利率水平上升 期債再露疲態(tài)

上周五，國債期貨十年期債1706合約跌0.1%；五年期債1706合約跌0.05%。當日，央行以利率招標方式開展了1400億元逆回購操作。其中，7天品種1000億元，14天品種400億元，利率均與前期持平。鑒于當日有1000億元逆回購到期，實現資金凈投放400億元。

經濟增速好于預期，避險需求有所下降

7月中旬，二季度的經濟數據陸續(xù)公布。國家統(tǒng)計局公布的數據顯示，二季度國內的GDP為200807億元，同比上升6.9%，好于預期的6.8%。受物價指數持續(xù)下滑的影響，此前市場普遍認為二季度GDP增速或將較一季度的6.9%的增速下降，但是二季度的數據較一季度的GDP持平，顯示出經濟的韌性強勁，極大了緩解了市場對于經濟下滑的擔憂。

目前消費仍然是拉動國內經濟上漲最主要的動力，其對經濟增速的貢獻度是最大的。6月國內零售品消費量為29808億元，較去年同期上升2950.6億元，同比上升11%，增速為2015年12月以來的最高值。

投資方面，6月國內固定資產投資完成額達到76886.73億元，遠遠高于前五個月的水平。不僅如此，隨著經濟的企穩(wěn)以及投資環(huán)境的改善，民間投資也有所改善。上半年，國內民間投資增速為7.2%，較前值回升0.4%。房地產投資方面，雖然今年上半年房地產投資整體呈現下滑的態(tài)勢，但是6月房地產開發(fā)投資完成額達到13015.32億元，為有統(tǒng)計以來的最佳表現。

進出口方面，上半年國內進出口總值為13.14萬億元人民幣，較去年同期增長19.6%。其中，進口5.93萬億元，增長25.7%；出口7.21萬億元，增長15%；貿易順差1.28萬億人民幣，收窄17.7%。6月國內進出口總額為3504.17億美元，較去年同期上升425.50億美元，上升13.82%，進出口總額的表現為近四個月以來的最佳。

從近期公布的經濟數據來看，二季度的經濟表現好于預期，這極大提振了市場的信心。受此影響，市場的風險偏好將會有所上升，對于國債等固收資產的配置需求將會有所下降。不僅如此，較好的經濟表現，將會堅定政府維持目前略為偏緊貨幣政策的決心。后期貨幣政策不具備繼續(xù)寬松的條件，這進一步壓縮了利率下行的空間，對于債券的價格也將產生壓制。

逆回購大量投放，短期利率水平有望下降

從目前的利率水平來看，受近期央行貨幣政策趨緊的影響，短期的利率水平呈現小幅上升的態(tài)勢，中長期的利率水平小幅下降。由于央行在6月下旬中止逆回購半個月的時間，近期逆回購的到期量較少。上周，央行僅有2000億元人民幣的逆回購到期。由于上周一是繳稅征期的最后期限，央行的逆回購力度較大。上周央行共進行了總額為7100億元的逆回購，央行通過公開市場業(yè)務向市場投放了大量的流動性，這有助于緩解短期利率水平上升的問題。但是本周央行有5400億元的逆回購到期，資金壓力仍然較大。

此外，全國金融工作會議上傳達出的精神最重要的論調就是防風險，特別是防范系統(tǒng)性風險?？紤]到這個會議精神，我們認為去杠桿仍然是未來經濟工作的首要目標，繼續(xù)執(zhí)行偏緊的貨幣政策就成為了去杠桿的重要手段。基于這個判斷，近期寬松的貨幣政策就屬于央行的短期行為，整體的穩(wěn)健偏中性貨幣政策仍將延續(xù)。

綜上所述，二季度國內經濟表現好于預期，這提高了市場的風險偏好，壓制了固收資產的需求。此外，經濟企穩(wěn)緩解了政府壓力，市場不需要過多的流動性支撐。全國金融工作會議上強調防風險和去杠桿進一步壓縮了寬松貨幣政策空間。因此，筆者認為央行逆回購量較大是短期行為，后期的貨幣政策仍然維持中性，這將極大壓制國債價格。

備注：數據僅供參考，不作為投資依據。