豆粕期權(quán)場內(nèi)與場外協(xié)同發(fā)展

提要

場外期權(quán)多年的探索發(fā)展為場內(nèi)期權(quán)的推出奠定了堅實的客戶基礎(chǔ)，豆粕期權(quán)的上市也為機構(gòu)投資者拓展場外業(yè)務(wù)提供了更廣闊的創(chuàng)新空間，對促進潛力龐大的場外市場發(fā)展起到了關(guān)鍵作用。兩個市場優(yōu)勢互補，正在相互促進、協(xié)同發(fā)展。

場內(nèi)期權(quán)為場外市場提供定價標準和對沖工具

在豆粕期權(quán)上市前，風(fēng)險管理公司的場外期權(quán)業(yè)務(wù)主要通過場內(nèi)期貨市場進行對沖。海通資源場外業(yè)務(wù)負責(zé)人表示，單方面采取期貨對沖的方式會遇到不小的風(fēng)險與問題。一方面，期權(quán)價格除了受標的資產(chǎn)價格、行權(quán)價格影響外，還受波動率的影響，是無法通過期貨簡單對沖掉的。如果風(fēng)險管理公司期初對標的資產(chǎn)波動率估計不當(dāng)，或者標的期貨價格在行權(quán)價附近來回大幅波動，那么頻繁進出市場產(chǎn)生的滑價、手續(xù)費等都會影響最終的對沖效果，甚至可能給風(fēng)險管理公司帶來損失。另一方面，當(dāng)客戶承做買入期權(quán)時，在期初只需支付少量的權(quán)利金，如果其間豆粕價格出現(xiàn)急速上漲或下跌，那么利用期貨的對沖方式可能需要風(fēng)險管理公司用自有資金追加較大額度的保證金。豆粕場內(nèi)期權(quán)的推出無疑為場外期權(quán)業(yè)務(wù)提供了更加有效的對沖工具，一定程度上降低了風(fēng)險管理公司在場外期權(quán)的對沖風(fēng)險。

同時，豆粕期貨期權(quán)作為高度標準化的衍生品，為目前參差不齊、規(guī)模不大的場外商品衍生品市場提供了定價和交易的標桿。國泰君安風(fēng)險管理有限公司場外業(yè)務(wù)負責(zé)人表示，目前行業(yè)內(nèi)都已在參考場內(nèi)期權(quán)波動率對場外期權(quán)報價，“以前，各家風(fēng)險管理公司是根據(jù)自身風(fēng)險的對沖成本、市場流動性等進行報價，報價價差較大，客戶經(jīng)常對價格的公允性產(chǎn)生質(zhì)疑。豆粕期權(quán)推出后，由于場內(nèi)期權(quán)定價合理、信息透明，為風(fēng)險管理公司開展場外期權(quán)業(yè)務(wù)提供了重要的定價參考”。

很多機構(gòu)反映，場內(nèi)豆粕期權(quán)上市后，場外期權(quán)報價的價差大幅縮窄，場外豆粕期權(quán)定價有明顯向場內(nèi)豆粕期權(quán)價格回歸的趨勢。據(jù)期貨日報記者了解，豆粕期權(quán)上市之前，場外豆粕期權(quán)的定價通常是在歷史波動率基礎(chǔ)上加約10個百分點的溢價，而在豆粕期權(quán)上市之后，場外豆粕期權(quán)報價通常只有1—3個百分點的溢價。

隨著場外期權(quán)定價效率的不斷提高，市場運行質(zhì)量進一步提升，風(fēng)險管理的功能發(fā)揮愈加充分，吸引了眾多客戶參與，將場外期權(quán)市場帶入到一個良性發(fā)展循環(huán)之中。永安資本相關(guān)業(yè)務(wù)負責(zé)人也表示，場內(nèi)期權(quán)一方面為公司場外業(yè)務(wù)提供了更可靠的對沖渠道，另一方面為市場提供了公允、透明的價格基準，風(fēng)險管理公司等機構(gòu)可以參考場內(nèi)期權(quán)隱含波動率來提供更合理的報價，這將促進場外市場交易更加規(guī)范化。

場外期權(quán)為場內(nèi)期權(quán)補充功能缺口

據(jù)市場人士反映，場外市場是場內(nèi)標準化市場的重要補充。

其一，場內(nèi)市場主要是標準化產(chǎn)品，標準化的期權(quán)合約流動性好，平倉容易，但由于行權(quán)價格、到期時間等相對固定，可能無法滿足產(chǎn)業(yè)企業(yè)個性化的風(fēng)險管理需求。比如，標的豆粕期貨價格在2000元/噸以上時，場內(nèi)豆粕期權(quán)的行權(quán)價格以50元/噸為間距，如果某飼料廠商豆粕保本收購價格是2980元/噸，那么無法在場內(nèi)購買到行權(quán)價格等于2980元/噸的看漲期權(quán)進行避險。再如，豆粕貿(mào)易商的貨物周轉(zhuǎn)周期較短，最少一周，最多可能也只有三周左右，利用場內(nèi)期權(quán)套保也無法在時間上完全匹配風(fēng)險管理需求。而場外市場可以為企業(yè)量身定制期權(quán)產(chǎn)品，特別是對我國飼料行業(yè)來說，由于競爭激烈，飼料廠商的利潤空間狹窄，更傾向于利用場外期權(quán)進行較為精準的風(fēng)險管理。

其二，對于大型產(chǎn)業(yè)客戶來說，豆粕貿(mào)易量較大，如果在一個合約上一次性買入期權(quán)套保，那么很容易導(dǎo)致價格短期內(nèi)大幅波動，進而增加企業(yè)套保成本?！皩嶓w企業(yè)一般很難一次完成較大的套保量，而我們能夠準確判斷時點，在場內(nèi)市場分批慢慢買入，這樣就節(jié)約了客戶的交易成本。”永安資本上述負責(zé)人表示。

此外，對于一些產(chǎn)業(yè)客戶來說，期權(quán)仍是一個較新的工具，根據(jù)自身需求靈活構(gòu)建合適的期權(quán)組合還需要專業(yè)人士的幫助和指導(dǎo)。如飼料企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中同時存在點價采購風(fēng)險和庫存風(fēng)險，需要分別通過看漲價差與看跌價差進行對沖，礙于人才、資金等限制，其對個性化風(fēng)險管理服務(wù)有著強烈需求。

兩個市場既相互競爭又相互促進

場內(nèi)期權(quán)的優(yōu)勢在于合約豐富、組合靈活、流動性高，場外期權(quán)的優(yōu)勢則在于個性化強、風(fēng)險管理精準、操作簡單，場內(nèi)和場外期權(quán)產(chǎn)品適合不同的投資群體，兩個市場相互促進、協(xié)同發(fā)展，將更好地為實體經(jīng)濟提供更全面的服務(wù)。

“場內(nèi)、場外的功能和分工都較為清晰，場內(nèi)是所有產(chǎn)品的定價基準，場外是負責(zé)一些復(fù)雜衍生品的設(shè)計。”永安資本上述負責(zé)人向期貨日報記者介紹。

華泰長城資本相關(guān)負責(zé)人表示，實際上，場外期權(quán)與場內(nèi)期權(quán)兩者既相互競爭又相互促進，“目前，場外期權(quán)的保證金比場內(nèi)期權(quán)低，這是相互競爭，而隨著投資者場外期權(quán)交易量的增加，需要更多渠道對沖風(fēng)險，我們會以專業(yè)的方式充分運用場內(nèi)期權(quán)，從而促進場內(nèi)市場的發(fā)展壯大”。

國泰君安風(fēng)險管理有限公司上述負責(zé)人認為，場內(nèi)、場外期權(quán)本質(zhì)相同，在產(chǎn)業(yè)客戶培育上有著很強的相互促進作用。一方面，近年場外期權(quán)市場的探索和發(fā)展為場內(nèi)期權(quán)奠定了良好的客戶基礎(chǔ)，一定程度上保障了豆粕期權(quán)的“穩(wěn)起步”。另一方面，豆粕期權(quán)上市后，交易所及各家期貨公司的期權(quán)培訓(xùn)全面鋪開，整個市場對期權(quán)工具的認識有了很大提升?！?013—2014年，我們開發(fā)場外期權(quán)客戶非常困難，那時客戶根本不知道期權(quán)是什么?，F(xiàn)在，市場整體認識有了很大進步，開展套保業(yè)務(wù)的大型企業(yè)基本都對期權(quán)有了一定程度的了解，場外市場的發(fā)展空間也打開了。”該負責(zé)人表示。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。