高爐盤面利潤(rùn)回落 鋼礦比或迎來入場(chǎng)機(jī)會(huì)

近兩日黑色系原料端焦炭、鐵礦石大漲，同期螺紋與熱卷期貨盤面跟隨震蕩上行，相對(duì)的強(qiáng)弱對(duì)比下，鋼廠盤面利潤(rùn)連續(xù)回落。對(duì)于后市走勢(shì)，記者綜合多方信息認(rèn)為，黑色系利潤(rùn)龍頭螺紋鋼在后市供需雙方條件均由惡化的可能下，黑色系整體價(jià)格大概率會(huì)出現(xiàn)階段性反復(fù)，而原料端回落的幅度會(huì)超過成材，鋼礦比后期反彈概率加大，可以重點(diǎn)關(guān)注卷礦比的走勢(shì)。

高爐盤面利潤(rùn)是怎么被打下來的

此次高爐盤面利潤(rùn)回落，一方面是因?yàn)?月初鋼價(jià)反彈鋼廠利潤(rùn)擴(kuò)張，鋼廠對(duì)高品位礦石偏好再次增強(qiáng)，從而導(dǎo)致鐵礦石結(jié)構(gòu)化供需狀況得到改善，在前期鋼價(jià)大幅反彈后近期鐵礦石也出現(xiàn)快速補(bǔ)漲，從而鋼礦比出現(xiàn)高位回落。弘則研究董事長(zhǎng)王沛在近期《宏觀月報(bào)》電話會(huì)議中表示，熱卷現(xiàn)貨利潤(rùn)與鐵礦石高低價(jià)差呈現(xiàn)一定的正相關(guān)性（見下圖），且鋼材利潤(rùn)領(lǐng)先鐵礦石高低品位價(jià)差約1個(gè)月的時(shí)間。

注：上圖為弘則研究制作

而高品位PB粉的溢價(jià)又與鐵礦石期貨價(jià)格呈現(xiàn)很強(qiáng)的正相關(guān)性（見下圖），前期PB粉溢價(jià)已經(jīng)跌落到負(fù)值，意味著市場(chǎng)已經(jīng)極度悲觀，從而引發(fā)階段性預(yù)期修復(fù)行情。

注：上圖為弘則研究制作

除了鋼廠利潤(rùn)擴(kuò)張?jiān)斐设F礦石供需情況的改善，焦炭在環(huán)保上的持續(xù)加碼導(dǎo)致的價(jià)格拉升，更是造成近兩日高爐盤面利潤(rùn)連續(xù)下降的主要?jiǎng)幽?；而焦炭?jī)r(jià)格的大漲也使得鋼廠從“煉鋼經(jīng)濟(jì)性”的角度考慮，進(jìn)一步加強(qiáng)了其對(duì)高品位鐵礦石的偏好。

中天鋼鐵銷售處浙江區(qū)域負(fù)責(zé)人董赟表示，目前市場(chǎng)上，對(duì)于5月11日江蘇經(jīng)信委對(duì)焦炭行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整征求意見的通知廣為傳播。根據(jù)該意見，江蘇省獨(dú)立焦企產(chǎn)能或?qū)⑷客顺?，鋼焦?lián)合企業(yè)外購焦炭比例將明顯提高，重點(diǎn)地區(qū)將在2019年實(shí)現(xiàn)全部焦炭外采。該方案尚處于征求意見階段，方案細(xì)節(jié)存在變數(shù)，但江蘇焦化產(chǎn)能仍將大概率明顯收縮。

鋼價(jià)存在反復(fù)的可能

鐵礦高品溢價(jià)或難持續(xù)

對(duì)于后市的走勢(shì)，在鋼材尤其是螺紋鋼供需都存在不確定性的情況下，鋼價(jià)可能階段性的向下反復(fù)測(cè)試，從而改變鋼廠對(duì)礦石的偏好，使得鐵礦石期貨價(jià)格跟隨高低品位價(jià)差一同較快回落，最終呈現(xiàn)出鋼礦比回升的走勢(shì)；因?yàn)榭紤]到廢鋼的供給彈性主要作用于螺紋，因此更看好熱軋卷板與鐵礦石比值后期的由降轉(zhuǎn)升。

從鋼材需求端來看，3月底4月初鋼價(jià)的反彈與社會(huì)融資成本的下降有著很強(qiáng)的關(guān)系，王沛表示，實(shí)體融資成本的變化，導(dǎo)致下游企業(yè)對(duì)原料補(bǔ)庫，庫存從上游轉(zhuǎn)移至下游，庫存由顯性轉(zhuǎn)為隱形，從而最終導(dǎo)致供需關(guān)系以及價(jià)格的改變。而社會(huì)融資成本的變化可以通過票據(jù)直貼利率進(jìn)行較為直觀的反映。（見下圖）

從上圖可以看出，3月底票據(jù)直貼利率的由升轉(zhuǎn)降與螺紋鋼價(jià)格的反彈時(shí)間非常吻合，二者呈現(xiàn)一定的負(fù)相關(guān)性，而近期票據(jù)直貼利率再次企穩(wěn)甚至有上漲的趨勢(shì)，這有可能再次加大下游企業(yè)需求釋放的不確定性。

再從鋼材的供給端看，目前供給的彈性主要來源于電弧爐的供應(yīng)，據(jù)有關(guān)機(jī)構(gòu)提供的數(shù)據(jù)來看，電弧爐的開工率與與廢鋼的價(jià)格都從3月份底的低位有了明顯的抬升（見下圖廢鋼價(jià)格），這表明廢鋼的產(chǎn)量釋放正在進(jìn)行，而其對(duì)于供需關(guān)系的影響也將在后期逐步體現(xiàn)出來。

因此，在鋼材供需走弱的預(yù)期下，鋼材現(xiàn)貨價(jià)格尤其是螺紋鋼價(jià)格可能高位回落，鋼廠利潤(rùn)回調(diào)，從而導(dǎo)致鋼廠對(duì)鐵礦石品位的偏好也會(huì)發(fā)生調(diào)整，此時(shí)港口鐵礦石1.7億噸巨量庫存對(duì)市場(chǎng)的壓力也將體現(xiàn)出來。

在上述情況下，鋼廠的現(xiàn)貨銷售價(jià)格可能出現(xiàn)一定程度的回落，但高爐盤面利潤(rùn)、期貨盤面鋼礦比則有可能出現(xiàn)反彈。具體分析來看，一方面是因?yàn)樵诤谏谍堫^螺紋鋼利潤(rùn)回落的偏悲觀預(yù)期下，基本面相對(duì)較弱的鐵礦石原料價(jià)格將回落更快；其次是因?yàn)?，螺紋鋼現(xiàn)貨由4000元/噸以上的高價(jià)向3930元/噸左右回歸時(shí)，鋼材期現(xiàn)基差大概率會(huì)縮小，也就是期貨下跌幅度小于現(xiàn)貨下跌幅度，而基本與現(xiàn)貨價(jià)格保持平水的09鐵礦價(jià)格將跟隨現(xiàn)貨一同快速下跌，最終期貨盤面下跌速度的分化將造成鋼礦比走高。

對(duì)于鋼材現(xiàn)貨價(jià)格小幅回落造成的鋼材期現(xiàn)基差縮小，可以理解為在期貨遠(yuǎn)期價(jià)格悲觀貼水現(xiàn)貨的情況下，現(xiàn)貨價(jià)格從高位小幅的回落不會(huì)造成遠(yuǎn)期悲觀的進(jìn)一步加劇，對(duì)期貨遠(yuǎn)期價(jià)格影響不大，從而導(dǎo)致期現(xiàn)基差縮小的結(jié)果。

另外，對(duì)于鋼材現(xiàn)貨價(jià)格高位回落造成盤面鋼礦比走高的判斷，還可以回顧最近2月底至3月底我們剛剛經(jīng)歷過的一輪鋼價(jià)下跌期間鋼礦比的走勢(shì)作為參考（可見下圖）。2月底春節(jié)后復(fù)工需求不及預(yù)期，加上庫存增長(zhǎng)超預(yù)期，鋼價(jià)從4100元/噸高位回落，此時(shí)鋼礦比開始走高，分析其中原因，除了受到鋼廠利潤(rùn)回落低位礦石可能進(jìn)入市場(chǎng)沖擊價(jià)格的影響外，非采暖季限產(chǎn)延長(zhǎng)也對(duì)鐵礦價(jià)格造成了進(jìn)一步打壓。而站在現(xiàn)在這個(gè)時(shí)點(diǎn)看，下游需求的憂慮未能完全揮散，而環(huán)保限產(chǎn)的高壓也依然是常態(tài)。

而這次可能到來的鋼價(jià)下跌與3月份不同的是，我們短期沒有看到現(xiàn)貨價(jià)格下跌到3800元/噸以下的條件，當(dāng)時(shí)的超跌是因?yàn)橹忻蕾Q(mào)易摩擦等黑天鵝事件的影響。但值得注意的是，當(dāng)鋼價(jià)超跌后，卷礦比與螺礦比出現(xiàn)了一個(gè)階段的分化（見上圖標(biāo)記），因?yàn)槠蜻@里暫不展開，可以簡(jiǎn)單的理解為熱卷的基本面比螺紋更為穩(wěn)定。

此外，即使對(duì)于鋼價(jià)走弱的判斷看錯(cuò)，鋼礦比也很難進(jìn)一步大幅走低，還是從上圖來看，鋼材現(xiàn)貨價(jià)格在2107年末從3900元/噸左右上漲至4100元/噸左右過程中鋼礦比雖然是走弱的，但當(dāng)鋼材價(jià)格突破4100元/噸以后，鋼礦比由跌轉(zhuǎn)升，這在邏輯上也很好理解，這是因?yàn)楣┙o側(cè)改革的紅利主要在高爐，利潤(rùn)很難無節(jié)制的向供應(yīng)主要來源于國外礦山的鐵礦傳導(dǎo)。

最后需要注意的風(fēng)險(xiǎn)因素是，要謹(jǐn)防中美貿(mào)易摩擦等黑天鵝事件再次發(fā)生，這有可能因?yàn)楝F(xiàn)在無法預(yù)判的原因造成礦石價(jià)格大幅拉漲。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。