)具有選擇權(quán)，而期貨沒有。上面的例子中，在行權(quán)日現(xiàn)貨價格出現(xiàn)下跌時，無論是通過買入認沽期權(quán)并行權(quán)，還是建立期貨空單都能達到對沖的效果。而若在上漲的情形下，期權(quán)的買方則可以選擇不行權(quán)來獲得個股上漲的收益，相比而言，期貨由于必須履約，實際上是放棄了現(xiàn)貨上漲的收益。需要注意的是，期權(quán)的買方需通過支付權(quán)利金來獲得這個權(quán)利，而期貨則不需要。

保證金差異：從保證金的收取來看，期貨交易中交易雙方都需要繳納保證金，而期權(quán)則僅對期權(quán)賣方收取保證金，買方則不需要。在上面的例子中，在建立IH空單時按照交易所規(guī)定投資者需要按15%的比例繳納保證金，而認沽期權(quán)的買方則并無保證金的支出。此外，從杠桿率來看，期權(quán)的杠桿率一般更高，因此在實際交易中也需要對風(fēng)險進行更為嚴格的管理。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。