“風(fēng)向標(biāo)”背離 大宗商品何去何從

2018年12月中旬以來，國內(nèi)大宗商品表現(xiàn)分化，工業(yè)品觸底回升，農(nóng)產(chǎn)品則迭創(chuàng)新低。素有大宗商品“風(fēng)向標(biāo)”之稱的BDI、CRB指數(shù)近期也出現(xiàn)背離，這對大宗商品投資方面有何指導(dǎo)意義？目前，大宗商品整體處于哪種格局？后市將如何演繹？本期特邀請興證期貨大宗商品研究總監(jiān)林惠、金石期貨投資咨詢部主管黃李強(qiáng)一起探討。

大宗商品表現(xiàn)分化

中國證券報(bào)：2018年12月中旬以來，國內(nèi)大宗商品表現(xiàn)分化，工業(yè)品指數(shù)觸底回升，農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)則迭創(chuàng)新低。背后的驅(qū)動因素有哪些？

林惠：工業(yè)品方面，首先由于美國對伊朗制裁給予一定的豁免后，全球原油價(jià)格大幅下挫，美國原油價(jià)格跌至42美元/桶附近。根據(jù)一些機(jī)構(gòu)調(diào)查，美國頁巖油主產(chǎn)區(qū)平均成本約在40-45美元/桶，建造新鉆井所需的成本價(jià)格更高，因此當(dāng)美國原油價(jià)格跌至42美元/桶左右后，原油價(jià)格成本支撐開始凸顯，疊加2018年12月初，OPEC+達(dá)成減產(chǎn)協(xié)議，市場在部分國家產(chǎn)量有所下降后，對于OPEC+減產(chǎn)重拾信心，導(dǎo)致原油價(jià)格快速反彈，從而帶動國內(nèi)化工品價(jià)格隨之企穩(wěn)反彈。此外，2019年1月4日下午中國央行發(fā)布消息稱，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，分別在1月15日和1月25日下調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)。貨幣政策持續(xù)保持寬松，宏觀預(yù)期有所修復(fù)，加之減稅政策的實(shí)施，市場信心明顯好轉(zhuǎn)，進(jìn)而帶動國內(nèi)工業(yè)品在2019年開始企穩(wěn)反彈，文華工業(yè)品指數(shù)觸底回升。

反觀農(nóng)產(chǎn)品方面，全球大豆供應(yīng)仍處于過剩狀態(tài)，且隨著國際貿(mào)易局勢出現(xiàn)緩和跡象，中國開始重新采購美豆，對國內(nèi)豆類油脂將產(chǎn)生較大下跌壓力。同時(shí)，當(dāng)前下游需求依然較為疲軟，加之人民幣匯率走高，從而令豆類油脂價(jià)格承壓運(yùn)行。此外，受到相關(guān)疫情影響，養(yǎng)殖戶補(bǔ)欄積極性遭遇重創(chuàng)，谷物飼料在養(yǎng)殖消費(fèi)需求不佳的情況下，表現(xiàn)也較為疲弱，導(dǎo)致文華農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)承壓運(yùn)行，并迭創(chuàng)新低。

黃李強(qiáng)：從宏觀方面來看，2018年12月美聯(lián)儲加息之后，加息預(yù)期對于美元的利多作用出盡，加之美國總統(tǒng)特朗普、前美聯(lián)儲主席耶倫都表達(dá)出美國將會暫緩后續(xù)加息的言論，美元近期持續(xù)走弱。國內(nèi)方面，由于經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，央行在本月進(jìn)行兩次降準(zhǔn)。在這種情況下，美元走弱以及國內(nèi)流動性充裕對工業(yè)品產(chǎn)生了較強(qiáng)的刺激作用。相對而言，由于金融屬性不強(qiáng)，美元走弱以及國內(nèi)降準(zhǔn)對于農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格影響較小，這是近期工業(yè)品價(jià)格走強(qiáng)、農(nóng)產(chǎn)品仍延續(xù)弱勢的重要原因。

從供需方面來看，2018年四季度以來，化工品價(jià)格持續(xù)下跌，企業(yè)生產(chǎn)利潤處于低位，加之近期受OPEC限產(chǎn)力度超出預(yù)期的影響，原油價(jià)格觸底反彈，這進(jìn)一步壓縮了原本就不高的工業(yè)品利潤水平，因此工業(yè)品生產(chǎn)企業(yè)利潤亟待修復(fù)，這是近期工業(yè)品價(jià)格上漲的主因。此外，隨著春節(jié)臨近，下游企業(yè)集中備貨行情使市場對于未來需求回暖的預(yù)期增強(qiáng)，這對工業(yè)品價(jià)格也起到了一定的支撐作用。相對而言，由于市場普遍認(rèn)為國際貿(mào)易局勢會出現(xiàn)緩解，加之受相關(guān)疫情影響造成消費(fèi)下降，因此飼料、油脂價(jià)格均出現(xiàn)了較大跌幅，這對整個(gè)農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)也產(chǎn)生了較大拖累。

“風(fēng)向標(biāo)”也出現(xiàn)背離

中國證券報(bào)：素有大宗商品“風(fēng)向標(biāo)”之稱的BDI、CRB指數(shù)近期也出現(xiàn)背離，反映了哪些問題？對大宗商品投資方面有何指導(dǎo)意義？

林惠：首先，BDI指數(shù)和CRB指數(shù)所含的商品權(quán)重有所不同。BDI指數(shù)是散裝原物料的運(yùn)費(fèi)指數(shù)，以運(yùn)輸鋼材、紙漿、谷物、煤、礦砂、磷礦石、鋁礬土等民生物資及工業(yè)原料為主；CRB指數(shù)涵蓋的商品都是原材料性質(zhì)的大宗物資商品，可以有效反映世界商品價(jià)格的總體動態(tài)，其中能源比重相對較高，原油在CRB指數(shù)的權(quán)重更是達(dá)到23%。

其次，雖然從歷史上看，BDI指數(shù)和CRB指數(shù)有著較強(qiáng)的聯(lián)動性，但近年來，兩大指數(shù)的聯(lián)動已有所弱化。當(dāng)前大宗商品市場受到宏觀因素的影響日趨明顯，不同板塊間的走勢也存在較大差異性，因此后市對于大宗商品走勢的判斷不能僅僅利用BDI指數(shù)單一指標(biāo)。

近期原油價(jià)格觸底回升，對CRB指數(shù)的反彈起到了決定性作用；而BDI指數(shù)自2018年12月中下旬以來持續(xù)走弱，則說明當(dāng)前全球海運(yùn)運(yùn)力仍處于供過于求態(tài)勢。因此，近期BDI指數(shù)、CRB指數(shù)出現(xiàn)背離，一定程度上也反映了當(dāng)前CRB指數(shù)上漲主要是由于原油價(jià)格回升所致，以及受到一定的流動性寬松影響，而非整個(gè)大宗商品需求回暖所致。因此，全球經(jīng)濟(jì)回暖仍有待觀察，短期大宗商品市場也較難出現(xiàn)大級別的上漲行情。

黃李強(qiáng)：2018年12月中旬以來，BDI指數(shù)出現(xiàn)大幅下挫走勢，這與大宗商品特別是工業(yè)品價(jià)格上漲出現(xiàn)了背離。造成這種現(xiàn)象的原因有以下幾方面：首先，工業(yè)品價(jià)格上漲很大程度上是由美元、貨幣寬松引起的，商品實(shí)際的供需情況并未出現(xiàn)大幅好轉(zhuǎn)。其次，部分地區(qū)結(jié)構(gòu)性供需失衡造成商品價(jià)格上漲，但從進(jìn)出口套利空間開啟到實(shí)際的貿(mào)易流轉(zhuǎn)，這中間需要幾個(gè)月時(shí)間。最后，冬季是北半球貿(mào)易淡季，這客觀上也使BDI指數(shù)出現(xiàn)了失靈。

投資者該如何掘金

中國證券報(bào)：目前，大宗商品整體處于哪種格局？投資者該如何布局？

林惠：目前，大宗商品整體繼續(xù)下行空間相對比較有限，工業(yè)品基本上處于筑底反彈格局，而農(nóng)產(chǎn)品可能還在筑底過程當(dāng)中。當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)增速放緩將是大概率事件，大宗商品需求未見明顯回暖，因此短期較難出現(xiàn)大級別的上漲行情。但從中長期資產(chǎn)配置角度來看，投資者還是可以配置一些商品指數(shù)基金，比如原油指數(shù)基金，抑或者可以在不同板塊內(nèi)部根據(jù)供需基本面的強(qiáng)弱情況配置一些對沖套利組合。

黃李強(qiáng)：目前大宗商品的價(jià)格基本上都處于低價(jià)區(qū)。農(nóng)產(chǎn)品由于供應(yīng)過剩，不論從基本面還是技術(shù)面上來看，下跌趨勢仍未改變，有繼續(xù)下行可能。工業(yè)品方面，隨著原油價(jià)格重心不斷上移，底部已經(jīng)形成。但由于2018年前三季度，商品價(jià)格持續(xù)上漲，下游企業(yè)在買漲不買跌的心態(tài)作用下，大量備貨造成社會庫存高企，加之市場對于2019年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期不佳，終端企業(yè)也普遍反映目前的訂單明顯少于往年。因此，此輪工業(yè)品價(jià)格上漲是由于原油價(jià)格上升造成的成本上升所致，商品實(shí)際的供需并未出現(xiàn)明顯改善。操作方面，工業(yè)品可以采取逢回調(diào)買入的操作思路。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。