資金面平穩(wěn) 期債上下兩難

近期國(guó)債期貨市場(chǎng)在降息預(yù)期落空之后出現(xiàn)了明顯回調(diào)，目前十年期國(guó)債收益率反彈至3.16%附近后則呈現(xiàn)出振蕩格局，短期來(lái)看，這種振蕩走勢(shì)將很難出現(xiàn)明顯改變。

數(shù)據(jù)表明，9月以來(lái)，雖然經(jīng)濟(jì)下行壓力依舊存在，但已經(jīng)出現(xiàn)企穩(wěn)跡象。首先是9月制造業(yè)PMI指數(shù)回升0.3個(gè)百分點(diǎn)至49.8%，而生產(chǎn)指數(shù)、新訂單指數(shù)和原材料庫(kù)存指數(shù)均出現(xiàn)不同程度回升。當(dāng)然對(duì)于PMI指數(shù)的回升，一方面，9月歷來(lái)是工業(yè)生產(chǎn)的旺季，季節(jié)性因素不可忽視。另一方面，一系列穩(wěn)增長(zhǎng)和逆周期調(diào)節(jié)政策相繼落地，全面降準(zhǔn)、專項(xiàng)債加速發(fā)行，增加制造業(yè)信貸投放，LPR報(bào)價(jià)改革的同時(shí)引導(dǎo)LPR報(bào)價(jià)利率下行，一系列政策執(zhí)行效果還不錯(cuò)，為PMI回升提供了堅(jiān)實(shí)有力的支持。后續(xù)來(lái)看，10月中上旬新一輪貿(mào)易談判第一階段取得重大進(jìn)展，外需有望在四季度改善。

穩(wěn)增長(zhǎng)和加大逆周期調(diào)節(jié)的政策效果，也在周二公布的9月金融數(shù)據(jù)中得到進(jìn)一步的體現(xiàn)。從數(shù)據(jù)上看，9月新增社融2.27萬(wàn)億元，高于前值2.02萬(wàn)億元，新增人民幣貸款1.69萬(wàn)億元，高于前值1.21萬(wàn)億元，M2同比增長(zhǎng)8.4%，均高于預(yù)期和前值的8.2%。8月金融數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼，9月則進(jìn)一步延續(xù)良好的勢(shì)頭。同時(shí)也要考慮到，9月為基建施工的旺季，在穩(wěn)增長(zhǎng)政策指引下，政策層采用基建托底經(jīng)濟(jì)意圖明顯，8月基建投資增速已經(jīng)回升至4.2%，9月預(yù)計(jì)將進(jìn)一步上升。

本周還公布了9月通脹數(shù)據(jù)，市場(chǎng)聚焦CPI同比增速6年來(lái)首次觸及3%。本次CPI同比增速繼續(xù)攀升主要受豬肉價(jià)格的影響，9月當(dāng)月豬肉價(jià)格同比上漲69.3%，影響CPI上漲約1.65個(gè)百分點(diǎn)。本輪豬肉價(jià)格大漲的主要原因是，近幾年環(huán)保因素導(dǎo)致大量中小養(yǎng)殖戶退出，同時(shí)非洲豬瘟加速產(chǎn)能出清，生豬存欄和能繁母豬存欄量快速下降。進(jìn)入10月消費(fèi)旺季之后，豬肉價(jià)格環(huán)比繼續(xù)上漲，因此四季度CPI同比增速大概率繼續(xù)保持高位。雖然CPI同比增速創(chuàng)6年新高，但是在剔除了食品因素之后，9月CPI非食品同比增速僅為1.0%，相較于8月下降了0.1個(gè)百分點(diǎn)。與此同時(shí)，PPI同比跌1.2%，跌幅較上月擴(kuò)大0.4個(gè)百分點(diǎn)，主要行業(yè)中煤炭、石油、黑色和化工等產(chǎn)成品價(jià)格低迷，考慮到去年10月同期的基數(shù)依舊較高，PPI同比增速可能到11月才會(huì)有所改善。因此，綜合來(lái)看，當(dāng)前其實(shí)通脹壓力并不大，政策層很難因?yàn)槭称穬r(jià)格的因素而改變穩(wěn)增長(zhǎng)和逆周期調(diào)節(jié)的既定政策。

目前經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，短期來(lái)看，預(yù)計(jì)財(cái)政政策將持續(xù)保持?jǐn)U張態(tài)勢(shì)，專項(xiàng)債發(fā)行力度繼續(xù)加大，基建托底經(jīng)濟(jì)或?qū)⒀永m(xù)。貨幣政策在經(jīng)濟(jì)沒(méi)有出現(xiàn)明顯下行的情況下，很難繼續(xù)加碼寬松，央行在年內(nèi)降低公開(kāi)市場(chǎng)操作利率的可能性很小，但是出于降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本的目的，繼續(xù)引導(dǎo)LPR報(bào)價(jià)利率緩慢下行是很有可能的。

對(duì)于債市而言，收益率要重新出現(xiàn)明顯下行難度較大。同時(shí)也要注意到，雖然目前貨幣政策沒(méi)有繼續(xù)放寬，但9月以來(lái)DR007利率維持2.6%附近，資金面始終保持平穩(wěn)，在目前的利率水平下套息空間依舊存在，債市加杠桿賺票息的策略是有效的，這意味著當(dāng)前收益率大幅上行的基礎(chǔ)并不存在。操作上，雖然我們維持振蕩觀點(diǎn)，但是當(dāng)十年國(guó)債收益率向上觸及3.2%之后，可短線布局國(guó)債期貨多單。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。