減產(chǎn)預(yù)期落空，鋅價沖高回落

鋅價自上周五3月19日夜盤反彈以來連日走高，滬鋅主力合約今日上午開盤一度突破前高上漲至22465，隨后更隨整個基本金屬一起大幅回調(diào)。主要受到市場拋儲傳聞和北方煉廠檢修落空的影響。

一、鋅短期供需偏緊格局未變

盡管北方煉廠檢修的預(yù)期落空，但短期來看鋅本身供給偏緊的格局是在持續(xù)的。對比過往幾年2021年春季的壘庫幅度相較于過去3年有所降低，符合我們之前的預(yù)期。（：歷年鋅價春季行情回顧及未來展望）從絕對值來說，當(dāng)前中國鋅錠社會庫存也處在一個15年以來同期的絕對低位。根據(jù)下圖我們可以到2021年春季的鋅錠社會庫存基本位于歷年同期的底部。

圖1：歷年中國鋅錠社會庫存

數(shù)據(jù)來源：

此外2021年一季度鋅錠的供給端受到了一定的限制，是春季壘庫幅度較小的重要原因。根據(jù)網(wǎng)統(tǒng)計一季度中國冶煉企業(yè)檢修影響產(chǎn)量預(yù)計接近10萬噸，同比減少3.44%，但考慮到去年一季度疫情的因素，我們將其與2019年對比則大幅增加294%。（注：這里已經(jīng)剔除了北方三家煉廠檢修的減產(chǎn)量）

圖2：中國鋅冶煉企業(yè)月度檢修情況

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二、加工費低位壓縮煉廠利潤

從冶煉廠利潤的角度來看，但前也處在近幾年的相對低位。自去年疫情爆發(fā)以來，海外礦山生產(chǎn)和運輸受到限制直接導(dǎo)致了礦端供給收緊。中國疫情緩解制造業(yè)修復(fù)導(dǎo)致供需錯配是的鋅礦加工費一路下行。截至2021年一季度，加工費持續(xù)維持在低位，進口鋅精礦加工費實際成交價下跌至65-75美元/噸，國產(chǎn)礦加工費3800-4000元/噸。以當(dāng)前鋅價和加工費來看，中國鋅冶煉企業(yè)的成本線基本維持在20000元/噸左右。因此相比銅鋁，鋅冶煉的利潤并不豐厚，從這個角度來看鋅的拋儲條件并不夠充分。

圖3：中國冶煉廠鋅精礦加工費

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三、遠端寬松預(yù)期較強

如前文所說，遠端寬松的預(yù)期是導(dǎo)致鋅價上漲動能不足的重要因素。從短線的基本面來說鋅的供需并不差于銅和鋁，但反應(yīng)在鋅價上卻差了好多。一季度鋅價的反彈力度明顯要小于銅和鋁。后兩者以一季度期價的最低點開始計的最大漲幅分別達到了23.7%和21.3%，同期鋅價卻難以突破前高且最大漲幅僅為14.98%。

回顧過往10年以來鋅礦供給來看，自2016年全球鋅礦供給大幅縮減以來，鋅礦產(chǎn)能處在緩慢恢復(fù)階段。隨著疫情后鋅價走高加工費走低，海外相對高成本鋅礦產(chǎn)能恢復(fù)的條件逐漸充分。根據(jù)網(wǎng)預(yù)計2021-2022年，全球鋅礦的供需將擺脫短期的緊缺，重新回到過剩的周期。

圖5：2007-2019全球鋅礦產(chǎn)量

數(shù)據(jù)來源：ILZSG，鋼聯(lián)數(shù)據(jù)

除此之外，鋅消費最大的下游鍍鋅自去年四季度以來一直維持著高于往年同期的產(chǎn)能利用率，直接的后果就是鍍鋅社會庫存處在歷史同期的最高位，甚至高于去年疫情期間。因此當(dāng)前鍍鋅的的高開工也有一定程度透支了未來的消費恢復(fù)預(yù)期。

圖5：中國鍍鋅板卷總庫存

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四、鋅價維持區(qū)間震蕩的判斷

根據(jù)上文的分析，我們的判斷——鋅供給短期偏緊長期寬松不變。（李琦：鋅無近憂但有遠慮）。我們對鋅價短期價格的走勢的判斷仍然是震蕩，難以走出流暢的單邊行情。短期收緊的供給和低加工費都將給鋅價在21000以下支撐，但長周期來看需求增速預(yù)計低于產(chǎn)量增長。一旦鋅礦加工費有所反彈，二季度至下半年鋅價回落概率較大。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。