李宇嘉:獲得長(zhǎng)線資金是房企生存之道

在過(guò)去的2015年，資本市場(chǎng)掀起了史無(wú)前例的上市公司舉牌潮?！蹲C券日?qǐng)?bào)》研究中心統(tǒng)計(jì)顯示，2015年滬深兩市發(fā)生舉牌共152次，涉及85家上市公司，全部為大盤(pán)藍(lán)籌股，其中房地產(chǎn)、商業(yè)貿(mào)易和化工三行業(yè)被舉牌的上市公司數(shù)量排名靠前。

舉牌潮反映了市場(chǎng)資金面的深刻變化，即隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型步伐加快，低通脹、流動(dòng)性寬松、穩(wěn)定增長(zhǎng)將成為常態(tài)，“資產(chǎn)配置荒”時(shí)代將來(lái)臨。

隨著經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，以房地產(chǎn)為主的固定資產(chǎn)投資將從高位回落；新《預(yù)算法》規(guī)范地方融資行為，低成本債務(wù)發(fā)行將取代“非標(biāo)”成為主導(dǎo)；高增長(zhǎng)過(guò)后，新一輪不良資產(chǎn)潮開(kāi)始顯現(xiàn)，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)不得不打破剛性兌付；人口老齡化降低投資需求和風(fēng)險(xiǎn)偏好。以上四個(gè)因素將使過(guò)去的資金需求“饑渴癥”得到全面緩解。同時(shí)，“三期疊加”背景下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)軟著陸并向新經(jīng)濟(jì)過(guò)渡，需要寬松的資金面。因此，相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)將保持低通脹、低利率、穩(wěn)定增長(zhǎng)的局面。

新的貨幣金融和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，以“高風(fēng)險(xiǎn)、高收益”為主要方向的資產(chǎn)配置，將會(huì)被“低風(fēng)險(xiǎn)、低收益”的資產(chǎn)配置取代。但由于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的艱巨性、長(zhǎng)期性，新經(jīng)濟(jì)體量不足、估值居高不下，無(wú)法承載低風(fēng)險(xiǎn)訴求的巨額流動(dòng)性。加上影子融資逐漸規(guī)范，投資資金未來(lái)將面臨嚴(yán)重的“資產(chǎn)配置荒”。由此，大盤(pán)藍(lán)籌股將成為資本市場(chǎng)的下一個(gè)“風(fēng)口”。

同時(shí)，由于多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展和互聯(lián)網(wǎng)金融的治理，險(xiǎn)資、公募基金等機(jī)構(gòu)投資者將逐漸成熟。特別是能夠像銀行一樣吸收低成本資金，同時(shí)卻具有銀行所不具備的股權(quán)投資優(yōu)勢(shì)的險(xiǎn)資將脫穎而出，成為穩(wěn)定資本市場(chǎng)的基石。目前，中國(guó)養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司、投資基金三大類機(jī)構(gòu)投資者僅占總市值的12%，未來(lái)會(huì)有廣闊的發(fā)展空間。

近期寶能與萬(wàn)科的較量，正是寶能在“資產(chǎn)配置荒”的大背景下，出于對(duì)低通脹、流動(dòng)性寬松、穩(wěn)定增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)金融格局的判斷，提前布局優(yōu)質(zhì)大藍(lán)籌股的投資。事實(shí)上，險(xiǎn)資提前布局地產(chǎn)優(yōu)質(zhì)大藍(lán)籌已蔚然成風(fēng)。截至2015年第3季度，A股135家房企中，險(xiǎn)資進(jìn)入前十大股東的多達(dá)23家，占比約為17%。

經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境的凈化也將促成險(xiǎn)資、公募基金等成熟機(jī)構(gòu)投資者替代影子融資和互聯(lián)網(wǎng)融資，以及正在去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)的傳統(tǒng)銀行信貸。因此，房地產(chǎn)資金來(lái)源正在悄然發(fā)生變化，長(zhǎng)期處于流動(dòng)性和高融資成本壓力之下的開(kāi)發(fā)商，其“高杠桿、高成本”的融資局面將發(fā)生逆轉(zhuǎn)。未來(lái)，最適宜房地產(chǎn)公司的經(jīng)營(yíng)模式將是適度杠桿、理性經(jīng)營(yíng)、差別利潤(rùn)的模式。房地產(chǎn)企業(yè)主要資金來(lái)源，也從過(guò)去追求高收益并愿意承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)的中短期資金，轉(zhuǎn)為尋求合理收益、資金期限較長(zhǎng)的長(zhǎng)線資金。

盡管房地產(chǎn)基本面、供求關(guān)系不甚樂(lè)觀，但在重點(diǎn)城市，由于龐大的“剛需”和“資產(chǎn)配置荒”的背景，投資需求給房?jī)r(jià)上漲帶來(lái)了豐富的想象空間。因此，掌握一線城市及重點(diǎn)城市的土地資源、舊改項(xiàng)目，持有核心區(qū)域優(yōu)質(zhì)物業(yè)的開(kāi)發(fā)商，將成為險(xiǎn)資等機(jī)構(gòu)投資者布局的重點(diǎn)選擇。

未來(lái)，開(kāi)發(fā)商資金面將全面緩解，但能夠獲得低成本長(zhǎng)線資金的開(kāi)發(fā)商是少數(shù)。具有精英管理層、良好運(yùn)營(yíng)構(gòu)架和產(chǎn)品塑造能力的房地產(chǎn)企業(yè)，將成為險(xiǎn)資等長(zhǎng)線資金的首選。資本和房企開(kāi)發(fā)管理將互相選擇，投資和開(kāi)發(fā)職能將逐漸分離，二者共同追逐價(jià)格和品質(zhì)，以獲得長(zhǎng)期收益。

在這一過(guò)程中，能夠獲得重點(diǎn)城市土地資源、舊改機(jī)會(huì)、優(yōu)質(zhì)存量物業(yè)的僅僅是龍頭開(kāi)發(fā)商。由于非重點(diǎn)城市樓市庫(kù)存將長(zhǎng)期高壓，行業(yè)整體利潤(rùn)率未來(lái)或?qū)⒌陀谏鐣?huì)平均收益率，所以，去庫(kù)存的過(guò)程也是絕大部分房企退出市場(chǎng)的過(guò)程。這也是2015年開(kāi)發(fā)商拼命擠入一線城市瘋搶土地和儲(chǔ)備舊改項(xiàng)目的原因。搶占未來(lái)資產(chǎn)配置的“安全區(qū)”是獲得險(xiǎn)資等低成本長(zhǎng)線融資的第一步。

未來(lái)開(kāi)發(fā)商生存靠的是扎根重點(diǎn)城市、打造更低成本的產(chǎn)品。只有獲得廉價(jià)且長(zhǎng)線資金成本的支持，才能在后續(xù)產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力上獲得優(yōu)勢(shì)。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。