11月經(jīng)濟(jì)貨幣數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：經(jīng)濟(jì)底部反彈 寬松仍有空間

12月12日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布了2015年11月工業(yè)增加值和固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)。其中11月工業(yè)增加值同比增速為6.2%，1-11月固定資產(chǎn)投資同比增速為10.2%。

　　總體判斷：

　　工業(yè)增速反彈，汽車制造高增。

　　11月工業(yè)增加值同比增速回升至6.2%，高于市場(chǎng)預(yù)期的5.7%，印證發(fā)電量增速由負(fù)轉(zhuǎn)正。工業(yè)增速回升主要緣于汽車制造業(yè)增速激增，以及去年同期基數(shù)偏低。11月PPI同比低位走平、環(huán)比跌幅擴(kuò)大，指向工業(yè)生產(chǎn)需求依然不足，回升動(dòng)力仍待加強(qiáng)。12月以來發(fā)電耗煤增速改善有限，而去年12月低基數(shù)效應(yīng)消退，預(yù)測(cè)12月工業(yè)增加值同比增速或回落至6.1%，4季度GDP增速或回落至6.7%。

　　基建拉升投資，地產(chǎn)仍是拖累。

　　11月固定資產(chǎn)投資增速繼續(xù)回升至10.2%，依然偏低。三大類投資中，制造業(yè)投資增速小幅回升至9.0%，其中裝備制造業(yè)和消費(fèi)品制造業(yè)投資增速均走高。投資資金加速到位和高基數(shù)效應(yīng)消退令基建投資增速激增至23.3%，是投資增速回升的主因。而地產(chǎn)投資跌幅擴(kuò)大至-4.5%，仍是主要拖累。展望未來，產(chǎn)能過剩和實(shí)際融資成本偏高仍將制約制造業(yè)投資擴(kuò)張，庫(kù)存偏高和人口紅利消失將制約地產(chǎn)投資回暖，資金來源不足令基建投資回升持續(xù)性存疑，預(yù)測(cè)12月固定資產(chǎn)投資增速或回落至8.7%，地產(chǎn)投資增速跌幅或擴(kuò)大至-5.6%。

　　地產(chǎn)銷量仍低，新開工仍負(fù)增。

　　11月房地產(chǎn)銷售面積同比增速回升至8.6%，主因重點(diǎn)城市銷售增速提高，以及去年同期基數(shù)較低。而全國(guó)商品房待售面積增速雖小幅回落，但仍高達(dá)15.6%，反映地產(chǎn)去庫(kù)存壓力仍大。庫(kù)存高企令新開工和土地購(gòu)置面積增速跌幅仍大。

　　供需雙管齊下，寬松仍有空間。

　　當(dāng)前短期經(jīng)濟(jì)底部反彈，但積弱難改。一方面，工業(yè)需求不足、低基數(shù)效應(yīng)消退或令工業(yè)經(jīng)濟(jì)再度承壓。另一方面，降低企業(yè)融資成本、淘汰過剩產(chǎn)能、消化地產(chǎn)庫(kù)存已成為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革“四大殲滅戰(zhàn)”的重要內(nèi)容。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議召開在即，預(yù)計(jì)寬松政策仍將在供需兩側(cè)同時(shí)發(fā)力，在分化中調(diào)整結(jié)構(gòu)、企穩(wěn)經(jīng)濟(jì)優(yōu)化動(dòng)力。

　　消費(fèi)穩(wěn)步回升——11月零售數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)

　　國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布： 2015年11月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額27937億元，同比名義增長(zhǎng)11.2%，扣除價(jià)格因素實(shí)際增長(zhǎng)11.0%。其中，限額以上單位消費(fèi)品零售額13503億元，增長(zhǎng)8.8%。11月零售數(shù)據(jù)的主要看點(diǎn)：消費(fèi)穩(wěn)步回升。

　　消費(fèi)增速再創(chuàng)新高。

　　11月社消名義增速11.2%，實(shí)際增速11.0%，限額以上增速8.8%，均較10月繼續(xù)上升，且創(chuàng)年內(nèi)新高。

　　消費(fèi)結(jié)構(gòu)趨勢(shì)未變。

　　按經(jīng)營(yíng)單位所在地劃分，鄉(xiāng)村增速繼續(xù)快于城鎮(zhèn)；按消費(fèi)類型分，餐飲增速雖回落但仍快于商品零售；網(wǎng)上零售繼續(xù)高增。

　　通訊回落石油墊后。

　　通訊器材增速?gòu)?6.6%大幅回落至12.2%，高基數(shù)疊加近幾月需求降低是主因；石油及制品降幅擴(kuò)大至-7.9%，繼續(xù)墊后。

　　必需品穩(wěn)可選品升。

　　必需品中糧油食品、服裝增速基本走平，日用品增速大幅回升至14%。可選品中，家電、汽車增速大幅走高，地產(chǎn)相關(guān)商品增速漲跌互現(xiàn)。

　　三重利好提振消費(fèi)。

　　11月消費(fèi)增速穩(wěn)步回升，仍是經(jīng)濟(jì)中流砥柱，主要緣于購(gòu)車優(yōu)惠政策、家電促銷補(bǔ)貼、雙十一網(wǎng)購(gòu)火爆等三重利好。預(yù)測(cè)12月零售增速或小幅回落至10.9%。

　　社融信貸低迷，寬松格局未變——11月金融數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)

　　12月11日央行[微博]公布2015年11月金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)：11月社會(huì)融資總量1.02萬億，比去年同期少1089億；11月末M2同比增13.7%；當(dāng)月人民幣(6.4538, 0.0000, 0.00%)貸款增加7089億元?？傮w判斷——社融信貸整體低迷，貨幣寬松格局未變。

　　一、實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求低迷：

　　社會(huì)融資總量低位回升，但同比仍縮水。信貸環(huán)比回暖，但結(jié)構(gòu)不佳，11月工業(yè)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，工業(yè)同比回升至6.2%，但仍在低位徘徊，實(shí)體信貸需求依然疲弱；基建投資回升政府部門加杠桿，但企業(yè)中長(zhǎng)貸需求不足，同比仍萎縮。

　　社會(huì)融資低位回升。11月社會(huì)融資總量由上月4767億回升至1.02萬億，比去年同期少1089億。其中對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的本幣貸款占融資總量約87%，11月新增量8873億元，同比多增330億元；人民幣貶值壓力仍大，外幣貸款持續(xù)萎縮，表外融資委托+信托+未貼現(xiàn)票據(jù)三項(xiàng)總計(jì)同比少增超2200億。

　　信貸增長(zhǎng)低迷，信貸結(jié)構(gòu)不佳。11月新增金融機(jī)構(gòu)貸款7089億，較去年同期少增2347億，整體仍低迷。新增居民中長(zhǎng)貸3278億元，較10月回暖。11月地產(chǎn)銷量增速反彈至8.6%，且全國(guó)首套房平均利率降至4.66%再創(chuàng)新低，支撐居民房貸需求，但去庫(kù)存壓力仍大、新開工增速大幅負(fù)增、地產(chǎn)需求趨弱，居民中長(zhǎng)貸增長(zhǎng)持續(xù)性仍需觀察。非居民中長(zhǎng)貸持續(xù)回落，新增量?jī)H1317億，同比少增超1500億。一方面，11月工業(yè)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，但仍在低位徘徊，實(shí)體信貸需求依然不佳；另一方面，政策性銀行發(fā)放專項(xiàng)金融債，募資投入項(xiàng)目資本金、投資股權(quán)和參與地方投融資公司基金，加強(qiáng)定向扶持力度等措施，減少非居民中長(zhǎng)貸需求。

　　二、M2持續(xù)上升，與信貸數(shù)據(jù)背離：

　　11月M2增速持續(xù)上升至13.7%，遠(yuǎn)超12%的目標(biāo)增速，代表企業(yè)存款的M1增速也升至15.7%，創(chuàng)5年來新高。一方面資金成本下降，企業(yè)囤積資金現(xiàn)金增加，但是投資意愿仍弱；另一方面地方政府債發(fā)行量高位，外匯占款或轉(zhuǎn)差，而M2增速仍持續(xù)上升，表明降準(zhǔn)等工具推高貨幣乘數(shù)，但資金滯留在金融體系內(nèi)部，進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)受阻。

　　企業(yè)存款大幅上升。11月人民幣存款增加1.43萬億，同比多增5833億。其中企業(yè)存款大幅增加1.04萬億，同比多增超6000億，是新增量主力，并推高11月M1上升至15.7%。11月財(cái)政存款增加2845億，高于歷史平均水平。

　　M2增速繼續(xù)上升。一方面11月企業(yè)存款大幅上升，另一方面11月地方政府債發(fā)行量達(dá)7637億，商行購(gòu)買地方債也推高M(jìn)2增速?？紤]到11月財(cái)政存款略高于季節(jié)性，當(dāng)月外匯儲(chǔ)備大降超800億美元，外貿(mào)順差回落，外匯占款或轉(zhuǎn)差，而M2增速仍持續(xù)上升，表明降準(zhǔn)等工具推高貨幣乘數(shù)，但資金滯留在金融體系內(nèi)部，進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)受阻。

　　三、貨幣寬松格局未變：

　　11月社融信貸較上月回暖，但增速仍全面下降。實(shí)體需求疲弱，人民幣匯率波動(dòng)加大，貶值壓力未消，資金流出壓力仍大，央行通過公開市場(chǎng)操作、設(shè)定利率走廊上限等工具來穩(wěn)定流動(dòng)性預(yù)期。展望未來，11月CPI低位企穩(wěn)，加上美國(guó)加息制約國(guó)內(nèi)降息空間，年內(nèi)再降息概率不大。臨近年末，預(yù)算約束下財(cái)政支出難以大有作為，而未來財(cái)政赤字紅線難以輕易大幅突破，財(cái)政擴(kuò)張空間有頂。而隨著資金流出壓力的增加，仍需降準(zhǔn)等工具對(duì)沖基礎(chǔ)貨幣投放不足，貨幣寬松格局將持續(xù)。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。