滬鋅尚不具備持續(xù)走高基礎(chǔ)

短期庫(kù)存下降以及現(xiàn)貨升水高企并存，支撐鋅價(jià)短期反彈。但全球宏觀面偏弱，終端消費(fèi)疲弱依然是驅(qū)動(dòng)鋅價(jià)的主要邏輯，鋅價(jià)中期弱勢(shì)格局難改。

最近倫鋅反彈，價(jià)格逼近2500美元/噸。我們認(rèn)為，短期盤面結(jié)構(gòu)性短缺風(fēng)險(xiǎn)支撐鋅價(jià)反彈，但由于宏觀經(jīng)濟(jì)承壓，終端消費(fèi)疲弱依然是驅(qū)動(dòng)鋅價(jià)的主要邏輯，鋅價(jià)中期弱勢(shì)格局難改。

盤面結(jié)構(gòu)性短缺風(fēng)險(xiǎn)上升

短期庫(kù)存持續(xù)減少，期貨市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性短缺風(fēng)險(xiǎn)支撐鋅價(jià)。數(shù)據(jù)顯示，截至1月11日，SHFE鋅總庫(kù)存為2.7萬(wàn)噸，較前一周減少956噸，但是期貨庫(kù)存為831噸，維持較低水平。期貨1901合約還有2個(gè)交易日，但單向持倉(cāng)1.38萬(wàn)噸，遠(yuǎn)高于期貨庫(kù)存，期貨結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)上升。同時(shí)，LME鋅庫(kù)存降至12.7萬(wàn)噸，為近兩周最低值。與此相對(duì)應(yīng)的是，現(xiàn)貨升貼水保持高位，截至1月11日，SHFE現(xiàn)貨升水965元/噸。低庫(kù)存與高升水并存，期貨結(jié)構(gòu)性短缺風(fēng)險(xiǎn)上升，有助于鋅價(jià)短期反彈。

全球宏觀面不樂觀

美國(guó)復(fù)蘇進(jìn)程減速，美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑生變。美國(guó)2018年12月ISM制造業(yè)指數(shù)為54.1，明顯低于57.5的預(yù)期值，創(chuàng)2016年11月以來(lái)新低。從分項(xiàng)數(shù)據(jù)看，主要指數(shù)均下降，其中新訂單指數(shù)創(chuàng)近五年來(lái)最大跌幅。同時(shí)，12月ISM非制造業(yè)指數(shù)為57.6，不及預(yù)期，并創(chuàng)7月來(lái)新低。這些不及預(yù)期的數(shù)據(jù)使得投資者擔(dān)憂經(jīng)濟(jì)已放緩，美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑生變。鮑威爾強(qiáng)調(diào)政策靈活性，重申政策路徑不是預(yù)定的。CME聯(lián)邦基金利率期貨顯示，交易員們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)3月暫停加息概率上升，年內(nèi)降息概率攀升，明年4月前有可能全面降息。

歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，英國(guó)脫歐協(xié)議投票擾動(dòng)市場(chǎng)。投資者擔(dān)憂歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)前景，歐元區(qū)2018年12月制造業(yè)PMI終值降至51.4，為2016年2月以來(lái)最低，其中新訂單連續(xù)三個(gè)月下跌。同時(shí)，英國(guó)脫歐投票擾動(dòng)市場(chǎng)，如果脫歐協(xié)議無(wú)法通過(guò)，英國(guó)未來(lái)將處于未知境地。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)承壓，央行降準(zhǔn)。中國(guó)制造業(yè)回落，外需仍受壓制，企業(yè)去庫(kù)存意愿增強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)存在下行壓力。2018年12月官方制造業(yè)PMI為49.4，跌破榮枯線；12月財(cái)新中國(guó)制造業(yè)PMI終值降至49.7，為19個(gè)月來(lái)最低。央行決定下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，凈釋放資金約8000億元，緩沖春節(jié)前市場(chǎng)流動(dòng)緊張。

中國(guó)鋅終端消費(fèi)持續(xù)走弱

鋅初級(jí)消費(fèi)不樂觀，鍍鋅板產(chǎn)量萎縮且?guī)齑娓咂?。鍍鋅產(chǎn)量方面，重點(diǎn)企業(yè)鍍鋅板（帶）產(chǎn)量自2018年年初進(jìn)入負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間，1—11月同比萎縮1.34%。庫(kù)存方面，鍍鋅庫(kù)存緩慢回升，從2018年9月中旬的93萬(wàn)噸上升至12月的100萬(wàn)噸。這主要是因?yàn)榻K端消費(fèi)疲弱。

基建投資增速承壓運(yùn)行，鐵路和公路固定資產(chǎn)投資增速低位運(yùn)行。同時(shí)，電網(wǎng)基建補(bǔ)短板力度不強(qiáng)，新增220千伏及以上線路長(zhǎng)度連續(xù)下滑。家電行業(yè)景氣度下降：房地產(chǎn)銷售面積繼續(xù)放緩，拖累2019年空調(diào)等家電銷售，且外部環(huán)境不確定性增強(qiáng)，家電出口惡化。

汽車銷量增速下降，汽車庫(kù)存劇增。截至2018年11月，汽車銷量累計(jì)同比下降1.65%，經(jīng)銷商庫(kù)存預(yù)警指數(shù)持續(xù)攀升至75.1%，創(chuàng)歷史新高，且連續(xù)第11個(gè)月超過(guò)警戒線，反映經(jīng)銷商經(jīng)營(yíng)壓力和風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)上升。

操作建議

綜上所述，短期庫(kù)存下降以及現(xiàn)貨升水高企并存，期貨市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性短缺風(fēng)險(xiǎn)上升，支撐鋅價(jià)短期反彈。但全球宏觀面偏弱，鋅終端消費(fèi)走弱，將拖累鋅需求。操作上，建議投資者中期依然以逢高拋空為主。

（作者單位：國(guó)泰君安期貨）

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。