華泰期貨：國債季報(bào)20171009

方向性投資策略：

站在目前的時(shí)點(diǎn)看，經(jīng)濟(jì)基本面和金融錯(cuò)配的問題對(duì)債市的負(fù)面制約有所下降，供需關(guān)系亦出現(xiàn)邊際改善跡象，市場的交投情緒有望提升，帶來債市的交易性機(jī)會(huì)，但趨勢性的負(fù)債成本下降信號(hào)則尚未出現(xiàn)。原因包括兩點(diǎn)：一是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和金融去杠桿大概率會(huì)繼續(xù)向縱深推進(jìn)。為了實(shí)現(xiàn)主動(dòng)去杠桿的目標(biāo)，“強(qiáng)監(jiān)管配合穩(wěn)貨幣”政策仍是我國下階段最重要的政策組合。其中，總量效應(yīng)依然是貨幣政策最核心的功能，“定向降準(zhǔn)”等結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具只能為宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)I造出有利的貨幣環(huán)境，并不能改變穩(wěn)健中性的政策基調(diào)，以及強(qiáng)監(jiān)管的政策趨勢。二是鑒于目前產(chǎn)能去化明顯，穩(wěn)增長工具豐富，經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)斷崖式下行的可能性較小，再者，隨著供給側(cè)改革、環(huán)保限產(chǎn)的深入推進(jìn)，商品價(jià)格的高企或?qū)⑼苿?dòng)未來通脹中樞上移，在當(dāng)前較為平坦的收益率曲線形態(tài)下，長端利率的下行空間和速度都會(huì)受到制約。我們認(rèn)為，目前仍要以波段性行情看待債券收益率下行，結(jié)合各種并存的風(fēng)險(xiǎn)，收益率還將經(jīng)歷較長一段時(shí)間的磨頂和震蕩過程，趨勢性行情仍然需要等待。

期現(xiàn)套利策略：

自8月以來，期債表現(xiàn)強(qiáng)于現(xiàn)券，五年期和十年期國債期貨主力合約的基差水平均維持在負(fù)值水平，從持續(xù)已久的遠(yuǎn)期貼水狀態(tài)進(jìn)入遠(yuǎn)期升水狀態(tài)。五年期和十年期活躍CTD券的IRR均達(dá)到4%以上，一些老券的IRR甚至超過了6%。由于IRR水平已經(jīng)維持在顯著的高位，高于融資利率的IRR吸引部分對(duì)沖頭寸入場，提高了較明顯的正向套利機(jī)會(huì)，基差水平亦穩(wěn)定保持在較低水平。短期來說，五債和十債主力合約的基差和凈基差水平均處于歷史較低位置，未來存在上行空間，做多基差的策略短期機(jī)會(huì)仍然存在。但是中期來看，流動(dòng)性偏中性，整個(gè)市場資金成本尚未出現(xiàn)趨勢性下行信號(hào)，正套、反套空間均較為有限。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。