美聯(lián)儲降息預(yù)期"大反轉(zhuǎn)"下鋅價呈現(xiàn)"七上八下"，未來走向何方？

2025年11月18日，上海期貨交易所有色金屬市場全軍覆沒，市場綠意盎然。截至11：30分早盤收盤，滬鋅主力收跌0.60%至22305元/噸；北京時間11：25分，倫鋅報2975.5美元/噸，跌0.47%；金屬網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，長江現(xiàn)貨0#鋅報22320元/噸，跌60元；1#鋅報22220元/噸，跌60元；對當(dāng)前月現(xiàn)貨0#鋅貼水30-升水70；1#鋅貼水130-貼水30?，F(xiàn)貨市場交易勢態(tài)平穩(wěn)，持貨商慣性挺價，下移采購企業(yè)按需消費，整體消納體量相對有限，不過鋅價續(xù)跌下，現(xiàn)貨貼水幅度有所收窄，早盤市場買盤情緒維持溫和狀態(tài)。

一、宏觀風(fēng)云：美聯(lián)儲降息預(yù)期"大反轉(zhuǎn)"

上周美國政府結(jié)束停擺，然而美聯(lián)儲卻謹慎放鷹，使得 12 月降息預(yù)期大幅降溫。僅僅一周時間，市場對美聯(lián)儲 12 月降息 25 個基點的預(yù)期就從 60%以上腰斬至不到 40%，芝商所 FedWatch 工具最新數(shù)據(jù)顯示當(dāng)前概率僅 41%，部分報價甚至跌至 39%。

這一預(yù)期的轉(zhuǎn)變主要有三方面原因。其一，多位美聯(lián)儲官員集體釋放鷹派信號，副主席杰斐遜明確表示"進一步降息需要緩慢推進"，給市場澆了一盆冷水。其二，美聯(lián)儲理事沃勒雖支持 12 月降息，但強調(diào)這是"風(fēng)險管理式降息"，并非經(jīng)濟惡化到必須大幅降息，暗示降息并非迫在眉睫。其三，市場擔(dān)心本周即將密集補發(fā)的延遲數(shù)據(jù)，尤其是 9 月非農(nóng)，可能不會如預(yù)期般疲弱，反而讓美聯(lián)儲更有理由按兵不動。

本周四的 9 月非農(nóng)就業(yè)報告成為全市場焦點。摩根大通預(yù)計 9 月僅新增 5 萬個就業(yè)崗位，若真如此，或許能給 12 月降息留下一絲希望；但高盛警告稱這份數(shù)據(jù)嚴重滯后，參考意義有限，"不太可能解決有關(guān)前景的爭論"。更糟糕的是，白宮提前劇透 10 月就業(yè)報告不包含失業(yè)率數(shù)據(jù)，10 月 CPI 也不公布，未來幾個月數(shù)據(jù)質(zhì)量大打折扣，美聯(lián)儲決策難度陡增。美聯(lián)儲降息預(yù)期的反復(fù)，無疑給鋅價帶來了巨大的不確定性，市場資金情緒也變得謹慎，多頭紛紛落袋為安，導(dǎo)致內(nèi)外盤鋅價續(xù)跌。

二、供應(yīng)端：多空交織，產(chǎn)量或有小降

（一）鋅礦供應(yīng)：內(nèi)外有別，整體偏緊

從全球視角看，鋅礦供應(yīng)總體偏寬松。國際鉛鋅研究小組（ILZSG）報告顯示，今年 8 月全球鋅礦產(chǎn)量為 109.76 萬噸，環(huán)比增加 2.2%，同比增加 13.1%；1—8 月累計產(chǎn)量為 830.5 萬噸，同比增長 6.5%，且 10 月預(yù)計今年全球鋅礦產(chǎn)量將同比增長 4.6%，至 1251 萬噸。

然而，國內(nèi)鋅礦供應(yīng)短期卻有明顯收緊傾向。10 月我國鋅精礦產(chǎn)量為 33.08 萬噸，較 9 月回升約 1.6 萬噸，同比增長 12.3%；但 1—10 月累計產(chǎn)量為 305.8 萬噸，同比降幅為 2.4%。加工費快速下移也印證了供應(yīng)收緊，截至上周，國產(chǎn)鋅礦加工費降至 2600 元/金屬噸，較 8 月高點下降了 1300 元/金屬噸。內(nèi)外鋅礦比價持續(xù)低位運行，冶煉廠積極搶購國產(chǎn)礦。

（二）精煉鋅產(chǎn)量：壓力下或小降

國際方面，8 月全球精煉鋅產(chǎn)量為 122.7 萬噸，環(huán)比增長 1.7 萬噸，月度供應(yīng)過剩 4.79 萬噸；1—8 月累計產(chǎn)量為 915.2 萬噸，過剩 15.4 萬噸，去年同期過剩 13.8 萬噸。

國內(nèi)方面，10 月我國精煉鋅產(chǎn)量為 61.72 萬噸，同比增長約 21%；1—10 月累計產(chǎn)量為 568.6 萬噸，同比增長 10%。但進入 11 月，鋅礦供應(yīng)緊張格局凸顯，在利潤壓力下部分冶煉廠可能縮減產(chǎn)量。不過，副產(chǎn)品硫酸價格處于高位，冶煉廠大多通過技術(shù)手段提高綜合收益，加上企業(yè)社會責(zé)任等因素，減產(chǎn)規(guī)模不會很大。

（三）鋅錠出口：窗口打開，緩解海外供應(yīng)

隨著國內(nèi)出口窗口打開，海外鋅供應(yīng)偏緊的情況有望緩解。LME 鋅庫存繼續(xù)走升至 38975 噸，但 0 - 3 個月現(xiàn)貨升水走高至 175.85 美元/噸，顯示海外現(xiàn)貨市場仍有一定緊張情緒。11 月 7 日當(dāng)周 LME 鋅投資基金多頭持倉處于歷史高位區(qū)間，倫鋅價格高位進一步拉升需要更大資金量，3100 美元/噸一線承壓明顯。比價不利于進口礦補入，疊加海外煉廠利潤修復(fù)后，或與國內(nèi)煉廠爭搶海外礦貨源，進口鋅精礦 TC 延續(xù)跌勢，成交普遍在 90 美元/干噸以下。不過，CZSPT 上周發(fā)布 2026Q1 進口礦 TC 指導(dǎo)價區(qū)間 105 - 120 美元/干噸，顯示礦端供應(yīng)延續(xù)緊平衡，滬鋅底部支撐仍偏強。

三、需求端：整體持穩(wěn)，領(lǐng)域分化明顯

下游加工企業(yè)開工率整體平穩(wěn)。10 月中旬鋅價走低時，下游企業(yè)逢低補庫；11 月后鋅價重心上移，對下游需求稍有抑制。

具體來看，各領(lǐng)域需求分化顯著。由于鋼材價格偏弱及地產(chǎn)、基建領(lǐng)域承壓，鍍鋅管的訂單和走貨偏差，但電力鍍鋅鐵塔訂單提供一定韌性，光伏支架、交通領(lǐng)域等訂單在 10 月下旬后有所好轉(zhuǎn)。氧化鋅周度開工環(huán)比下滑 1.32pct 至 56.31%；壓鑄鋅合金企業(yè)訂單無亮點，周開工環(huán)比下滑 0.65pct 至 50.3%。出口方面，10 月家電出口同比下滑 9.22%；船舶出口同比下降 6.34%，出口前置透支四季度出口預(yù)期。國內(nèi)光伏、風(fēng)電搶裝結(jié)束后，電力板塊主要依賴高壓電網(wǎng)帶動鋅消費。地產(chǎn)期房銷售慘淡，新開工數(shù)據(jù)延續(xù)疲弱。北方天氣趨冷，取暖季環(huán)保問題多發(fā)，國內(nèi)消費預(yù)期平平。

四、未來展望：短期上下兩難，長期需關(guān)注變量

綜合宏觀與供需因素，短期鋅價可能上下兩難。供給端，鋅礦加工費快速下移，冶煉廠對國產(chǎn)礦的搶購情緒仍較強，隨著加工費下調(diào)，冶煉廠生產(chǎn)壓力增大，精鋅產(chǎn)量或有小降，這為鋅價下方提供了一定支撐。然而，現(xiàn)貨端并未出現(xiàn)明顯緊張格局，國內(nèi)庫存緩慢下降，現(xiàn)貨處于貼水狀態(tài)，總體供應(yīng)偏寬松，且市場情緒可能因宏觀不確定性轉(zhuǎn)弱，限制了鋅價上漲空間。

長期來看，需密切關(guān)注美聯(lián)儲降息預(yù)期的進一步變化、美國宏觀數(shù)據(jù)的指引以及國內(nèi)消費的改善情況。若美聯(lián)儲降息預(yù)期重新升溫，將提振市場信心，推動鋅價上漲；若國內(nèi)消費在政策刺激下逐步回暖，也將為鋅價提供有力支撐。反之，若美聯(lián)儲維持謹慎態(tài)度，國內(nèi)消費持續(xù)疲弱，鋅價可能面臨下行壓力。

鋅市場正處于宏觀與供需的"拔河賽"中，未來走勢充滿變數(shù)。投資者需保持謹慎，密切關(guān)注市場動態(tài)，及時調(diào)整投資策略。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。