永安期貨：鋼材區(qū)間整理為主

近期隨著鐵礦石價格的下跌，鋼廠利潤修復(fù)明顯，卷螺長流程即期利潤已接近2023年同期水平，短流程利潤略低于去年同期水平，熱卷出口利潤低位波動。產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配較為合理。

五大材產(chǎn)量恢復(fù)不及預(yù)期，春節(jié)后需求復(fù)蘇同樣偏慢，庫存持續(xù)累積，但壓力不大，鋼材靜態(tài)產(chǎn)業(yè)基本面中性。

爐料估值依然偏高。從板塊間相對估值看，分別以去年5月底國內(nèi)商品價格集體見底，去年9月文華商品指數(shù)和工業(yè)品指數(shù)見頂為參照，黑色系商品整體估值依然高于其他板塊，鐵礦石估值仍然面臨下修壓力。

去年四季度，鋼廠冬儲補庫原料的時間提前，疊加增發(fā)1萬億元國債政策，黑色系商品價格集體走強。宏觀利多預(yù)期在鐵礦石盤面的表現(xiàn)最為明顯，其價格連創(chuàng)階段性新高，推升鋼材價格重心。2024年以來，之前市場充分預(yù)期的基建投資增速有不及預(yù)期的風(fēng)險，“三大工程”前景很好，但推進偏慢，市場也反映了之后的政策預(yù)期，預(yù)期差交易空間不大，且對5月合約的影響更小。春節(jié)之后，旺季需求還未到來，黑色系商品價格集體走低，其中鐵礦石價格跌幅最大。但即便如此，根據(jù)測算，目前鐵礦石估值仍偏高，有繼續(xù)下修的空間，預(yù)期修復(fù)行情還未走完，將限制鋼價的上行空間。

春節(jié)后項目復(fù)工速度偏慢。截至2月27日（農(nóng)歷正月十八），百年建筑調(diào)研全國10094個工地開復(fù)工率39.9%，農(nóng)歷同比增長1.5個百分點；勞務(wù)上工率38.1%，農(nóng)歷同比下降5.2個百分點。調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，建筑實物量整體低于去年，主材消費量農(nóng)歷同比減少約30%。實物量下降的主要原因是新項目總量減少且開工進度慢于去年同期，以及部分地區(qū)特定的續(xù)建項目暫緩施工。

因此，旺季期待疊加鐵水日產(chǎn)回升預(yù)期短期將對黑色系商品盤面形成支撐，若鐵水日產(chǎn)回升斜率和高度不及預(yù)期有可能帶來二次負反饋。

相關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2019—2023年，上半年鐵水日產(chǎn)高點均在239萬—245萬噸之間，因此2024年上半年鐵水日產(chǎn)最高點達到240萬噸是大概率事件。從時間點上看，鐵水日產(chǎn)最高值更容易出現(xiàn)在5月（2023年除外），2019—2023年3—4月鐵水日產(chǎn)均值為231萬噸，僅2021年和2023年均值突破235萬噸，2023年4月鐵水日產(chǎn)均值達到245萬噸，為近幾年同期最高水平。因此今年3—4月鐵水日產(chǎn)均值能否回升至235萬噸以上將決定原料的去庫幅度。

2023年3—5月鐵水產(chǎn)量和廢鋼日耗走勢不同于往年，鐵水日產(chǎn)從2月初便開始大幅回升，4月中旬達到高點，3—4月廢鋼日耗環(huán)比基本持平，5月快速走低。主要原因是2023年年初產(chǎn)業(yè)參與主體普遍對旺季需求抱有較好期待，持貨意愿較高，春節(jié)后鋼廠開工迅速回升，之后需求不及預(yù)期，價格大幅大跌，負反饋之下鋼廠開始減產(chǎn)。

與2023年的情況較為不同的是，目前產(chǎn)業(yè)參與主體的預(yù)期偏弱，各生產(chǎn)環(huán)節(jié)持貨意愿較差，鋼廠生產(chǎn)積極性不高，鐵水日產(chǎn)恢復(fù)持續(xù)不及預(yù)期。往后看，旺季總會到來，鐵水產(chǎn)量終將回升，但弱預(yù)期之下，產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)有可能持續(xù)維持低庫存狀態(tài)，這將導(dǎo)致鐵水日產(chǎn)達到年內(nèi)高點的時間一再后移，原料端壓力凸顯，因此不排除再次發(fā)生負反饋的風(fēng)險。

綜上，當(dāng)前鋼材靜態(tài)基本面較為健康，但原料估值依然偏高，將限制鋼價的反彈高度。驗證實際需求的過程中，市場預(yù)期仍可能出現(xiàn)反復(fù)，鋼價跌至相對低位之后，買盤表現(xiàn)出一定積極性，也制約了鋼價的下行空間。筆者認為，上半年鋼材需求難有亮點，產(chǎn)業(yè)參與主體的弱預(yù)期難以改變，產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)大概率持續(xù)維持低庫存狀態(tài)，將限制鐵水日產(chǎn)的回升斜率和高度，原料供需壓力有可能引發(fā)二次負反饋。（作者單位：永安期貨）

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。