中國如何構(gòu)建多層次資本市場？

資本是逐利的，市場本身可以有效的配置資源。層級意味權(quán)利的不平等，因有多拿多占的寡頭利益，才有“多層次資本市場”即門檻就高不就低·強(qiáng)者通吃市場。一、我國多層次資本市場發(fā)展的現(xiàn)狀分析經(jīng)過20年的努力，中國資本市場取得了巨大的發(fā)展，在國民經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮著越來越重要的作用。中國股票市場主要由滬深主板、中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板和代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)組成。與成熟市場層次多樣，板塊有效連通互動的情況相比，中國股票市場結(jié)構(gòu)單一，多層次資本市場體系尚未形成。各個市場表現(xiàn)情況如下：（一）主板市場初具規(guī)模我國國內(nèi)的股票主板市場主要包括上海和深圳證券市場的A股和B股。上海和深圳證券交易所成立于1990年11月，經(jīng)過20多年的發(fā)展，目前已經(jīng)成為中國內(nèi)地最大的市場。一大批國內(nèi)大型企業(yè)通過在主板市場上市，既籌集了經(jīng)營所需資金，又調(diào)整了內(nèi)部經(jīng)營機(jī)制。截至2013年10月，滬深主板市場已有的上市公司達(dá)1435家，兩市股票市價總值20.35萬億元；流通市值15.42萬億元。上市公司總股本28358.83億股，流通股本23762.37億股，占據(jù)著中國股票證券市場的絕大多數(shù)份額，主板市場初俱規(guī)模，是我國的藍(lán)籌股市場。基本上能夠反映我國國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。（二）中小企業(yè)板上市條件過高，難以滿足中小企業(yè)融資需求2004年5月，中小企業(yè)板在深圳正式推出，2013年10月份，中小企業(yè)板上市公司僅700家，股票市價總值3.69萬億元，中小板是主板中相對獨立的板塊，在主板市場的制度框架下運行，在上市條件、發(fā)行審核、交易制度等方面與主板一致。從而使眾多的中小企業(yè)難以達(dá)到上市的標(biāo)準(zhǔn)，滿足上市的條件，雖然定中小企業(yè)板市場，卻把廣大的中小企業(yè)擋在了門外，使廣大成長型中小企業(yè)難以從這個市場直接融資。（三）創(chuàng)業(yè)板尚處于發(fā)展初期我國創(chuàng)業(yè)板市場于2009年10月30日終于誕生，創(chuàng)業(yè)板作為多層次資本市場體系的重要組成部分，有利于國家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，有益于創(chuàng)新型、成長型企業(yè)借助融資平臺提高技術(shù)創(chuàng)新能力。截止2013年10月31日，創(chuàng)業(yè)板共有上市公司355家，股票市價總值1.58萬億元；流通市值7953億元。上市公司總股本790.85億股，流通股本524.03億股，平均市盈率58.52倍。創(chuàng)業(yè)板在注重風(fēng)險防范的基礎(chǔ)上，在發(fā)行審核制度、公司監(jiān)管制度、交易制度等制度設(shè)計方面進(jìn)行了更加市場化的探索和創(chuàng)新，以適應(yīng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的特點與實際需求。但是，目前創(chuàng)業(yè)板市場運行時間很短，市場規(guī)模尚小。（四）場外交易市場發(fā)展緩慢，制度建設(shè)有待進(jìn)一步健全和完善場外交易市場在我國多層次資本市場中占有重要的地位，作用不言而喻。但由于種種原因，我國場外交易市場并沒有形成一個全國性的統(tǒng)一市場，而是由產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)、代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和股權(quán)交易所組成，各個市場之間業(yè)務(wù)高度重合，但彼此之間交易信息又不能共享，而且各個市場分屬不同的監(jiān)管部門監(jiān)管，令出多門，相關(guān)的法律、規(guī)則亟待完善。2012年證監(jiān)會將在總結(jié)中關(guān)村公司股份轉(zhuǎn)讓試點經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，擬籌建統(tǒng)一監(jiān)管下的全國性場外交易市場。把中關(guān)村試點的經(jīng)驗擴(kuò)大到全國的高新園區(qū)企業(yè)，然后再推廣到全國所有股份公司。證監(jiān)會規(guī)劃全國性場外交易市場建設(shè)將分兩步走，第一步是從中關(guān)村試點擴(kuò)大到全國的高新園區(qū)企業(yè)，第二步是進(jìn)一步擴(kuò)大到全國所有股份公司。場外交易市場掛牌公司將納入非上市公眾公司監(jiān)管，考慮到我國中小企業(yè)數(shù)量眾多，地區(qū)之間發(fā)展不平衡，企業(yè)規(guī)模、成長階段和業(yè)態(tài)模式存在較大差別，我國場外市場建設(shè)將從市場需求出發(fā)，總體設(shè)計、分步實施，把自上而下與自下而上結(jié)合起來，逐漸實現(xiàn)分層構(gòu)建。二、我國多層次資本市場存在的主要問題中國資本市場經(jīng)過20多年的發(fā)展，正在逐漸走向成熟。但由于建立初期改革不配套和在制度設(shè)計上存在局限，資本市場仍然有一些深層次問題和結(jié)構(gòu)性矛盾，制約了資本市場作用的發(fā)揮。整體發(fā)展水平和發(fā)達(dá)的國家比較仍然處于初級階段，差距很大。市場結(jié)構(gòu)的不平衡性成為資本市場發(fā)展的一大難題。在面臨嚴(yán)峻的融資問題時候，缺乏同美國股票市場一樣的金字塔層次結(jié)構(gòu)，美國穩(wěn)定的資本市場結(jié)構(gòu)包括紐交所、納斯達(dá)克、場外報價市場、粉單市場和灰色市場。而我國股份制公司10多萬家，符合創(chuàng)業(yè)條件的也不在少數(shù)，但是僅有主板市場、中小板和創(chuàng)業(yè)板的“倒金字塔”結(jié)構(gòu)，衍生品市場才剛剛起步，使得我國多層次資本市場發(fā)展中存在嚴(yán)峻問題。（一）市場交易工具少，缺乏流動性一個有效率的資本市場應(yīng)該是擁有豐富多樣的交易工具，從而達(dá)到分散風(fēng)險以及合理配置資源的目的，也可以滿足投資者差異化的投資需求。在任何“新興+轉(zhuǎn)軌”的市場，都存在金融產(chǎn)品體系不健全的問題。20世紀(jì)80年代，我國企業(yè)股本金缺乏，融資渠道單一，形成了很高的債務(wù)股本比例。產(chǎn)品數(shù)量和品種都比較少，業(yè)務(wù)創(chuàng)新的能力比較差此外，交易品種少使儲蓄向投資轉(zhuǎn)化的渠道嚴(yán)重受阻，大量有投資需求的個人和機(jī)構(gòu)由于難以選擇合適的金融工具來規(guī)避風(fēng)險而放棄投資，造成較高的機(jī)會成本。（二）投資者結(jié)構(gòu)不合理，機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模偏小投資者結(jié)構(gòu)不合理，尤其是券商作為資本市場中最重要的力量，沒有發(fā)揮應(yīng)有的作用，也使得我國多層次資本市場建設(shè)陷入困境。長期以來，中國資本市場一直以中小投資者為主，個人交易比例偏高，交易較為頻繁；機(jī)構(gòu)投資者整體規(guī)模偏??；美國機(jī)構(gòu)投資者占90%以上，我國大概只占45%，近年來雖然在政府的引導(dǎo)下有保險公司、全國社?；?、企業(yè)年金等其他形式的機(jī)構(gòu)投資者參與市場，但積極性不高，難以起到穩(wěn)定市場的作用，有時對市場的波動反而起到推波助瀾。 　　（三）各層次資本市場間缺乏有效的對接機(jī)制一個完善的資本市場不僅能夠滿足不同類型企業(yè)的籌資需求，而且也能滿足對投資風(fēng)險具有不同偏好的投資者的投資需求，從而達(dá)到市場的資本供求平衡，同時還可以進(jìn)一步完善市場的退出機(jī)制。不同層次的資本市場對應(yīng)不同類型的企業(yè)，如主板市場主要滿足大型企業(yè)的上市，中小企業(yè)板主要滿足眾多的中小企業(yè)融資的需求，創(chuàng)業(yè)板主要為具有較好成長性和較高科技含量的中小企業(yè)發(fā)行股票和上市，以股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)為主的場外交易市場主要滿足還不符合上市條件的企業(yè)進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓。各市場應(yīng)該有一個不同的篩選機(jī)制，使企業(yè)有可能遞進(jìn)上市或遞退下市，從而形成一個完整的市場結(jié)構(gòu)體系。這樣做既有利于保證上市公司的質(zhì)量，促進(jìn)我國證券市場的健康發(fā)展，又有助于風(fēng)險投資的發(fā)展，可以為企業(yè)尤其中小企業(yè)提供更多的直接融資渠道。要使企業(yè)有可能遞進(jìn)上市或遞退下市、并減少企業(yè)融資的成本和增加融資的效率，各個層次的篩選機(jī)制應(yīng)該是對接的。然而，目前我國的主板市場、中小企業(yè)板及場外市場相互獨立，不管是在上市條件、還是在交易規(guī)則上都缺乏一種遞進(jìn)型的制度安排。這大大降低了我國資本市場的效率，一定程度上抑制了資本市場的功能發(fā)揮。（四）法律、誠信環(huán)境有待完善，監(jiān)管有效性和執(zhí)法效率有待提高目前，我國資本市場的法律制度和法律體系尚需要進(jìn)一步完善；2000年才正式出臺《證券法》，資本市場法律、法規(guī)建設(shè)不僅滯后并且不盡健全，資本市場參與各方的行為沒能得到嚴(yán)格的規(guī)范及調(diào)節(jié)，兼管不力。因此，我國亟須構(gòu)建一個適合我國國情，能夠促進(jìn)資本市場發(fā)展的法律、法規(guī)體系，以規(guī)范約束資本市場的管理及運作，實現(xiàn)保護(hù)投資者利益、降低市場風(fēng)險的目的。同時，與其他市場相比，資本市場是一個特殊的高風(fēng)險的市場，這種高風(fēng)險首先表現(xiàn)在其經(jīng)營對象的特殊性，資本市場是流通的不是普通的商品，而是股票、債券等特殊的金融工具，市場的參與者進(jìn)行的交易都必須以信用為基礎(chǔ)，而信用本身就包含很多不確定性因素，面對高風(fēng)險的資本市場，我國存在監(jiān)管不到位，監(jiān)管體制不健全的問題，政出多門，證監(jiān)會與中央各部委、地方政府、派出機(jī)構(gòu)之間的關(guān)系不順，監(jiān)管的職責(zé)、職能不清，往往產(chǎn)生利益沖突及相互推諉責(zé)任，造成監(jiān)管力度的不平衡，使得一些領(lǐng)域重復(fù)監(jiān)管，一些領(lǐng)域又無人監(jiān)管的現(xiàn)象。三、建立和完善我國多層次資本市場體系的建議我國資本市場體系構(gòu)建的總體目標(biāo)是有計劃有步驟地建設(shè)成為一個具有中國特色的、覆蓋全國、面向全球的全方位開放型、機(jī)制靈活、功能齊全的社會主義資本市場體系具體地說，資本市場應(yīng)當(dāng)是包含各種債券、股票、基金證券，以及期權(quán)等全部證券的市場， 也包括中長期信貸市場。資本市場體系的構(gòu)建模式應(yīng)當(dāng)滿足我國各類企業(yè)的要求。多層次市場結(jié)構(gòu)的建設(shè)，應(yīng)當(dāng)突破現(xiàn)有主板市場上以國有企業(yè)為主的單一的市場結(jié)構(gòu)，形成一個層次分明的資本市場體系。（一）大力發(fā)展專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者改善市場投資者結(jié)構(gòu)監(jiān)管部門要樹立專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展意識，將機(jī)構(gòu)投資者隊伍的發(fā)展壯大作為完善多層次資本市場體系建設(shè)的重要目標(biāo)。在目前我國尚未形成才長期投資和理性投資的風(fēng)氣的同時，要處理好股票證券市場上存在的各種矛盾，必須大力發(fā)展專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者，引導(dǎo)投資基金、社保基金、保險公司和企業(yè)年金等機(jī)構(gòu)投資者參與資本市場，大力發(fā)展專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者改善市場投資者結(jié)構(gòu)，必須摒棄抑制需求的政策理念，慎用稅收政策以達(dá)到調(diào)控市場的目的。從中國資本市場發(fā)展戰(zhàn)略出發(fā)，不可以以資本利得稅抑制人們的投資行為，而是要以發(fā)展專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者的結(jié)構(gòu)性金融政策去疏導(dǎo)人們的金融投資需求。這也是改善投資者結(jié)構(gòu)、提高直接融資比重、穩(wěn)定資本市場，促進(jìn)資本市場長期健康發(fā)展的可行性措施。（二）加快發(fā)展多層次股票市場，擴(kuò)大服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的覆蓋面加快多層次的股票市場體系的建設(shè)，要讓不同發(fā)展階段、不同類型、不同特點的創(chuàng)新型企業(yè)都有進(jìn)入資本市場的途徑，都可以找到適合自身的資本市場支持平臺，從而提高資本市場支持中小微企業(yè)的服務(wù)能力，擴(kuò)大資本市場對實體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的覆蓋面。從我國多層次資本市場的現(xiàn)狀上來看，以上海和深圳的證券交易所最為典型。這兩大證券交易所是多層次資本市場的基礎(chǔ)。多層次資本市場以證券交易所的存在為前提，這個市場需要通過有效的調(diào)節(jié)對金融市場進(jìn)行整合，如有必要，通過一定的行政手段對市場也業(yè)務(wù)內(nèi)容進(jìn)行調(diào)整，讓市場能夠更好地為大中型企業(yè)服務(wù)，為大中型企業(yè)業(yè)務(wù)的開展，打造藍(lán)籌股主板市場。從現(xiàn)有的主板市場上看，上海和深圳兩個證券交易所沒有合理的分工，主板市場的不規(guī)范，使得上市的條件和運行的機(jī)制存在的差別不大，導(dǎo)致市場資源浪費和市場運行效率低，從整體上制約了資本市場的進(jìn)一步發(fā)展，規(guī)范主板市場勢在必行。因此，對上海和深圳證券交易所而言，必須采取措施讓兩個交易所進(jìn)行重組和分工，通過規(guī)范主板市場，滿足多層次市場發(fā)展的需求，具體說來，采取深圳主板向上海轉(zhuǎn)移，融入上海證券交易所的策略，可以在一定程度上起到規(guī)范主板市場的作用。（三）規(guī)范場外交易，建立多層次的場外交易市場規(guī)范場外交易在多層次資本市場建設(shè)中也發(fā)揮著重要的作用。對我國多層次資本市場建設(shè)而言，場外交易是多層次資本市場的重要組成部分，建立多層次的場外交易市場首先要分析市場的承受能力，在市場能夠承受的范圍內(nèi)規(guī)范場外交易，加快股份市場擴(kuò)容的速度，拓寬渠道，開展多樣化多渠道的場外交易，為多層次資本市場的建設(shè)創(chuàng)造條件，與此同時，在交易方式上也要不拘一格，進(jìn)一步調(diào)整和完善交易的方式，建立多層次的場外交易市場，把做市商的制度引進(jìn)場外交易的市場，提高市場的流動性。第三點是采取一定的措施提高掛牌公司的質(zhì)量，通常會采用推動代辦股份市場上的掛牌公司進(jìn)行資產(chǎn)重組的方式提高公司的質(zhì)量。最后一點是培育產(chǎn)權(quán)交易的主體，提高產(chǎn)權(quán)交易的效率，加快產(chǎn)權(quán)市場內(nèi)部建設(shè)的步伐，提高企業(yè)經(jīng)營和管理的水平，以新的發(fā)展理念和新的發(fā)展措施促進(jìn)市場的發(fā)展。（四）完善法律和監(jiān)管體系，防范金融風(fēng)險推進(jìn)多層次資本市場法律體系建設(shè)，必須不斷完善目前現(xiàn)有法律法規(guī)，強(qiáng)化監(jiān)管的獨立性，改變對資本市場的監(jiān)管理念和模式，逐漸建立各層次資本市場間的有機(jī)聯(lián)系。多層次資本市場的發(fā)展，必須在嚴(yán)格控制金融風(fēng)險的前提下穩(wěn)步推進(jìn)。多層次資本市場是一個高風(fēng)險、高流動性的市場，資本市場中任何一個環(huán)節(jié)出現(xiàn)風(fēng)險，如果不及時處置和控制，都會帶來非常嚴(yán)重的后果。因此各監(jiān)管機(jī)構(gòu)必須加強(qiáng)的協(xié)調(diào)與配合，根據(jù)企業(yè)和投資者的不同特點，實行風(fēng)險分層管理，建立和完善針對各種金融風(fēng)險和外部沖擊的快速決策和反應(yīng)機(jī)制，維護(hù)資本市場的穩(wěn)健運行和國家金融安全。
備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。