1、發(fā)行要點(diǎn) 債券代碼：“127005”

1、發(fā)行要點(diǎn) 債券代碼：“127005”，簡(jiǎn)稱：“長(zhǎng)證轉(zhuǎn)債”； 配售代碼：“080783”，簡(jiǎn)稱：“長(zhǎng)證配債”； 申購(gòu)代碼：“070783”，簡(jiǎn)稱：“長(zhǎng)證發(fā)債”； 股權(quán)登記日：3月9日，股東配售及網(wǎng)上申購(gòu)日：3月12日； 單賬戶申購(gòu)上限1萬(wàn)張，每手為一個(gè)申購(gòu)單位； 網(wǎng)下單產(chǎn)品/賬戶申購(gòu)上限5億元，下限1億元，保證金50萬(wàn)元； 股東配售比例：每股配售0.90元轉(zhuǎn)債金額； 轉(zhuǎn)股價(jià)：7.60元/股。 2、條款分析 債底81.18元，YTM為1.61%。 長(zhǎng)證轉(zhuǎn)債發(fā)行期限6年，票面利率為第一年0.2%、第二年0.4%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%，到期贖回價(jià)105元，對(duì)應(yīng)的YTM為1.61%。債券信用等級(jí)為AAA/AAA，按照2018年3月8日6年AAA級(jí)中債企業(yè)債到期收益率5.27%計(jì)算，債底價(jià)值在81.18元。 平價(jià)為98.55元，對(duì)流通盤稀釋率11.90%。 長(zhǎng)江證券3月8日收盤價(jià)為7.49元，初始轉(zhuǎn)股價(jià)為7.60元，初始轉(zhuǎn)股價(jià)值98.55元。長(zhǎng)證轉(zhuǎn)債的發(fā)行規(guī)模為50億元，如果以初始轉(zhuǎn)股價(jià)7.60元轉(zhuǎn)股，對(duì)公司流通盤的稀釋率為11.90%。 各項(xiàng)條款中規(guī)中矩，無(wú)特殊回售條款。 下修條款為存續(xù)期內(nèi)15/30、80%；贖回條款為轉(zhuǎn)股期內(nèi)，15/30、130%、面值+當(dāng)期利息；上述條款中規(guī)中矩。無(wú)特殊回售條款。 3、上市定價(jià)分析 預(yù)計(jì)長(zhǎng)證轉(zhuǎn)債的上市價(jià)格在[104，108]元，中樞為106元。 本次長(zhǎng)證轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模50億元，初始平價(jià)為98.55元。長(zhǎng)江證券當(dāng)前基本面如下： 公司是一家全牌照綜合性券商，目前主營(yíng)業(yè)務(wù)包括證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、資本中介業(yè)務(wù)、期貨業(yè)務(wù)、投資業(yè)務(wù)、投資銀行業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)和證券研究業(yè)務(wù)。公司業(yè)績(jī)快報(bào)預(yù)計(jì)17年?duì)I收、歸母凈利分別為56.37億、15.72億，同比增長(zhǎng)-3.76%、-28.75%，第四季度單季營(yíng)收同比下降25.3%。17年業(yè)績(jī)下降主要原因：其一，A股行情震蕩，債券市場(chǎng)行情走弱，股基交易量同比減少，費(fèi)率持續(xù)下行，導(dǎo)致公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、固定收益業(yè)務(wù)、資本中介業(yè)務(wù)凈收入同比減少；其二，公司前期業(yè)務(wù)布局與改革成本投入增加，市場(chǎng)利率高企，融資費(fèi)用增加，導(dǎo)致公司成本開(kāi)支同比增加。目前公司市值為414億元，股價(jià)在7.49元左右，市盈率26.3x。相較于券商行業(yè)平均值46.77x估值水平偏低。60日、90日和120日年化波動(dòng)率分別為26.48%、23.19%、21.60%，彈性較低。 依賴傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，交易量下滑業(yè)績(jī)受影響。 經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)一直是公司最大收入來(lái)源，17年前3季度經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)收入16.03億元，占比36.71%。截至2017年9月30日，公司已設(shè)立了39家分公司和246家證券營(yíng)業(yè)部，分支機(jī)構(gòu)覆蓋全國(guó)31個(gè)省、自治區(qū)和直轄市，構(gòu)建了全國(guó)性的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)。在17年去杠杠強(qiáng)監(jiān)管的市場(chǎng)環(huán)境下，受兩市交易量下滑影響，公司17年前3季度經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)凈收入同比下降17%。傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)較為明顯，受市場(chǎng)行情影響較大，預(yù)計(jì)防風(fēng)險(xiǎn)去杠杠的主基調(diào)18年還會(huì)持續(xù)，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)通過(guò)業(yè)務(wù)創(chuàng)新與差異化服務(wù)是長(zhǎng)遠(yuǎn)持續(xù)發(fā)展之計(jì)。投行與資管業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)。17年前3季度實(shí)現(xiàn)投行業(yè)務(wù)凈收入5.5億元，資管業(yè)務(wù)凈收入4.8億元，表現(xiàn)均優(yōu)于去年同期。投行業(yè)務(wù)方面，公司承銷規(guī)模一直位居券商前列，2017年1-9月，公司完成股票主承銷項(xiàng)目8個(gè)，實(shí)際股票承銷業(yè)務(wù)收入0.89億元，主承銷金額33.58億元；債券主承銷項(xiàng)目43個(gè)，實(shí)際主承銷金額357.10億元。截至2017年9月30日，推薦掛牌新三板企業(yè)55家，排名第11位；完成新三板融資57次，融資金額30.16億元，融資金額排名行業(yè)第9位。其中債券主承銷項(xiàng)目數(shù)量和主承銷金額已超16年全年總量。資管業(yè)務(wù)方面，公司產(chǎn)品持續(xù)豐富，資管規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)：16年，17年前三季度發(fā)行集合理財(cái)計(jì)劃數(shù)量分別為40個(gè)、58個(gè)，發(fā)行總規(guī)模為55.95、97.69億元。發(fā)行可轉(zhuǎn)債補(bǔ)充資本實(shí)力。截止17年6月30日，公司凈資產(chǎn)、凈資本分別為2.45億、231.76億，同比上升 61.51%、91.84% 。近年凈資產(chǎn)和凈資本雖有所提升，但與行業(yè)領(lǐng)先的其他證券公司相比仍有較大差距，與公司目前行業(yè)地位及主要業(yè)務(wù)排名不匹配。在以“凈資本+流動(dòng)性”為核心的監(jiān)管體制下，一方面，證券公司各類業(yè)務(wù)的規(guī)模與凈資本掛鉤；另一方面，證券公司的風(fēng)險(xiǎn)抵御能力很大程度上也依賴于凈資本充足水平。因此，現(xiàn)有凈資本規(guī)模在一定程度上已經(jīng)制約了公司未來(lái)的發(fā)展空間，本次發(fā)行50億可轉(zhuǎn)債有助于較大補(bǔ)充公司的資本實(shí)力。 從長(zhǎng)證轉(zhuǎn)債的平價(jià)、發(fā)行規(guī)模來(lái)看，光大、泰晶等轉(zhuǎn)債比較相近。作為一家中型全牌照綜合性券商，業(yè)績(jī)受市場(chǎng)行情影響明顯。公司正布局發(fā)展投行資管業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型財(cái)富管理以減少對(duì)傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)依賴，但尚需觀察。公司當(dāng)前股價(jià)估值中等，股價(jià)彈性偏低。對(duì)標(biāo)國(guó)君轉(zhuǎn)債當(dāng)前價(jià)位108.10元，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率21.99%，考慮到國(guó)君基本面更優(yōu)，我們認(rèn)為長(zhǎng)證轉(zhuǎn)債估值應(yīng)在[6%，10%]區(qū)間，價(jià)位在[104，108]元，中樞為106元。 4、中簽率分析 長(zhǎng)證轉(zhuǎn)債中簽率預(yù)計(jì)在[0.2%，0.24%]區(qū)間，中樞在0.22%。 此次長(zhǎng)證轉(zhuǎn)債網(wǎng)上網(wǎng)下均可申購(gòu)，網(wǎng)上申購(gòu)上限100萬(wàn)，通過(guò)搖號(hào)抽簽進(jìn)行配售；網(wǎng)下申購(gòu)上限為5億，網(wǎng)下邊際等比例配售，且申購(gòu)保證金一律為50萬(wàn)元。按照網(wǎng)上發(fā)行中簽率和網(wǎng)下配售比例趨于一致的原則確定最終的網(wǎng)上和網(wǎng)下發(fā)行數(shù)量。 我們暫認(rèn)為大股東全部參與配售，則剩余可申購(gòu)金額為25億左右?？紤]到近期18中油EB網(wǎng)下申購(gòu)戶數(shù)在800戶附近，我們預(yù)計(jì)長(zhǎng)證網(wǎng)下申購(gòu)戶數(shù)應(yīng)該在1000~1300戶區(qū)間，申購(gòu)總資金在5000~6500億；近期艾華轉(zhuǎn)債網(wǎng)上申購(gòu)戶數(shù)在60萬(wàn)，預(yù)計(jì)長(zhǎng)證網(wǎng)上申購(gòu)戶數(shù)也在這附近，申購(gòu)總資金在6000億附近；因此最終長(zhǎng)證轉(zhuǎn)債網(wǎng)上網(wǎng)下中簽率應(yīng)該在 [0.2%，0.24%]區(qū)間。 5、風(fēng)險(xiǎn)提示 正股股價(jià)大幅波動(dòng)導(dǎo)致轉(zhuǎn)債上市價(jià)位不及預(yù)期。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。