資金輪番追 商品還能牛多久

　　近日，國(guó)內(nèi)商品期貨輪番大漲，黑色系和能源化工板塊部分品種表現(xiàn)搶眼。商品緣何成為資金追逐的“香餑餑”?相關(guān)概念股緣何不跟漲?大宗商品漲價(jià)潮會(huì)否延續(xù)?本期特邀請(qǐng)混沌天成期貨研究院宏觀金融部總經(jīng)理孫永剛、興證期貨大宗商品研究總監(jiān)林惠一起探討。

　　商品期貨輪番大漲

　　中國(guó)證券報(bào)：近期，螺紋鋼、PTA等多個(gè)商品期貨價(jià)格迎來(lái)輪番大漲，背后驅(qū)動(dòng)因素有哪些?

　　孫永剛：大宗商品上漲的本質(zhì)還是供需關(guān)系，不過(guò)，農(nóng)產(chǎn)品和工業(yè)品上漲的驅(qū)動(dòng)力并不相同。一般來(lái)說(shuō)，農(nóng)產(chǎn)品需求相對(duì)剛性，消費(fèi)增速也相對(duì)恒定，因此，推動(dòng)價(jià)格上漲的更多是供給端因素。而工業(yè)品價(jià)格由于供給受到抑制的天然因素相對(duì)較小、生產(chǎn)連續(xù)性較強(qiáng)，而需求又受到整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)周期影響較大。因此，工業(yè)品價(jià)格需求端是推動(dòng)價(jià)格上漲的更主要因素。近期，工業(yè)品中螺紋鋼、PTA等上漲更多也是由需求端推動(dòng)。

　　縱觀本年度整體宏觀經(jīng)濟(jì)情況，確實(shí)有所走弱，尤其是描述宏觀需求的固定資產(chǎn)投資下滑幅度較大，而固定資產(chǎn)投資下滑的主要拖累因素是基建投資。目前來(lái)看，房地產(chǎn)和制造業(yè)投資依舊較為穩(wěn)定，且增速有所上漲。對(duì)螺紋鋼來(lái)說(shuō)，最大的需求端是房地產(chǎn)，而房地產(chǎn)市場(chǎng)依舊穩(wěn)定，尤其是可以看到描述螺紋鋼直觀需求的房地產(chǎn)在建面積增速近兩月在上漲，這對(duì)螺紋鋼需求的推動(dòng)作用較為明確，而螺紋鋼在供給端增速今年以來(lái)確實(shí)有所增長(zhǎng)，但本月以來(lái)，鋼廠開(kāi)工率明顯較低，庫(kù)存一直下降，這也體現(xiàn)了供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革對(duì)螺紋鋼供給的抑制。

　　化工品方面，以PTA為例，在整體的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中，社會(huì)零售消費(fèi)品總額增速緩慢下降，但從服裝類(lèi)分項(xiàng)來(lái)看，今年初以來(lái)增速已升至兩位數(shù)，而在本月，國(guó)內(nèi)PTA周度產(chǎn)量同比增速也出現(xiàn)了明顯下滑，這些都促使PTA價(jià)格快速上漲。

　　林惠：7月23日召開(kāi)的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議部署更好發(fā)揮財(cái)政金融政策作用，支持?jǐn)U內(nèi)需、調(diào)結(jié)構(gòu)、促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。會(huì)議亮出的多項(xiàng)舉措傳遞出下一步宏觀調(diào)控的積極動(dòng)向：在保持宏觀政策穩(wěn)定的同時(shí)，財(cái)政金融政策要協(xié)同發(fā)力。7月31日，中央政治局召開(kāi)會(huì)議，提出了六個(gè)“穩(wěn)”，即要做好穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)金融、穩(wěn)外貿(mào)、穩(wěn)外資、穩(wěn)投資、穩(wěn)預(yù)期工作;還指出要把補(bǔ)短板作為當(dāng)前深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重點(diǎn)任務(wù)，加大基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板的力度。整體來(lái)看，下半年政策更加積極，固定資產(chǎn)投資有望改善，疊加經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的不斷優(yōu)化，下半年我國(guó)經(jīng)濟(jì)仍將維持高質(zhì)量發(fā)展。從而市場(chǎng)信心明顯轉(zhuǎn)好，加之人民幣匯率貶值，通脹擔(dān)憂有所升溫，部分大宗商品表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，出現(xiàn)輪番大漲。

　　不過(guò)，不同的期貨品種背后的驅(qū)動(dòng)因素不盡相同。對(duì)于黑色系而言，近期價(jià)格表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，其中，螺紋鋼期貨一度創(chuàng)下七年來(lái)新高，焦炭期貨也創(chuàng)下上市以來(lái)新高，這主要是受四方面因素影響：首先，前期由于期現(xiàn)基差較大，期現(xiàn)基差修復(fù)動(dòng)力使得近期相關(guān)品種期貨價(jià)格漲幅要大于現(xiàn)貨價(jià)格;其次，最主要的上漲因素還在于環(huán)保限產(chǎn)影響，唐山根據(jù)天氣情況不定期限產(chǎn)、江蘇多地頻繁停產(chǎn)限產(chǎn)、環(huán)保督察組巡視限產(chǎn)，加之“藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)”要求的重點(diǎn)范圍從“2+26”個(gè)城市擴(kuò)大到汾渭平原和長(zhǎng)三角以及即將來(lái)臨的取暖季限產(chǎn)，都是目前黑色商品表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)的原因;再者，人民幣貶值一定程度上也會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)商品價(jià)格形成一定的抬升;最后，上半年房地產(chǎn)需求好于預(yù)期，同時(shí)受政策影響，下半年基建等固定資產(chǎn)投資將會(huì)有較為樂(lè)觀的回升，也有利于鋼材消費(fèi)需求的提振，從而帶動(dòng)黑色系商品需求回暖。

　　而化工板塊商品中以PTA表現(xiàn)最為亮眼，主要是由于PTA自身產(chǎn)能周期和消費(fèi)復(fù)蘇存在一定的錯(cuò)位，在終端需求重新抬頭的大背景下，產(chǎn)業(yè)鏈部分環(huán)節(jié)存在產(chǎn)不足需現(xiàn)象，且投資滯后，有較強(qiáng)補(bǔ)庫(kù)預(yù)期，同時(shí)，在間接成本原油、直接成本PX穩(wěn)步上抬的背景下，成本端也助推了近期PTA價(jià)格大幅上漲。

　　中國(guó)證券報(bào)：相比商品市場(chǎng)的熱鬧場(chǎng)景，近期A股相關(guān)概念股表現(xiàn)較為淡定，反映了哪些問(wèn)題?

　　林惠：首先，在外部事件擾動(dòng)影響加大、人民幣匯率走低的大背景下，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒不斷升溫，導(dǎo)致近期A股市場(chǎng)承壓運(yùn)行。雖然相比于螺紋鋼、焦炭、PTA等大宗商品大幅上漲，近期相關(guān)概念股表現(xiàn)較為淡定，但相較于A股市場(chǎng)整體表現(xiàn)并不樂(lè)觀的情況，相關(guān)概念股整體還是比較抗跌，表現(xiàn)也好于其他行業(yè)。其次，雖然近期部分大宗商品表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，導(dǎo)致相關(guān)企業(yè)利潤(rùn)高企，但市場(chǎng)對(duì)于該趨勢(shì)的持續(xù)性、未來(lái)的業(yè)績(jī)?nèi)杂兴鶕?dān)心，從而導(dǎo)致相關(guān)概念股的表現(xiàn)和大宗商品價(jià)格走勢(shì)出現(xiàn)了一定分化，使得股期聯(lián)動(dòng)性有所轉(zhuǎn)差。

　　未來(lái)美元走勢(shì)影響幾何

　　中國(guó)證券報(bào)：站在當(dāng)前的時(shí)點(diǎn)來(lái)看，未來(lái)美元將會(huì)如何演繹?又會(huì)對(duì)于國(guó)內(nèi)商品價(jià)格影響幾何?

　　孫永剛：美元是今年最強(qiáng)勢(shì)的貨幣，而從大類(lèi)資產(chǎn)配置角度來(lái)看，美元強(qiáng)勢(shì)會(huì)壓縮大宗商品的配置資金;從美元貨幣標(biāo)價(jià)角度來(lái)看，美元強(qiáng)勢(shì)會(huì)使得大宗商品走弱;從國(guó)內(nèi)商品進(jìn)口角度看，美元走強(qiáng)回升使得人民幣相對(duì)走弱，抬升進(jìn)口大宗商品價(jià)格，從而帶動(dòng)國(guó)內(nèi)人民幣標(biāo)價(jià)的大宗商品價(jià)格走高。整體上看，美元波動(dòng)會(huì)對(duì)大宗商品產(chǎn)生影響，但又是相對(duì)間接的。影響大宗商品的最主要因素依舊是供求關(guān)系。從需求的宏觀維度上看，就是全球經(jīng)濟(jì)周期的情況。而全球經(jīng)濟(jì)周期當(dāng)中，美元波動(dòng)又是一個(gè)不可忽略的因素。畢竟，在目前的全球經(jīng)濟(jì)中，美國(guó)可謂一枝獨(dú)秀，利差走強(qiáng)是美元持續(xù)走高的帶動(dòng)因素，而美國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展又會(huì)帶動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)，從而帶動(dòng)大宗商品需求走強(qiáng)。這種經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)是否會(huì)引發(fā)通脹的回升，從而引起大宗商品在通脹層面的投資需求，都是在不同階段需要考量的重點(diǎn)。

　　現(xiàn)階段，美元強(qiáng)勢(shì)最主要的因素并不是由全球經(jīng)濟(jì)下滑產(chǎn)生的避險(xiǎn)因素所帶動(dòng)，而是因美國(guó)經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)，利差抬升帶動(dòng)。因此，經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)，是美元與大宗商品之間的一座橋梁。就目前的格局來(lái)看，美元走強(qiáng)并不會(huì)對(duì)大宗商品帶來(lái)太多負(fù)面效應(yīng)。

　　林惠：雖然近期由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，美元指數(shù)略有回落，但整體來(lái)看，仍處于高位運(yùn)行。同時(shí)，當(dāng)前的國(guó)際局勢(shì)仍給美元提供較強(qiáng)支撐，后期美元指數(shù)仍有可能繼續(xù)上行。當(dāng)美元走勢(shì)持續(xù)強(qiáng)勢(shì)時(shí)，將會(huì)對(duì)全球市場(chǎng)造成較大沖擊，也會(huì)對(duì)大宗商品，尤其是以美元計(jì)價(jià)的大宗商品，以及金融屬性較強(qiáng)的商品，像原油、有色金屬、貴金屬等商品價(jià)格產(chǎn)生一定的壓制作用。

　　結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)可期

　　中國(guó)證券報(bào)：未來(lái)大宗商品漲價(jià)潮會(huì)否延續(xù)?哪些板塊最具多頭機(jī)會(huì)?

　　孫永剛：目前，大宗商品進(jìn)入了一個(gè)相對(duì)波動(dòng)期。首先，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)7月份基建投資并未如市場(chǎng)預(yù)期回升;其次，海外市場(chǎng)不確定性依舊較大;最后，市場(chǎng)之前大跌后已經(jīng)有所反彈，市場(chǎng)需要下一步的明確邏輯。未來(lái)關(guān)注國(guó)內(nèi)大宗商品價(jià)格，還是要從整體的宏觀需求入手?，F(xiàn)階段，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)投資一直保持高增速，制造業(yè)投資回升，主要下滑的還是基建投資。此外，國(guó)內(nèi)政策邊際上有所放松，重大項(xiàng)目的投資會(huì)在專(zhuān)項(xiàng)債的帶動(dòng)下開(kāi)始逐步落地，基建投資的企穩(wěn)回升依舊是市場(chǎng)預(yù)期的大概率事件。基于這樣的預(yù)期，整體固定資產(chǎn)投資企穩(wěn)回升也將是一個(gè)可預(yù)期的大概率事件。對(duì)于大宗商品市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，需求端依舊相對(duì)穩(wěn)定且有持續(xù)回升跡象，整體上，對(duì)大宗商品市場(chǎng)依舊保持相對(duì)樂(lè)觀的態(tài)勢(shì)，建議更多關(guān)注的還是需要結(jié)合供給端相對(duì)受限的板塊，比如黑色系。不過(guò)，市場(chǎng)依舊存在一定的風(fēng)險(xiǎn)因素，其中外圍環(huán)境就是一個(gè)較大的風(fēng)險(xiǎn)因素。

　　林惠：在供給側(cè)改革去產(chǎn)能取得顯著效果后，國(guó)務(wù)院印發(fā)《打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動(dòng)計(jì)劃》，旨在加快改善環(huán)境空氣質(zhì)量，打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)。今年是“藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)”的第一年，未來(lái)對(duì)于鋼鐵、焦化等“三高”行業(yè)的環(huán)保限產(chǎn)仍將持續(xù)，因此，對(duì)鋼材、焦炭等價(jià)格走勢(shì)也將形成較大支撐，從而使得相關(guān)行業(yè)維持較為可觀的利潤(rùn)，最終形成盈利加碼環(huán)保的良性循環(huán)。從投資角度來(lái)看，取暖季限產(chǎn)即將來(lái)臨，近期黑色商品價(jià)格仍有望維持相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，但中長(zhǎng)期來(lái)看，仍需關(guān)注外部事件擾動(dòng)帶來(lái)的負(fù)面影響。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。