離岸空頭倉位輕 6.9做空人民幣成“危險游戲”

之所以近期人民幣走勢偏弱，這與市場供需、外部波動息息相關(guān)

　　上周五（10月26日），離岸、在岸人民幣分別一度觸及6.97、6.96關(guān)口。當日下午，中國人民銀行副行長、國家外匯管理局（下稱“外匯局”）局長潘功勝喊話人民幣空頭，稱“幾年前交過手，應(yīng)該都記憶猶新”，旋即在岸、離岸人民幣暴漲近200點，收復全部失地。

　　盡管“喊話”再現(xiàn)，但如今“大空頭”的膽量和倉位都早已不比2015、2016年的鼎盛時期。

　　部分貶值仍緣于市場供求情況。雖然無法查證做空人民幣的對沖基金等機構(gòu)的具體倉位，但根據(jù)第一財經(jīng)記者近期對離岸銀行和相關(guān)機構(gòu)的采訪，從今年6月開始（人民幣單月貶值接近4%）做空動能的確攀升，但倉位仍然非?？酥?，多數(shù)機構(gòu)在6.75左右紛紛開始平倉，當美元／人民幣來到6.9附近時，即使對人民幣仍有貶值預(yù)期，但敢單邊下注的機構(gòu)微乎其微，更有對沖基金對記者表示，已開始通過港交所的CNH（離岸人民幣）期貨適度做多人民幣。

　　某離岸外資行外匯交易主管羅毅（化名）對第一財經(jīng)記者表示，2015、2016年“大空頭”要比現(xiàn)在多得多，至少有4到5倍，但最終皆因央行的介入而被打爆。“例如有一家美國紐約著名對沖基金專門做空人民幣，主要交易人民幣看空期權(quán)，體量高達幾十億美元。這絕對不是個案，但其實2016年、2017年它們在做空人民幣方面都栽了大跟頭，現(xiàn)在到了6.9根本沒有大倉位做空的膽量。”

　　“可以說，今年人民幣空頭、多頭的日子都不會太好過。”德國商業(yè)銀行亞洲高級經(jīng)濟分析師周浩告訴記者。

　　近幾年，央行支持加強人民幣匯率彈性、干預(yù)程度大大減少，更有多位學者發(fā)文呼吁應(yīng)弱化對“7”的關(guān)注，但面臨如今的內(nèi)、外部環(huán)境，更有觀點認為，維穩(wěn)人民幣預(yù)期仍然是近期的第一優(yōu)先考量，“人民幣貶值的弊端可能大于能夠想象得到的益處。”上海市人民政府參事、中國人民銀行調(diào)查統(tǒng)計司原司長盛松成對第一財經(jīng)記者表示。當然，匯率從來是相對的，沒有一直貶值的人民幣，也沒有一直升值的美元，未來美元、歐元的變化仍是值得關(guān)注的變量。

　　市場暫陷6.9區(qū)間波動

　　截至10月26日午盤，人民幣處于弱勢交易，在岸人民幣和離岸人民幣一度觸及6.96和6.97的幾年來最弱水平。最終，美元／人民幣收報6.9435，美元／離岸人民幣收報6.9564。

　　“對于那些試圖做空人民幣的勢力，幾年之前我們都交過手，彼此也非常熟悉，我想我們應(yīng)該都記憶猶新。我們有基礎(chǔ)、有能力、有信心保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。”潘功勝表示。

　　“離岸人民幣出現(xiàn)反彈，但并未出現(xiàn)8月時近千點的大幅逆轉(zhuǎn)幅度（當時央行宣布重啟逆周期因子、對遠期購匯征20%準備金），一方面是央行仍是‘口頭干預(yù)’，另一方面也是因為近期的貶值主要還是源自市場供求（個人、企業(yè)購匯），而不是來自太大的投機做空盤，因此也不會出現(xiàn)太大的空頭平倉。”羅毅告訴第一財經(jīng)記者。

　　“考慮到央行的表態(tài)，預(yù)計在未來一段時間，人民幣會在6.9上下波動。”他對記者提及，在美元／人民幣觸及6.8以后，匯率都處于緩慢上移的態(tài)勢，可見市場謹慎交易的態(tài)度。

　　之所以近期人民幣走勢偏弱，這與市場供需、外部波動息息相關(guān)。

　　下半年開始，多位中資行金融市場部人士都對記者反饋，購匯的壓力仍然偏大。10月18日，央行數(shù)據(jù)顯示，9月中國外匯占款余額環(huán)比減少1193.95億元人民幣；9月外資機構(gòu)共增持人民幣債券（51億元）環(huán)比下降九成。

　　交通銀行金融研究中心首席金融分析師鄂永健對記者稱，9月銀行結(jié)售匯逆差進一步擴大，主要是代客結(jié)售匯逆差擴大所致，結(jié)合之前外匯儲備和外匯占款減少，表明在人民幣連續(xù)貶值的情況下，跨境資金流出有逐漸增大的跡象。

　　就外部條件來看，持續(xù)的貿(mào)易摩擦、意大利預(yù)算問題、沙美緊張關(guān)系，以及對全球經(jīng)濟增長放慢的擔憂，導致避險成為市場主導情緒，引美元全線走強。此外，自2015年12月以來，美聯(lián)儲已連續(xù)加息8次，將短期利率從接近零的水平持續(xù)上調(diào)至2%~2.25%的區(qū)間水平。目前而言，美聯(lián)儲今明兩年加息的幅度可能超出預(yù)期且高出中性利率水平（美聯(lián)儲自身預(yù)計2020年將加息至3.4%，長期均衡利率為3%）。

　　“大空頭”不敢大倉做空

　　潘功勝在10月26日的吹風會上喊話人民幣空頭時說，近些年來，在應(yīng)對匯率和外匯市場波動的過程中，人民銀行、外匯局也積累了豐富的經(jīng)驗和政策工具，根據(jù)形勢的變化采取必要的、有針對性的措施。

　　盡管人民幣存在貶值，但面對央行的表態(tài)以及兩年前爆倉的經(jīng)歷，離岸對沖基金等并不敢輕易做空人民幣。

　　據(jù)悉，美國對沖基金CrescatCapital因人民幣6月貶值4%而開始盈利，但事實上，該基金在2017年虧損逾20%，其中80%是因做空人民幣所致。2017年10月后，人民幣強勢走升，今年初一度來到6.3以下。

　　2015年開始，做空人民幣的交易在外資機構(gòu)中盛行。據(jù)外媒報道，2015年夏天，美國對沖基金海曼資本(HaymanCapital)、科里連（CorrienteAdvisors）通過衍生品做空人民幣，人民幣在“8·11匯改”后一次性貶值，對沖基金也開始盈利。2016年開始，做空盤在離岸市場風頭更勁，一度導致人民幣兩岸匯差急速擴大。

　　當時，離岸做空盤一般選擇在拆借市場借入離岸人民幣從而購匯（即買美元），再通過遠期市場結(jié)匯獲取收益。“簡單來說就是先借進來人民幣，再買美元，等著它漲，漲到一定程度把它賣掉，這被稱為結(jié)匯，而結(jié)匯本身就是取利。”周浩對記者表示。

　　這個邏輯在2017年年初時徹底逆轉(zhuǎn)。首先央行加強了跨境資本流動管理，此外，央行也通過收緊離岸人民幣流動性，抬升了資金成本(空頭拆借人民幣利率上升)，空頭被迫結(jié)匯平倉，空頭的踩踏引發(fā)了快速去杠桿的發(fā)生，造成人民幣大漲。

　　這也是潘功勝口中的“幾年之前我們都交過手，彼此也非常熟悉”。

　　“對央行來說可能幾十億不是大數(shù)目，但對交易員和對沖基金而言都是真金白銀，而且出現(xiàn)大幅虧損時必須即時止損。”羅毅告訴第一財經(jīng)記者。

　　其實，這種敬畏的心態(tài)在外資機構(gòu)中持續(xù)至今。即使今年做空人民幣的基金也多在6.7、6.8處平倉或?qū)}位控制得很小，一方面因為如今離岸市場容量下降，從2014年12月的1萬億元降至6000億元左右，做空更容易受到隔夜融資成本暴漲的打擊；即使是利用外匯期權(quán)等衍生品，也伴隨著較高的成本。

　　央行祭出多樣化工具

　　今年8月隨著人民幣對美元匯率貶值壓力的加大，幾個曾在2015年、2016年暴打空頭中發(fā)揮重要作用的工具重現(xiàn)江湖。

　　首先是，8月份以來人民幣對美元匯率中間價報價行陸續(xù)主動調(diào)整了“逆周期系數(shù)”。這是自今年1月逆周期因子恢復中性后的重新啟用。

　　8月6日，央行將遠期售匯業(yè)務(wù)的外匯風險準備金率從0調(diào)整為20%。此次重啟意在抑制市場過度波動，打擊跨境外匯套利。

　　事實上，通過外匯數(shù)據(jù)也不難看出，盡管有波動，但穩(wěn)定的大局未改變。

　　10月25日，外匯局公布外匯收支最新情況顯示，前三季度，按美元計價，銀行結(jié)售匯逆差下降75%。尤其是，10月上旬銀行結(jié)售匯和銀行代客涉外外匯收付款均呈現(xiàn)小幅順差。截至今年9月，國家外匯儲備余額3.08萬億美元。

　　至于歐元、美元的走勢，仍存變數(shù)。嘉盛集團特許市場分析師韋樂（MattWeller）對記者表示，意大利預(yù)算問題有望解決，只要英國脫歐不出現(xiàn)巨大沖擊，在明年夏季歐洲央行啟動加息的預(yù)期下，歐元有可能出現(xiàn)一定反彈。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。