過剩行業(yè)債轉(zhuǎn)股：沒辦法判斷誰該救

中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速創(chuàng)25年以來最慢之際，沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)正在成為部分企業(yè)事關(guān)存亡的定時(shí)榨蛋。而風(fēng)雨飄搖的產(chǎn)能過剩行業(yè)中，煤炭、鋼鐵企業(yè)的債務(wù)問題也正在成為行業(yè)性問題。

去年，中鋼股份一紙公告，確定延期支付“10中鋼債”，從此冠上首家債券違約鋼鐵央企名號(hào)。此后，東北特鋼、渤海鋼鐵、中煤集團(tuán)山西華昱能源等國(guó)企的信用坍塌，宣布“違約魔盒”正式開啟。

數(shù)據(jù)顯示，截至2015年底，中國(guó)鋼鐵行業(yè)負(fù)債規(guī)模已達(dá)4.37萬億元，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)66.70%。煤炭行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率也已經(jīng)達(dá)到67.7%，處于1999年以來的最高水平。中國(guó)整體債券市場(chǎng)也被認(rèn)為在今年將迎來天量“高危”行業(yè)信用債到期，投資者正面臨史無前例的信用違約風(fēng)險(xiǎn)。

在企業(yè)還本付息都日益艱難的時(shí)候，一則來自高層的研究債轉(zhuǎn)股重啟的信號(hào)，就如久旱逢甘雨。這項(xiàng)在17年前由政府主導(dǎo)用來大規(guī)模處理不良資產(chǎn)的債務(wù)重組方式，一度被視為解決企業(yè)債務(wù)問題的靈丹妙藥。

不過，認(rèn)為債轉(zhuǎn)股應(yīng)該冷思考的也大有人在。澎湃新聞近日就債轉(zhuǎn)股，特別是產(chǎn)能過剩行業(yè)是否應(yīng)該打開債轉(zhuǎn)股窗口問題，專訪了中共中央黨校國(guó)際戰(zhàn)略研究所世界經(jīng)濟(jì)室副主任、副教授陳建奇。陳建奇認(rèn)為，債轉(zhuǎn)股可以使得企業(yè)資金壓力大幅緩解，但是現(xiàn)在的焦點(diǎn)在于政府沒辦法判斷哪些企業(yè)可以實(shí)施債轉(zhuǎn)股。

陳建奇表示，現(xiàn)在產(chǎn)能過剩的企業(yè)，如果通過債轉(zhuǎn)股的方法，那它未來會(huì)重新生產(chǎn)，本來要退出市場(chǎng)的不會(huì)退出市場(chǎng)，這是一個(gè)矛盾。不僅僅是產(chǎn)能過剩的，對(duì)其它一些要淘汰出市場(chǎng)沒有競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)，也會(huì)因?yàn)閭D(zhuǎn)股延緩?fù)顺鍪袌?chǎng)的過程。

事實(shí)上，對(duì)于去產(chǎn)能與債轉(zhuǎn)股的關(guān)系，高層已經(jīng)有了答案。在《人民日?qǐng)?bào)》5月9日頭版刊登的《開局首季問大勢(shì)——權(quán)威人士談當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)》指出：“堅(jiān)定不移推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，‘保人不保企’，勇于處置‘僵尸企業(yè)’。我們強(qiáng)調(diào)要多兼并重組、少破產(chǎn)清算，但對(duì)那些確實(shí)無法救的企業(yè)，該關(guān)閉的就堅(jiān)決關(guān)閉，該破產(chǎn)的要依法破產(chǎn)，不要?jiǎng)虞m搞‘債轉(zhuǎn)股’，不要搞‘拉郎配’式重組，那樣成本太高，自欺欺人，早晚是個(gè)大包袱。”

另外，陳建奇提到，跟1999年那一輪債轉(zhuǎn)股比較，現(xiàn)在面臨的問題已經(jīng)發(fā)生本質(zhì)變化。主要體現(xiàn)在債務(wù)規(guī)模、中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段、國(guó)際環(huán)境以及金融機(jī)構(gòu)的承受力。陳建奇特別指出，如果說原來我們把企業(yè)包袱卸掉它確實(shí)能夠發(fā)展經(jīng)濟(jì)，但是現(xiàn)在你卸掉包袱還不行，它必須要加快轉(zhuǎn)型升級(jí)。因?yàn)槲覀冊(cè)瓉淼谋容^優(yōu)勢(shì)沒有了，現(xiàn)在的企業(yè)面臨的不僅僅是債務(wù)的問題、杠桿率的問題。

陳建奇?zhèn)€人比較傾向于由銀行來主導(dǎo)債轉(zhuǎn)股，他在強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)的作用的同時(shí)，也坦言市場(chǎng)的作用可能沒有那么強(qiáng)有力，所涉面積就不會(huì)那么大，債轉(zhuǎn)股的整個(gè)規(guī)模、效果，可能就會(huì)大打折扣。

澎湃新聞：今年兩會(huì)期間，債轉(zhuǎn)股被重提，這一輪債轉(zhuǎn)股主要基于一個(gè)什么樣的背景？

陳建奇：最主要的一個(gè)問題就是現(xiàn)在企業(yè)的杠桿率比較高，債務(wù)比較重，中國(guó)現(xiàn)在債務(wù)占總的經(jīng)濟(jì)總量已經(jīng)超過200%，這個(gè)是非常高的，各個(gè)機(jī)構(gòu)測(cè)算不一樣，有人測(cè)算是250%。這是什么意思？就是企業(yè)的負(fù)債非常重、包袱就很大，所以現(xiàn)在企業(yè)很大的一塊利潤(rùn)就用來還本付息。

去杠桿是供給側(cè)改革里面非常重要的任務(wù)，也是促進(jìn)企業(yè)健康發(fā)展的非常重要的一方面。去杠桿怎么去呢？如果讓企業(yè)把債還上，這是能去杠桿了，但是企業(yè)現(xiàn)在沒錢你讓它還上不是死了嗎？所以它不能還你還得給他錢，那這樣就變成加杠桿，以后越來越難做。

所以現(xiàn)在提出債轉(zhuǎn)股，把銀行借給企業(yè)的錢變成股份，把銀行變成股東，這樣的話企業(yè)就不用去還那么多的債，同時(shí)企業(yè)也變成了“銀行的孩子”，這樣的話銀行會(huì)繼續(xù)來支持企業(yè)對(duì)資金的需求，也不會(huì)縮貸。

所以通過債轉(zhuǎn)股，從幾個(gè)方面可以使得企業(yè)資金壓力大幅緩解。

澎湃新聞：你剛才也提到，去杠桿是供給側(cè)改革的五大任務(wù)之一，那改革還有一個(gè)任務(wù)是去產(chǎn)能，一些研究認(rèn)為債轉(zhuǎn)股的一些標(biāo)的對(duì)象里面可能無法避免急需去產(chǎn)能的一些僵尸企業(yè)，你覺得這兩者有沒有矛盾？

陳建奇：這個(gè)就是我要說的，為什么債轉(zhuǎn)股這么好現(xiàn)在還不做？它有一個(gè)很大的問題在哪？債轉(zhuǎn)股其實(shí)是對(duì)企業(yè)的減負(fù)，那政府就要決定對(duì)哪一個(gè)企業(yè)進(jìn)行債轉(zhuǎn)股。

澎湃新聞：怎么衡量？

陳建奇：這個(gè)企業(yè)是很難判斷的。好的企業(yè)或者其它這種產(chǎn)能過剩的企業(yè)，它都會(huì)要求債轉(zhuǎn)股，但是你是不知道這個(gè)企業(yè)是好的還是差的。在這個(gè)過程當(dāng)中，政府可能沒辦法分辨哪一些企業(yè)可能通過債轉(zhuǎn)股能夠恢復(fù)它的競(jìng)爭(zhēng)力或者提升它的競(jìng)爭(zhēng)力的，哪些企業(yè)它可能是債轉(zhuǎn)股也是沒有用的。

如果政府把一些差的企業(yè)債轉(zhuǎn)股了，企業(yè)如果破產(chǎn)，銀行會(huì)因?yàn)樽兂晒蓶|銀行面臨巨大損失，之前是債權(quán)可以拍賣，現(xiàn)在沒有債權(quán)只有股權(quán)，銀行壓力會(huì)相當(dāng)大。

這是第一點(diǎn)，第二點(diǎn)就是銀行變成股東以后，這些差的企業(yè)并不能根本改變它的整個(gè)管理，或者治理機(jī)制，原來沒有競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)不會(huì)因?yàn)殂y行變成股東以后它就有競(jìng)爭(zhēng)力。

所以最大的一個(gè)問題是政府沒辦法判斷哪些企業(yè)可以實(shí)施債轉(zhuǎn)股，焦點(diǎn)就在這里。

現(xiàn)在產(chǎn)能過剩的企業(yè)，如果通過債轉(zhuǎn)股的方法，那它未來會(huì)繼續(xù)延續(xù)、重新生產(chǎn)，本來是要退出市場(chǎng)的不會(huì)退出市場(chǎng)，這個(gè)也是一個(gè)矛盾。

其它一些企業(yè)，不僅僅是產(chǎn)能過剩的，要淘汰出市場(chǎng)沒有競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)，也會(huì)因?yàn)閭D(zhuǎn)股延緩?fù)顺鍪袌?chǎng)的過程。

所以說，債轉(zhuǎn)股聽起來很好，但是非常難實(shí)施。

澎湃新聞：你剛才提到，政府很難判斷哪些企業(yè)適合債轉(zhuǎn)股哪些企業(yè)不適合，那在判斷標(biāo)準(zhǔn)這塊，目前有哪些說法？

陳建奇：我估計(jì)以后還會(huì)有一個(gè)行業(yè)的劃分，就是說從行業(yè)的角度會(huì)有一個(gè)側(cè)重。比如說產(chǎn)能過剩的鋼鐵、煤炭，債轉(zhuǎn)股可能就會(huì)非常慎重。然后對(duì)于一些具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的，或者近年以來我們說的新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)，這些企業(yè)如果面臨了資金的問題，它們是不是在債轉(zhuǎn)股里面具有優(yōu)先權(quán)，政府會(huì)重點(diǎn)扶持？

我認(rèn)為從行業(yè)劃分的角度，會(huì)是一個(gè)比較大的選項(xiàng)。但是現(xiàn)在具體在哪一個(gè)行業(yè)，目前還沒有具體的文件和相關(guān)的辦法。

澎湃新聞：另外，我們也不可避免要去跟上一輪做比較，那在你來看，上一輪債轉(zhuǎn)股最后產(chǎn)生的效果如何？

陳建奇：現(xiàn)在來看，上一輪債轉(zhuǎn)股到現(xiàn)在這么多年，你也不知道是債轉(zhuǎn)股的作用，還是因?yàn)槠渌淖饔?，?dāng)時(shí)是綜合的一攬子方案，你不能說我們經(jīng)濟(jì)發(fā)展到現(xiàn)在是因?yàn)樯弦惠唫D(zhuǎn)股。

可以說的一點(diǎn)是上一輪的債轉(zhuǎn)股至少?zèng)]有成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的負(fù)擔(dān)，它還是解決了一些問題。它如果產(chǎn)生了一些新的問題，那中國(guó)的經(jīng)濟(jì)會(huì)有一些新的麻煩，但中國(guó)這么多年的發(fā)展，從一個(gè)側(cè)面證明了債轉(zhuǎn)股至少還是有一點(diǎn)作用的。但也不能說前幾年經(jīng)濟(jì)好是因?yàn)閭D(zhuǎn)股，因?yàn)橛泻芏嘣?。而且中?guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在有跟原來不一樣的地方，這個(gè)可能不能簡(jiǎn)單地比較。

澎湃新聞：你剛才提到現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)有跟原來不一樣的地方，那么這一輪債轉(zhuǎn)股跟上一輪，中國(guó)面臨哪些不一樣？

陳建奇：現(xiàn)在應(yīng)該說債務(wù)的體量、規(guī)模是相當(dāng)大的，這是一個(gè)非常重要的背景。中國(guó)現(xiàn)在面臨的一些產(chǎn)能過剩這些問題，以前是不可想象的。以前雖然有一些行業(yè)有一些問題，但是沒這么沉重?，F(xiàn)在的債務(wù)負(fù)擔(dān)應(yīng)該是創(chuàng)紀(jì)錄了，從整個(gè)規(guī)模角度，我認(rèn)為還是不一樣的。

第二個(gè)，從整個(gè)發(fā)展階段來看也是不一樣。原來在那個(gè)階段、在加入WTO之前，中國(guó)整個(gè)發(fā)展的比較優(yōu)勢(shì)還是存在的，原來很多企業(yè)不用面臨轉(zhuǎn)型升級(jí)的問題，更多就是讓它簡(jiǎn)單地卸掉包袱就行。所以說原來我們把它包袱卸掉它確實(shí)能夠發(fā)展經(jīng)濟(jì)，但是現(xiàn)在你卸掉包袱還不行，企業(yè)必須要加快轉(zhuǎn)型升級(jí)，因?yàn)槲覀冊(cè)瓉淼谋容^優(yōu)勢(shì)沒有了?，F(xiàn)在的企業(yè)面臨的不僅僅是債務(wù)的問題、杠桿率的問題。

就是說，債務(wù)為什么這么重？一個(gè)是跟我們金融體系有關(guān)系，間接融資比較高。還有另外一層關(guān)系，就是企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力沒有了，所以它整天都在攤大餅，不能良性循環(huán)了。那如果說這一層關(guān)系是成立的話，那它跟上一輪債轉(zhuǎn)股肯定是不一樣的。

第三點(diǎn)，整個(gè)國(guó)際環(huán)境也不一樣。現(xiàn)在整個(gè)國(guó)際經(jīng)濟(jì)都不太好，所以說你如果債轉(zhuǎn)股以后就不會(huì)產(chǎn)生新的麻煩了嗎？原來國(guó)際環(huán)境雖然也有波動(dòng)，但還是相對(duì)比較穩(wěn)定，沒有像現(xiàn)在這樣近幾年大家經(jīng)濟(jì)都不好。

所以說，幾個(gè)方面綜合評(píng)估，還是出現(xiàn)一些問題。同時(shí)，最重要的我認(rèn)為還有一點(diǎn)就是銀行，也就是我們的金融機(jī)構(gòu)。金融機(jī)構(gòu)上一次也有問題，但現(xiàn)在金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)到了今天這樣一個(gè)規(guī)模它能不能承受債轉(zhuǎn)股？金融機(jī)構(gòu)特別是商業(yè)銀行的不良貸款率現(xiàn)在已經(jīng)出現(xiàn)了上升，商業(yè)銀行未來怎么辦現(xiàn)在也沒有一個(gè)很好的辦法。

上一輪是通過剝離不良資產(chǎn)，現(xiàn)在在沒有一個(gè)很好的辦法之前，盲目地把企業(yè)的債轉(zhuǎn)股先做了，那銀行能不能適應(yīng)，或者它能不能承受得了，都是問題。

這幾個(gè)方面是最突出的不同點(diǎn)，還有一些可能需要進(jìn)一步梳理。

什么樣的企業(yè)、哪些行業(yè)、怎么實(shí)施、哪些銀行來參與等，這些都需要考量。如果通過市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股，就是銀行自己來弄，那可能可以。如果通過行政手段來弄，那不太合適。

澎湃新聞：你說的這一點(diǎn)也是焦點(diǎn)之一，上一輪主要是由政府主導(dǎo)來進(jìn)行大規(guī)模的不良資產(chǎn)的處理，那如果由銀行來主導(dǎo)，會(huì)有哪些方面的區(qū)別？

陳建奇：銀行畢竟是市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)者，它要考慮到債轉(zhuǎn)股以后會(huì)不會(huì)影響它的綜合競(jìng)爭(zhēng)力的問題，最核心的就是通過債轉(zhuǎn)股以后是好還是壞，它會(huì)去評(píng)估。銀行肯定比政府更了解企業(yè)，企業(yè)的現(xiàn)金流、前幾年的信用狀況、授信狀況、盈利模式，它應(yīng)該都非常清楚，所以銀行自己會(huì)判斷哪些企業(yè)去實(shí)施債轉(zhuǎn)股這樣一個(gè)政策。

當(dāng)然，你放給銀行的話會(huì)有一個(gè)問題，就是政府希望債轉(zhuǎn)股的一些企業(yè)，比如國(guó)有企業(yè)，恰恰銀行沒有給它實(shí)施債轉(zhuǎn)股。這里面政府和銀行的意向可能不一樣。

澎湃新聞：政府和銀行各自考量的角度應(yīng)該是不一樣的。

陳建奇：比如說有些國(guó)有企業(yè)，你要不要給它債轉(zhuǎn)股？商業(yè)銀行在看的時(shí)候，可能不會(huì)給它債轉(zhuǎn)股了。這里面應(yīng)該有個(gè)平衡吧。

我個(gè)人還是比較強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)的作用，但是市場(chǎng)的作用可能就沒有那么強(qiáng)有力，它的面積就不會(huì)那么大，債轉(zhuǎn)股整個(gè)規(guī)模也好、效果也好，可能就會(huì)大打折扣。

澎湃新聞：目前，債轉(zhuǎn)股頂層設(shè)計(jì)這塊大家也很期待，你覺得頂層設(shè)計(jì)應(yīng)該突出哪些方面？

陳建奇：債轉(zhuǎn)股肯定不是單單中央層面，它肯定涵蓋地方層面。

首先它要考慮的應(yīng)該是哪些銀行、銀行以哪些方式參與，這個(gè)可能中央會(huì)有一個(gè)說法。

第二個(gè)就是在哪些行業(yè)，這里面怎么來劃分債轉(zhuǎn)股的對(duì)象。

同時(shí)，因?yàn)楦鞯匦袠I(yè)、結(jié)構(gòu)不一樣，債轉(zhuǎn)股有多大的規(guī)?；蛘呖臻g，不能一說債轉(zhuǎn)股就全都債轉(zhuǎn)股，這肯定也不行。會(huì)不會(huì)也會(huì)參考地方債一樣，它有個(gè)規(guī)模限制，這個(gè)地方批多少，那個(gè)地方批多少。

還有一個(gè)問題就是怎么評(píng)估的問題。

另外，涉及到里面有些是國(guó)有企業(yè)，還有一個(gè)麻煩就是國(guó)有企業(yè)的股份怎么弄。股份轉(zhuǎn)給銀行就不是國(guó)有股份了，一旦劃給商業(yè)銀行，肯定就不是代表政府了。同時(shí)，我覺得央行還會(huì)推出一些政策，債轉(zhuǎn)股這樣一個(gè)動(dòng)作以后，商業(yè)銀行的資本金等各方面可能會(huì)有一個(gè)調(diào)整。

總的來說，金融層面、中央和地方層面、企業(yè)所有制層面、行業(yè)層面，這些可能都要考慮。

這些問題都比較復(fù)雜，我不知道會(huì)不會(huì)先搞一個(gè)試點(diǎn)。全國(guó)各地都去推開可能比較困難，比如說選3-5家比較大的國(guó)有企業(yè)，先進(jìn)行看看再說。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。