基本面未改善 白糖盤(pán)面繼續(xù)承壓

A消費(fèi)增速表現(xiàn)不樂(lè)觀

含糖食品消費(fèi)量下滑

2016/2017年度，含糖食品消費(fèi)增速達(dá)到4.9%，而2017/2018年度，消費(fèi)增速表現(xiàn)不佳，同比大幅下降。2018年6月，含糖食品折糖消費(fèi)量同比下滑17.34%，其中碳酸飲料同比下滑7%，糖果同比下滑13%，果汁飲品同比下滑29%。2017年10月—2018年6月，含糖食品折糖消費(fèi)量同比下滑7.8%，其中碳酸飲料同比下滑0.21%，糖果同比下滑5.84%，果汁飲料同比下滑15.95%。

淀粉糖更具價(jià)格優(yōu)勢(shì)

結(jié)構(gòu)上看，白糖相對(duì)果葡糖漿缺乏競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。2016年11月，隨著白糖價(jià)格的見(jiàn)頂，白糖和淀粉糖的價(jià)差達(dá)到峰值，重回2011年的頂點(diǎn)。歷史重演，淀粉糖替代白糖，淀粉糖消費(fèi)擴(kuò)大，產(chǎn)能大幅擴(kuò)張。淀粉糖擴(kuò)產(chǎn)的趨勢(shì)還在持續(xù)，白糖被擠占的市場(chǎng)份額很難再回來(lái)。

B進(jìn)口和走私此消彼長(zhǎng)

白糖進(jìn)口政策是政府保護(hù)國(guó)內(nèi)白糖行業(yè)的利器，2014年9月—2016年11月的白糖牛市，就與政府對(duì)進(jìn)口政策的調(diào)整密不可分。2014年11月，白糖納入自動(dòng)進(jìn)口許可。2015年，配額外食糖進(jìn)口自律，配額外進(jìn)口也開(kāi)始發(fā)放配額。2016年9月22日，開(kāi)始保障措施調(diào)查。2017年5月22日征收保障措施關(guān)稅。2017年5月22日—2018年5月21日，保障措施關(guān)稅稅率為45%；2018年5月22日—2019年5月21日，保障措施關(guān)稅稅率為40%；2019年5月22日—2020年5月21日，保障措施關(guān)稅稅率為35%。2018年7月初，商務(wù)部發(fā)布通告，自2018年8月1日起，取消不適用白糖保障措施國(guó)家（地區(qū)）名單，對(duì)所有配額外白糖進(jìn)口統(tǒng)一適用保障措施。隨著糖價(jià)的下跌，對(duì)進(jìn)口端的控制成為調(diào)控市場(chǎng)的主要手段之一。

進(jìn)口政策的調(diào)整，控制了配額外白糖流入國(guó)內(nèi)的量，但是也滋生了走私。配額外實(shí)行進(jìn)口自律和對(duì)配額外白糖進(jìn)口加征保障措施關(guān)稅，使得內(nèi)外價(jià)差維持高位。從2015年起，走私窗口打開(kāi)，走私路線成熟，走私貨源不斷。盡管打擊走私力度加大，但在利潤(rùn)的驅(qū)使下，仍有人鋌而走險(xiǎn)。

圖為巴西原糖進(jìn)口盈虧變化

C國(guó)內(nèi)產(chǎn)量料繼續(xù)增加

糖料種植面積預(yù)計(jì)略增

2017/2018年度，廣西甘蔗收購(gòu)價(jià)在500元/噸，為近幾年的最高點(diǎn)，預(yù)計(jì)2018/2019年度將下調(diào)，但甘蔗收購(gòu)價(jià)往年在開(kāi)榨初期公布，指導(dǎo)2018/2019年度農(nóng)戶甘蔗種植的仍是500元/噸的收購(gòu)價(jià)。根據(jù)4月糖會(huì)的內(nèi)容，2018/2019年度云南甘蔗種植面積不會(huì)規(guī)模性增長(zhǎng)，廣東和海南會(huì)略增。

甜菜糖端，新疆甜菜種植面積穩(wěn)定，內(nèi)蒙古甜菜有大規(guī)模新建和擴(kuò)建產(chǎn)能，預(yù)計(jì)2019/2020年度產(chǎn)能翻番。2017/2018年度內(nèi)蒙古甜菜糖產(chǎn)量為48萬(wàn)噸，預(yù)估2018/2019年度在60萬(wàn)—70萬(wàn)噸。

甘蔗收購(gòu)價(jià)影響開(kāi)榨

糖價(jià)自2016年11月見(jiàn)頂之后，一路下行，盤(pán)面1809合約前幾日更是跌破4800元/噸的支撐位。價(jià)格快速走低，跌穿廣西制糖成本，市場(chǎng)擔(dān)憂2018/2019年度廣西甘蔗壓榨。不過(guò)，從歷史數(shù)據(jù)可知，2008/2009年度和2014/2015年度開(kāi)榨時(shí)，廣西現(xiàn)貨和期貨盤(pán)面均跌破當(dāng)?shù)氐闹铺浅杀荆?012/2013年度和2013/2014年度開(kāi)榨時(shí)，期貨盤(pán)面跌破了制糖成本，而柳州現(xiàn)貨價(jià)格則在成本之上。

長(zhǎng)周期看，糖價(jià)下跌年份，盤(pán)面跌破廣西制糖成本是常態(tài)。因?yàn)樵趦r(jià)格下跌的年份，往往有其他供應(yīng)來(lái)源，如配額外進(jìn)口糖、甜菜糖、走私糖等。

要想了解2018/2019年度開(kāi)榨情況，首先得確定甘蔗收購(gòu)價(jià)。如果甘蔗收購(gòu)價(jià)下調(diào)30—50元/噸，那么制糖成本會(huì)相應(yīng)下降，開(kāi)榨時(shí)虧損幅度就會(huì)縮小。而如果甘蔗收購(gòu)價(jià)不變，那么廣西糖廠就面臨深度虧損，開(kāi)榨積極性勢(shì)必不高。

甘蔗直補(bǔ)呼聲日盛

針對(duì)甘蔗直補(bǔ)問(wèn)題，近期討論較多。如果甘蔗種植實(shí)行直補(bǔ)政策，那么種植面積可能會(huì)相對(duì)穩(wěn)定。

2018年5月7—11日，國(guó)家發(fā)改委會(huì)同農(nóng)業(yè)部等有關(guān)部門分赴廣西、云南進(jìn)行產(chǎn)業(yè)調(diào)研。6月6—8日，國(guó)家發(fā)改委價(jià)格司赴廣西開(kāi)展實(shí)地調(diào)研。市場(chǎng)解讀為直補(bǔ)政策就要落地。

其他農(nóng)產(chǎn)品實(shí)行的直補(bǔ)政策主要有目標(biāo)價(jià)格和市場(chǎng)化收購(gòu)+生產(chǎn)者補(bǔ)貼。2014年開(kāi)始，新疆棉花、東北和內(nèi)蒙古大豆實(shí)行目標(biāo)價(jià)格改革試點(diǎn)，為期3年。3年期滿后，2017年開(kāi)始，新疆棉花繼續(xù)深化目標(biāo)價(jià)格改革，而東北和內(nèi)蒙古大豆實(shí)行市場(chǎng)化收購(gòu)+生產(chǎn)者補(bǔ)貼。自2016年?yáng)|北和內(nèi)蒙古取消玉米臨儲(chǔ)收購(gòu)政策后，實(shí)行市場(chǎng)化收購(gòu)+生產(chǎn)者補(bǔ)貼。

目前，廣西為了保障蔗農(nóng)利益，實(shí)行的是甘蔗收購(gòu)價(jià)政策，對(duì)糖廠而言，原料端政府定價(jià)，成品端市場(chǎng)定價(jià)，糖廠成為“夾心餅”。為兼顧蔗農(nóng)和糖廠的利益，甘蔗直補(bǔ)或許是不錯(cuò)的選擇，但政策制定到落地，任重而道遠(yuǎn)。

國(guó)儲(chǔ)去庫(kù)存勢(shì)在必行

根據(jù)非官方途徑的估算，2016/2017年度國(guó)儲(chǔ)拋售136萬(wàn)噸之后，2017/2018年度白糖庫(kù)存約有770萬(wàn)噸，最大量為2015/2016年度的823萬(wàn)噸，儲(chǔ)備白糖的去庫(kù)存進(jìn)度緩慢。

對(duì)比其他農(nóng)產(chǎn)品，棉花正在進(jìn)行第3年拋儲(chǔ)，最高儲(chǔ)備庫(kù)存約為1100萬(wàn)噸，今年拋儲(chǔ)完畢，預(yù)計(jì)僅剩280萬(wàn)噸庫(kù)存，去庫(kù)存進(jìn)度較快；2015/2016年度停止玉米收儲(chǔ)，轉(zhuǎn)為儲(chǔ)備去庫(kù)存，最高儲(chǔ)備庫(kù)存約為2.3億噸，今年拋售完畢，預(yù)估剩余1.08億噸，去庫(kù)存的態(tài)度堅(jiān)決；菜油經(jīng)過(guò)近3年的消化，臨儲(chǔ)基本清庫(kù)。

儲(chǔ)備去庫(kù)存是政策的方向，其他農(nóng)產(chǎn)品都在進(jìn)行中，白糖去庫(kù)存也是勢(shì)在必行。

2017/2018年度，國(guó)內(nèi)糖市期初庫(kù)存為58萬(wàn)噸，產(chǎn)量為1031萬(wàn)噸，進(jìn)口預(yù)估為240萬(wàn)噸，走私預(yù)估為180萬(wàn)噸，市場(chǎng)供應(yīng)量為1509萬(wàn)噸；消費(fèi)量預(yù)估為1480萬(wàn)噸，出口量預(yù)估為10萬(wàn)噸，市場(chǎng)需求量為1490萬(wàn)噸；供需對(duì)比后，庫(kù)存增加19萬(wàn)噸。再考慮拋儲(chǔ)，庫(kù)存增量更多。

2018/2019年度，糖市期初庫(kù)存預(yù)估為50萬(wàn)噸，產(chǎn)量預(yù)估為1100萬(wàn)噸，進(jìn)口量預(yù)估為240萬(wàn)噸，走私量預(yù)估為150萬(wàn)噸，市場(chǎng)供應(yīng)量為1540；消費(fèi)量預(yù)估為1480萬(wàn)噸，出口量預(yù)估為10萬(wàn)噸，市場(chǎng)需求量為1490萬(wàn)噸；不考慮拋儲(chǔ)，供需對(duì)比后，庫(kù)存增加50萬(wàn)噸。

從平衡表可知，2017/2018年度和2018/2019年度，市場(chǎng)處于累庫(kù)狀態(tài)。進(jìn)口和儲(chǔ)備端受政策管制。白糖儲(chǔ)備庫(kù)存近800萬(wàn)噸，參照棉花、玉米和菜油市場(chǎng)的政策，白糖的儲(chǔ)備庫(kù)存流出只是時(shí)間問(wèn)題。

D糖價(jià)正處于熊市周期

由于甘蔗具有三年增產(chǎn)三年減產(chǎn)的特性，白糖的價(jià)格走勢(shì)隨之具有周期性。歷史數(shù)據(jù)顯示，上漲周期包括：2003年8月—2006年2月，歷時(shí)31個(gè)月；2008年11月—2011年8月，歷時(shí)34個(gè)月；2014年10月—2016年11月，歷時(shí)26個(gè)月。下跌周期包括：2001年5月—2003年7月，歷時(shí)27個(gè)月；2006年3月—2008年10月，歷時(shí)32個(gè)月；2011年9月—2014年9月，歷時(shí)37個(gè)月；2016年11月至今，歷時(shí)20個(gè)月。

目前，糖市處于2016年11月至今的下跌周期中。其一，從時(shí)長(zhǎng)來(lái)看，下跌的時(shí)間跨度不夠；其二，從后續(xù)產(chǎn)量來(lái)看，2018/2019年度將繼續(xù)增產(chǎn)；第三，從節(jié)點(diǎn)來(lái)看，8—11月糖價(jià)容易見(jiàn)底。

E外圍未見(jiàn)好轉(zhuǎn)跡象

全球供應(yīng)依舊過(guò)剩

Kingsman的6月平衡表預(yù)估，2017/2018年度，全球糖市供應(yīng)過(guò)剩1182萬(wàn)噸，2018/2019年度則增加至1190萬(wàn)噸。相較5月的平衡表，此次調(diào)增了2018/2019年度歐盟產(chǎn)量10.8萬(wàn)噸，調(diào)減巴西產(chǎn)量167萬(wàn)噸；2017/2018年度過(guò)剩量較5月調(diào)低51萬(wàn)噸，2018/2019過(guò)剩量較5月調(diào)低118萬(wàn)噸。

2018/2019年度，全球白糖產(chǎn)量同比減少近500萬(wàn)噸，其中巴西中南部減產(chǎn)688萬(wàn)噸、歐盟減產(chǎn)62萬(wàn)噸、泰國(guó)減產(chǎn)38萬(wàn)噸、俄羅斯減產(chǎn)29萬(wàn)噸，而印度增產(chǎn)153萬(wàn)噸、土耳其增產(chǎn)27萬(wàn)噸、古巴增產(chǎn)55萬(wàn)噸。

盡管2018/2019年度全球白糖產(chǎn)量下調(diào)，過(guò)剩量也較前期預(yù)測(cè)減少，但過(guò)剩量依然龐大，供需格局沒(méi)有從根本上得到改善。

南半球初現(xiàn)曙光

從Kingsman的平衡表可知，2018/2019年度，白糖減產(chǎn)幅度最大的地區(qū)是巴西中南部。目前，巴西進(jìn)入壓榨高峰，市場(chǎng)關(guān)注度較高。

一方面，近幾個(gè)月，巴西持續(xù)干旱，市場(chǎng)預(yù)期甘蔗單產(chǎn)下滑，產(chǎn)量將隨之降低。另一方面，巴西國(guó)內(nèi)汽油定價(jià)模式轉(zhuǎn)變，汽油價(jià)格追隨國(guó)際原油價(jià)格變動(dòng)，汽油和有水乙醇的價(jià)格都處在相對(duì)高位，甘蔗制乙醇的經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)更加明顯。生產(chǎn)端對(duì)糖醇價(jià)差作出了迅速反應(yīng)，近幾期的雙周報(bào)顯示，巴西制糖比例同比大幅下滑，下滑幅度超出市場(chǎng)預(yù)期。截至7月15日，累計(jì)制糖比例為36.13%，同比下滑11.89個(gè)百分點(diǎn)。

甘蔗產(chǎn)量下降和制糖比例下滑共同導(dǎo)致巴西白糖產(chǎn)量縮減。Kingsman的最新預(yù)估顯示，甘蔗壓榨量由5.84億噸下調(diào)至5.7億噸，制糖比例由41%下調(diào)至39.5%，白糖產(chǎn)量由3098萬(wàn)噸下調(diào)至2936萬(wàn)噸。

北半球預(yù)計(jì)不會(huì)大幅減產(chǎn)

2017/2018年度，北半球白糖已經(jīng)定產(chǎn)。目前，糖料作物（甘蔗、甜菜）處于種植和生長(zhǎng)階段。從已知的信息看，印度和中國(guó)繼續(xù)增產(chǎn)，泰國(guó)和歐盟略有減產(chǎn)，北半球整體并未出現(xiàn)大幅減產(chǎn)跡象。

市場(chǎng)最關(guān)心的是印度，2017/2018年度印度白糖產(chǎn)量為3225萬(wàn)噸，增產(chǎn)1195萬(wàn)噸，增幅為59%。ISMA預(yù)計(jì)，2018/2019年度，印度白糖產(chǎn)量為3500萬(wàn)—3550萬(wàn)噸，繼續(xù)增產(chǎn)。在庫(kù)存高企和連續(xù)增產(chǎn)的壓力下，印度政府出臺(tái)了各項(xiàng)措施，如發(fā)放200萬(wàn)噸強(qiáng)制性出口配額、對(duì)出口糖進(jìn)行甘蔗補(bǔ)貼、批準(zhǔn)300萬(wàn)噸糖儲(chǔ)備、制定最低銷售價(jià)等。最根本的甘蔗公平報(bào)酬價(jià)格（FRP）制度依舊執(zhí)行。多年來(lái)，F(xiàn)RP只增不減，印度政府將2018/2019年度的FRP提高8%，至2750盧比/噸。從FRP角度考慮，印度農(nóng)民甘蔗種植積極性是很高的。甘蔗種植后，決定其是否順利生長(zhǎng)的因素就是天氣了。6—9月是印度季風(fēng)雨季，目前正處在該階段。入雨季前，印度氣象局認(rèn)為，今年是正常的季風(fēng)雨季，季風(fēng)降雨是長(zhǎng)年均值的97%。如果降雨正常，印度乃至全球食糖都將面臨增產(chǎn)壓力。而如果降雨有問(wèn)題，那么印度才有故事，全球糖市才有故事。

2017/2018年度，泰國(guó)白糖產(chǎn)量不斷超預(yù)期，最終定產(chǎn)在1468萬(wàn)噸，創(chuàng)歷史新高，同比增加465萬(wàn)噸，令上半年行情承壓。2018/2019年度，Kingsman預(yù)估，由于甘蔗相對(duì)木薯種植優(yōu)勢(shì)下降，木薯產(chǎn)生了小部分替代，導(dǎo)致泰國(guó)白糖產(chǎn)量小幅下降，至1420萬(wàn)噸，但絕對(duì)值仍處高位。

2017/2018年度，歐盟結(jié)束了生產(chǎn)配額政策，白糖產(chǎn)量與貿(mào)易方向均發(fā)生變動(dòng)。2017/2018年度，白糖產(chǎn)量為2115萬(wàn)噸，出口量為320萬(wàn)噸，進(jìn)口量為120萬(wàn)噸，而2016/2017年度，產(chǎn)量為1680萬(wàn)噸，出口量為130萬(wàn)噸，進(jìn)口量為248萬(wàn)噸。2017/2018年度，白糖增產(chǎn)約435萬(wàn)噸，貿(mào)易方向由凈進(jìn)口118萬(wàn)噸轉(zhuǎn)為凈出口200萬(wàn)噸。2018/2019年度，歐盟白糖產(chǎn)量預(yù)期為2040萬(wàn)噸，較2017/2018年度小幅下降。

從外盤(pán)的情況下，巴西減產(chǎn)雖然形成一定利好，但力量不足，供需格局沒(méi)有從根本上得到改善，全球糖市供應(yīng)過(guò)剩繼續(xù)施壓盤(pán)面。除非巴西減產(chǎn)幅度大于預(yù)期或者印度降雨出現(xiàn)問(wèn)題，否則糖價(jià)難以反轉(zhuǎn)。

綜上所述，產(chǎn)量增加，國(guó)儲(chǔ)拋售不可避免，加之內(nèi)外價(jià)差較大，受利潤(rùn)刺激，走私難控，供應(yīng)端貨源充足；含糖食品折糖消費(fèi)量下滑，淀粉糖由于具有價(jià)格優(yōu)勢(shì)而部分替代白糖，消費(fèi)端表現(xiàn)不佳，以至于平衡表中庫(kù)存小幅增加。外圍市場(chǎng)上，巴西減產(chǎn)沒(méi)有從根本上改善供需格局，加之印度豐產(chǎn)預(yù)期強(qiáng)烈，全球供應(yīng)繼續(xù)過(guò)剩施壓盤(pán)面，除非巴西減產(chǎn)幅度大于預(yù)期或者印度降雨出現(xiàn)問(wèn)題，否則外盤(pán)難以反轉(zhuǎn)。操作上，建議繼續(xù)將白糖作為空頭配置。 （作者單位：永安期貨）

圖為白糖和淀粉糖價(jià)差走勢(shì)

圖為白糖產(chǎn)量周期和價(jià)格變動(dòng)

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。